АНАЛИЗ ТЕОРИИ РЕФЛЕКСИВНОСТИ И РЕАЛЬНЫЕ МЕТОДЫ ИЗУЧЕНИЯ И ВЛИЯНИЯ НА ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК

П.А.Сарапульцев

А.П. Сарапульцев

АНАЛИЗ ТЕОРИИ РЕФЛЕКСИВНОСТИ И РЕАЛЬНЫЕ МЕТОДЫ ИЗУЧЕНИЯ И ВЛИЯНИЯ НА ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК.

Одно дело, когда книгу о том, как стать миллионером, пишет человек, не заработавший на рынке и десяти тысяч, и другое дело, когда новую парадигму финансовых рынков предлагает человек, заработавший на биржевом рынке миллиарды. Тем более что “идея самокоррекции финансовых рынков и тенденции к установлению на них равновесия остаётся доминирующей парадигмой”.

Естественно, что к идее разработки своей собственной теории функционирования финансовых рынков Джордж Сорос пришёл из-за недовольства существующей парадигмой функционирования финансовых рынков.

“Модель совершенной конкуренции, - по мнению Сороса,- была выстроена по канонам физики Ньютона и определяла некое равновесие между спросом и предложением, к которому стремятся рыночные цены… Теория предполагает, что при наличии особых условий неограниченное желание удовлетворять собственные потребности приводит к оптимальному распределению ресурсов… С точки зрения математических расчётов равновесие приводит к максимизации полезности для всех участников. Именно такая аргументация позволила обеспечить теоретическую поддержку политики laissez-faire, характерной для XIX века. Кроме того, она послужила фундаментом для веры в “магию рынка”, широко распространённой в годы президентства Рональда Рейгана.

Принципиальной ошибкой этой классической теории Сорос считает то, что “в превалирующей в настоящее время парадигме… не учитывается тот факт, что реальные цены отклоняются от уровня теоретического равновесия случайным образом”.

Это происходит по двум причинам: во-первых, “люди поступают, так или иначе, не в соответствии со своими интересами, а в соответствии с собственным восприятием своих интересов”, и, во-вторых, “мнения не всегда соответствуют фактам”, а это приводит к тому, что “в причинно-следственной цепочке возникает элемент неопределённости, отсутствующий в природных явлениях”.

А “при отсутствии точного знания участники склонны использовать в процессе принятия решения суждения или предубеждения. Вследствие этого “рыночные цены в любой момент времени скорее отражают превалирующее предубеждение, а не объективную оценку”. Поэтому и “поведение финансовых рынков должно рассматриваться как достаточно непредсказуемый исторический процесс, а не процесс, определяемый раз и навсегда установленными законами”.

“Это приводит” автора к “основной идее… концепции”, заключающейся в том что “социальные явления имеют иную природу, чем естественные”. С этим заключением практически невозможно поспорить, поскольку в настоящее время подобное положение является общепризнанным фактом. Вопрос только в том, какие выводы можно сделать из этого положения в отношении финансовых рынков?

Для начала Сорос выделяет специфическую, по его мнению, особенность финансового рынка, заключающуюся в том, что его участники “с одной стороны… пытаются понять ситуацию на рынке” (когнитивная функция), а “с другой стороны, пытаются её изменить” (манипулятивная функция), причём всё это осуществляется в условиях “недостаточной связи между мышлением участников и реальным положением вещей”. Эту особенность Сорос называет “рефлексивностью”.

При этом “ситуация может быть рефлексивной, даже если действие когнитивных и манипулятивных функций происходит последовательно, а не одновременно. Процесс развивается во времени, однако всё равно считается рефлексивным, потому что к моменту его окончания ни мышление участников, ни состояние дел не сохраняется таким, каким было в начале процесса”.

Важно отметить, что, по мнению Сороса, именно наличие рефлексивности делает идею “самокоррекции финансовых рынков и тенденции к установлению на них равновесия… неверной и требует срочной замены”. Причём “новая, предлагаемая” им “парадигма не ограничивается финансовыми рынками. Она касается связи между нашими представлениями и реальностью”.

Введение новой парадигмы представляется Соросу абсолютно необходимым и неотложным, поскольку “люди… не могут основывать своё решение на одном лишь знании” из-за обусловленной рефлексивностью “подверженности ошибкам”, а это в условиях глобализации финансового рынка должно приводить к глобальным финансовым кризисам.

Причём именно выраженность рефлексивных процессов на рынке и определяет возникновение кризиса, ибо “значимые для истории процессы отличаются от повседневной жизни мерой присущей им рефлексивности”.

“Но в каких случаях присущие финансовым рынкам рефлексивные связи приводят к возникновению саморазвивающихся исторических процессов, влияющих не только на рыночные цены, но и на фундаментальные основы, которые призваны отражать рыночные цены? На этот вопрос теория рефлексивности должна ответить, для того, чтобы считаться сколько-нибудь ценной” - справедливо ставит вопрос автор теории рефлексивности.

И сам же на него отвечает: “Я выдвинул предварительную гипотезу: для возникновения процесса подъёма-спада требуется, во-первых, наличие кредитных схем или других возможностей привлечения заёмного капитала, а во-вторых, непонимание или неверная интерпретация процессов на рынке”.

Попробуем разобраться в этой гипотезе Сороса. Реально она состоит из двух взаимно противоположных по механизму возникновения и влияния на рынок факторов: чисто экономического (кредитные схемы) и социально-психологического (неверной интерпретации процессов на рынке, обусловленной рефлексивностью). Причём второй фактор, с точки зрения Сороса является более важным: “Господствующий тренд у сверхпузыря… - это ещё более изощрённые метолы создания кредитных продуктов. Однако превалирующая неверная интерпретация у него другая. Она основана на чрезмерной уверенности в механизме рынка”.

Иначе говоря, кризис явился следствием “долгосрочного рефлексивного процесса, развивавшегося на протяжении последних двадцати пяти лет. Он состоит из самого существенного тренда, а именно роста объёмов кредитования, и основной неверной предпосылки - рыночного фундаментализма (носившего в XIX веке название laissez-faire)”.

Если воспользоваться более подробной расшифровкой Соросом смысла “самого существенного тренда”, то он заключается “в росте кредитной экспансии и выражается в увеличении показателя соотношения “долг/залог” на рынках ипотеки и потребительского кредитования. Этот тренд стал результатом политики противостояния циклам, возникшей вследствие Великой депрессии. Каждый раз, когда банковская система оказывается перед угрозой или возникает возможность рецессии, финансовые органы… ликвидируют опасные зоны и стимулируют экономику”.

Однако в чём же заключается рефлексивный процесс роста кредитной экспансии, и способна ли она в чистом виде вызвать развитие кризиса? Ответить на этот вопрос сравнительно просто, поскольку в своей книге автор достаточно подробно разобрал формирование “пузыря” современного кризиса.

Действительно, снижение ставки ФРС США по федеральным фондам, начавшееся в 2000 году и обусловленное “лопнувшим… пузырём интернет-компаний” с последующим доведением ее “до рекордного 1% к июлю 2003 года” привело к невиданному размаху кредитования, особенно на жилищном рынке.

Однако, реальной основой кризиса послужило не само по себе обильное кредитование, а прямое мошенничество, развившееся на кредитном рынке и обусловленное тем, что “весь доход от операций формировался за счёт комиссий: чем выше объёмы, тем выше бонус”. Это привело к тому, что “кредитные организации, финансировавшие ипотеку под закладные, снижали свои стандарты оценки заёмщиков” вплоть до появления и “распространения так называемые ninja loans - займов, которые могли получить лица без работы, без источников дохода и без активов”.

Отсутствие контроля над качеством заклада имущества привело к тому, что “по расчётам Мартина Фельдштейна, бывшего председателя Council of Economic Advisers, с 19997 по 2006 год, перезакладывая дома, потребители получили более 9 триллионов долларов наличных сверх собственного капитала”.

Опасность подобного кредитования не могли не видеть руководители мощных финансовых структур типа инвестиционных банков, которые разработали множество способов переложить кредитные риски на других инвесторов (таких как пенсионные и взаимные фонды), желавших увеличивать свои доходы. Они также создали SIV (structured investment venicles) - структурированные инвестиционные компании, позволявшие помимо прочего не показывать некоторые виды активов на балансовых счетах самих банков”.

Более того, “банки начали избавляться от наиболее рискованных ипотечных кредитов, трансформируя их в обеспеченные долговые обязательства (collateralized debt obligations, CDO)… соотношение “риск/доходность” по которым настраивалось в зависимости от предпочтений различных инвесторов”. Причём “крупнейшие транши, составлявшие примерно 80% облигаций… могли продаваться с высшим рейтингом ААА”.

В результате появилось поле для создания новых и новых рискованных производных бумаг, их объём уже практически не соответствовал реальному рыночному предложению. Иначе говоря, на рынке стало больше обязательств с рейтингом ААА, чем было активов с тем же рейтингом.

Мания секьюритизации не ограничилась ипотечными кредитами, а распространилась на другие формы кредитования. Существовал крупнейший кредитный рынок кредитных дефолтных свопов (credit default swaps, CDS).

В начале 2000-х годов на рынке появились хеджевые фонды. Специализируясь на кредитах, они действовали подобно нелицензированным страховым компаниям - получали комиссию от CDO и других ценных бумаг, страхованием которых занимались. Ценность такого страхования часто была сомнительной, потому что страховые контракты могли быть включены в сделку без уведомления сторон. В то же время, “мания секьюритизации” привела к неестественному увеличению частоты использования так называемого плеча (leverage). Маржа по обычным облигациям составляет 10%; синтетические облигации, созданные CDS, могут торговаться с маржой 1,5%. Это позволяло хеджевым фондам показывать неплохую прибыль и снижать риски при использовании инструментов с различным показателем соотношения “риск/доходность”, основу которых составляют кредиты”.

Таким образом, Сорос сам показал, что основы кризиса были обусловлены не рефлексивными процессами и даже не размахом кредитования, а, в первую очередь, отсутствием контроля над мошенническими операциями, развивавшимися на всех этапах формирования базиса глобального экономического кризиса.

Причём речь идёт не о “моральном риске”, под которым понимается увеличение вероятности того, что наличие страховки изменит поведение застрахованного лица в сторону увеличения риска, а о прямом мошенничестве, поскольку весь этап закладки фундамента современного экономического кризиса представляет собой строительство классической многоуровневой финансовой пирамиды. Ибо её строители, имеющие экономическое образование не могли не понимать, что они создают, и максимум на что они могли надеяться - это на то, что строительство протянется достаточно долго, и они успеют выйти из неё, сохраняя в неприкосновенности полученные мошеннические дивиденды. И это касается не только генералов финансового рынка, но рядовых обывателей, которые многократно перезакладывая своё имущество, не могли не понимать, что занимаются банальным обманом своих кредиторов.

Более того, даже финансовая катастрофа банка Societe Generale, связанная с деятельностью трейдера и принёсшая банку убытки в размере 7,2 миллиарда долларов, не могла быть простой ошибкой трейдера, поскольку не могла быть следствием однократного проигрыша на бирже, а, следовательно, требовала от него мошеннического скрывания своих потерь.

А вот почему всё это допустили финансовые органы ведущих экономических стран - другой вопрос. Вряд ли это можно объяснить по Соросу “постепенным снижением роли финансовых регуляторов и ускорением инновационных процессов в области финансов”, основанными “на чрезмерной уверенности в механизме рынка” из-за приверженности к “рыночному фундаментализму” - теории laissez-faire. Скорее всего, это объясняется тем, что сиюминутные политические дивиденды от на глазах растущего ВВП оказались для политической элиты важнее, чем несколько отдалённое будущее, расхлёбывать которое придётся уже другим лидерам или партиям.

Вот почему причина образования условий для возникновения кризиса не в кредитовании, как считает Сорос, а в мошеннических инструментах, которыми оно осуществляется.

Но как только кризис разразился, причём в конкретном случае спусковым крючком для него послужили известия “о том, что Bear Stearns объявил о банкротстве двух хеджевых фондов, работавших на рынке ипотечных кредитов, а также приостановил выдачу клиентам наличных средств из своего третьего фонда”, так сразу начали действовать не столько экономические, сколько другие факторы, называемые Соросом рефлексивностью, а на самом деле представляющие психологическую реакцию финансовых масс на угрозу их благополучному существованию.

При этом, как это и должно быть при возникновении паники, “события на финансовых рынках начали разворачиваться с поразительной скоростью”. В первую “очередь проблемы быстро распространились на CDO, в особенности синтетические, созданные из верхушки субстандартных ипотечных кредитов. Сами по себе CDO не могли продаваться на рынке, однако существовали кредитные индексы, к которым были привязаны базовые портфели различных синтетических обеспеченных долговых обязательств. Инвесторы, искавшие защиты от рисков, и продавцы коротких позиций, стремившиеся заработать, моментально приступили к продаже таких индексных бумаг, чем поставили под сомнение устойчивость CDO.

А поскольку “инвестиционные банки учитывали значительную долю CDO вне своих балансов, используя для этого структурированные инвестиционные компании (SIV)”, которые “финансировали свои торговые позиции за счёт выпуска коммерческих ценных бумаг с покрытием в виде своих собственных активов”, то “после того как ценность CDO стала сомнительной, рынок таких коммерческих ценных бумаг исчез почти сразу, а инвестиционным банкам пришлось выручать собственные SIV из беды”, понеся при этом “огромные потери”.

“При нормальном ходе событий они могли бы переоформить такие кредиты в виде облигаций, обеспеченных кредитами (collateralized loan obligations, CLO), а затем продать CLO. Однако рынок CLO замер вместе с рынком CDO, в результате чего на руках у банкиров осталось около 250 миллиардов плохих активов. Некоторые банки позволили своим SIV обанкротиться, а другие отказались от обязательств по финансированию leveraged buyouts.

Всё это вкупе с размерами убытков, понесённых банками, заставило нервничать фондовый рынок, и движение цен на нём стало хаотичным. Так называемые нейтральные к рынку хеджевые фонды, использующие высокое плечо для работы с незначительными колебаниями рыночных цен, отказались от своей стратегии нейтральности и понесли необычайно крупные потери. Несколько таких фондов прекратили работу, что подорвало репутацию их организаторов.

Всё это оказало серьёзное давление на банковскую сферу. Банкам пришлось включать в свои балансы дополнительные позиции, в то время как базовый капитал снижался из-за непредвиденных потерь. Банкам было крайне сложно оценить размер собственных возможных потерь, но ещё сложнее было оценить размер возможных потерь партнёров. Поэтому они крайне неохотно кредитовали друг друга. В конце концов, обеспечение ликвидности - основная обязанность центральных банков. Со временем эти препятствия были преодолены. Рынок был обеспечен ликвидностью, однако кризис продолжался.

Спрэды по кредитным ставкам продолжали увеличиваться. Почти все крупные банки объявили в четвёртом квартале о существенных списаниях, а некоторые заявили о том, что списания могут продолжиться и в 2008 году. Это оповещение впоследствии неоднократно корректировалось, отчего возникло впечатление, что компании попросту потеряли контроль над своими балансами.

Бедствие перекинулось с рынка жилья в индустрию кредитных карт, автокредитования и коммерческой недвижимости” и “нынешний кризис… распространился из одного сектора рынка в другие, особенно в те которые используют новые структурированные и синтетические инструменты”.

Больше того, глобализация финансовых рынков сделала кризис поистине всемирным. Чему существенно, и это Сорос оценивает совершенно верно, поспособствовала асимметричная структура современной глобализации, которая “благоприятствует США и другим развитым странам, находящимся в центре финансовой системы… поскольку… держать деньги в центре системы спокойнее, чем на периферии. Подобная ассиметрия вкупе с ассиметричным стимулированием к развитию кредитования в развитых странах привела к перетаскиванию сбережений всего мира с периферии в центр”. Отсюда и моментальный отток капиталов с рынков менее развитых стран при малейших поводах для беспокойства инвесторов.

В принципе весь этот вышеописанный процесс, начавшийся с появления первых признаков паники на финансовых рынках, и является настоящим кризисом. А поэтому с точки зрения решения вопроса о значимости парадигмы, предложенной Соросом, важно понять, как “рефлексивные связи приводят к возникновению” именно этого “саморазвивающегося исторического процесса”.

И вот тут Сорос сам себя критикует, заявляя, что “поведение финансовых рынков должно рассматриваться как достаточно непредсказуемый исторический процесс, а не процесс, определяемый раз и навсегда установленными законами”. Больше того, он утверждает, что “теория рефлексивности… с самого начала отрицает свою способность предсказывать и объяснять социальные явления, поскольку при возникновении рефлексивности социальные процессы становятся непредсказуемыми”, и её “вряд ли можно признать теорией в научном смысле, потому что она не даёт объяснений и не позволяет делать прогнозы”. Наконец, даже с чисто утилитарной точки зрения (возможности использования для успешной игры на бирже) эффект использования теории рефлексивности оказывается достаточно проблематичным, если уж сам автор вынужден признать: “Достаточно спорным остаётся вопрос, в какой степени мой финансовый успех явился следствием моей философии, ведь теория рефлексивности не позволяет делать какие-либо определённые предсказания”.

Тем не менее, если воспринимать теорию Сороса не как теорию, а как сигнал или призыв для пересмотра классических взглядов и подходов к анализу современного финансового рынка, то её появление можно считать знаковым, поскольку она “утверждает, что социальные процессы в корне отличаются от природных явлений”, а потому “большой ошибкой было бы моделировать экономику исходя из постулатов ньютоновской физики… Следовательно, теория рефлексивности требует пересмотреть то, как учёные, занимающиеся социальными науками (особенно экономисты), воспринимают окружающий мир”.

Предварительный подробный разбор современного мирового кризиса как раз и нужен был для того, чтобы найти место реального использования социологии в современной экономике. Так этап формирования глобального кредитного кризиса не нуждается в помощи социологии для его выявления и предотвращения, потому что он полностью обусловлен использованием мошеннических схем и инструментов (structured investment venicles, ninja loans, хеджевые фонды, использующие финансово необеспеченные механизмы типа leverage), а значит способен повторяться вновь и вновь, если не будут разработаны и введены общемировые стандарты выявления и достаточно быстрого устранения этих факторов.

Но вот развитие кризиса и выявление, а в идеале и купирование паник на бирже, действительно требуют вмешательства социологии в экономику, поскольку не объясняются и тем более не купируются чисто экономическими методами. Однако, именно на этом этапе теоретические разработки Сороса и прекращаются.

И в первую очередь потому, что на практике оказалось, что критиковать других легче, чем самому избавиться от проявлений варварства специализации. Недаром Хосе Ортега-и-Гассет (Восстание масс. Вопросы философии. N3, N4. 1989) подмечал, что особенностью нашего времени является появление “специалиста”, который, зная “в совершенстве свой крохотный уголок вселенной,.. во всех вопросах ему неизвестных” ведёт себя “с авторитетом и амбицией, присущими знатоку и специалисту”.

И Сорос, будучи знатоком экономики и к тому же очень удачливым игроком на бирже, сам, критикуя либерализм за опору на физические законы Ньютона, тут же заявляет: “Рефлексивность чем-то напоминает принцип неопределённости в квантовой физике, установленный Вернером Гейзенбергом”, а потому берёт за основу для создания своей экономической теории - теорию физических законов микромира, то есть объясняет процессы биржевой экономики с точки зрения физики микромира. Вот откуда взялся “принцип неопределённости”, который хоть и относительно, с точки зрения Сороса, “применим в отношении социальных процессов”, если под применением можно понимать констатацию самим автором факта, что его теорию “вряд ли можно признать теорией в научном смысле, потому что она не даёт объяснений и не позволяет делать прогнозы”.

Тем не менее, хотим ли мы этого, или не хотим, но процессы, происходящие на бирже, в первую очередь зависят от человеческого фактора, а потому и регулируются законами социальной психологии. И именно знание и дальнейшее совершенствование этих законов способно предложить обществу методы ранней диагностики формирования биржевого кризиса и способы его предотвращения или ликвидации. Для начала попытаемся доказать реальность существования социально-психологических ситуаций на биржевом рынке.