Биржевые маги. Интервью с топ-трейдерами

Опционы — основные понятия

(Изложено по материалам книги Джека Д. Швагера «Полное руководство по фьючерсным рынкам» (A Complete Guide to the Futures Markets, изд-во John Wiley"& Sons, New York, NY, 1984).)

Известны два основных вида опционов: коллы и путы. Приобретая колл-опцион, покупатель получает право (но не обязанность) приобрести основной актив по определенной цене, которая называется страйковой ценой, или ценой исполнения, в любой момент — вплоть до даты истечения действия опциона. Пут-опцион дает покупателю право (но не обязанность) продать основной актив по цене исполнения в любой момент вплоть до даты истечения действия опциона. Обратите внимание на то, что покупка пута является, таким образом, медвежьей сделкой, а его продажа — бычьей. Цена опциона называется премией. Пример опциона — апрельский колл «IBM» 130: он дает покупателю право приобрести 100 акций «IBM» по цене 130 долл. за акцию в любой момент срока действия опциона.

Покупатель колла рассчитывает выиграть на предполагаемом росте цен за счет неизменности оговоренной цены покупки. Максимально возможные потери, которые может понести владелец колла, будут равны премии, уплаченной за опцион. Такие максимальные потери принесет опцион, не реализованный до окончания его действия, если цена исполнения окажется выше превалирующей рыночной цены. Например, если на момент истечения срока действия 130-долларового опциона акции «IBM» будут котироваться на уровне 125 долл., то опцион закончит свое действие, не принеся никакой пользы. Если же на момент истечения опциона цена на основной актив станет выше страйковой, то опцион приобретет определенную ценность и может быть реализован. Однако если разница между данными ценами окажется ниже премии, уплаченной за опцион, то чистый результат сделки будет отрицательным. Чтобы покупатель колл-опциона получил чистую прибыль, разница между рыночной и страйковой ценами должна превысить уплаченную премию в момент покупки колла (после выплаты комиссионных). Чем выше рыночная цена, тем выше итоговая прибыль.

Покупатель пута надеется выиграть на предполагаемом падении цен за счет неизменности цены продажи. Его максимально возможные потери, как и у владельца колла, ограничиваются размером премии, уплаченной за опцион. Пут, сохраненный до срока истечения, дает чистую прибыль, если его страйковая цена будет больше рыночной цены на величину премии и более (после выплаты комиссионных).

Таким образом, для покупателя колла или пута риск ограничен, а потенциальная прибыль — беспредельна. Для продавца же ситуация обратная. Продавец опциона, часто называемый райтером (writer), получает премию в обмен на обязательство занять противоположную позицию по страйковой цене при исполнении опциона. Для исполнения колла продавец должен открыть короткую позицию в основном активе по цене исполнения опциона (так как, реализуя колл, покупатель открывает длинную позицию по этой цене).

Продавец колла рассчитывает выиграть в случае ожидаемого горизонтального или умеренно опускающегося рынка. В этом случае наиболее привлекательной является премия, зарабатываемая на продаже колла. Но если трейдер предвидит крупный спад, то ему лучше открыть короткую позицию по основному активу или купить пут — при этих сделках потенциал прибыли неограничен.

Аналогично продавец пута надеется выиграть на предполагаемом горизонтальном или умеренно растущем рынке.

Некоторые новички с трудом понимают, почему трейдер не всегда предпочитает роль покупателя опциона (колла или пута — в зависимости от настроения рынка). Ведь такая сделка имеет безграничный потенциал при ограниченном риске. Это непонимание говорит об игнорировании фактора вероятности. Хотя для продавца опциона теоретический риск неограничен, но, с другой стороны, весьма реальна и чистая прибыль, которая связана с наиболее вероятными ориентирами движения цен (то есть близкими к рыночному уровню на момент опционной сделки). Грубо говоря, покупатель опциона соглашается на большую вероятность малого риска в обмен на малую вероятность большой прибыли, в то время как продавец опциона соглашается на малую вероятность больших потерь, но зато и на большую вероятность малой прибыли. При эффективном рынке ни одна из сторон — ни стойкие покупатели, ни последовательные продавцы опционов — не будет иметь длительного и весомого преимущества.

Премия опциона имеет две составляющие — это внутренняя стоимость и временная стоимость.

Внутренняя стоимость колл-опциона — это величина, на которую текущая рыночная цена превосходит страйковую цену. (Соответственно внутренняя стоимость пут-опциона — это величина, на которую текущая рыночная цена ниже страйковой.) Фактически внутренняя стоимость — это та часть премии, которую можно реализовать в случае исполнения опциона по текущей рыночной цене.

Очевидно, что внутренняя стоимость является минимальной ценой опциона. В противном случае, купив и тут же реализовав опцион, трейдер смог бы немедленно с прибылью закрыть получившуюся позицию (при условии, что полученная прибыль, как минимум, покрывает расходы по сделке).

Опционы, имеющие внутреннюю стоимость (то есть коллы со страйковой ценой ниже рыночной и путы со страйковой ценой выше рыночной), называются опционами с выигрышем. Опционы, не имеющие внутренней стоимости, называются опционами с проигрышем. Опционы со страйковой ценой, очень близкой к рыночной, называются опционами без выигрыша.

Опцион с проигрышем, внутренняя стоимость которого, по определению, равна нулю, все же имеет некоторую стоимость, так как не исключено, что до его истечения рыночная цена может подняться выше страйковой. Опцион с выигрышем будет иметь стоимость выше внутренней, так как трейдер предпочтет позицию по опциону позиции по основному активу. Почему? Потому что максимальные потери от опциона ограничены, а прибыль обеих позиций в случае благоприятного ценового движения будет одинакова. Та часть премии, на которую она превосходит внутреннюю стоимость, называется временной стоимостью.

Временная стоимость зависит от трех важнейших факторов, которыми являются следующие:

1. Соотношение страйковой и рыночной цен. — Опционы с большим проигрышем (deeply out-

of-the-many) будут иметь низкую временную стоимость, поскольку до истечения срока рыночная цена, по всей вероятности, не достигнет (или не превысит) страйковую. Опционы с большим выигрышем (deeply in-the-many) имеют низкую временную стоимость, так как позиции по ним очень близки к позициям на базовом рынке: обе будут одинаково прибыльны или убыточны (в количественном плане) во всех ситуациях, кроме крайне неблагоприятного ценового хода. Иначе говоря, в случае опциона с большим выигрышем фактор ограниченного риска малозначим, поскольку страйковая цена слишком далека от доминирующей рыночной.

2. Время до истечения срока действия. — Чем больше остается этого времени, тем выше стоимость опциона. Ведь при более длительном сроке действия выше и вероятность того, что к моменту истечения внутренняя стоимость сможет возрасти на требуемую величину.

3. Волатильность. — Временная стоимость меняется в прямой зависимости от оценки волатильности (показатель изменчивости цен) рынка базового актива за оставшееся время действия опциона. Такое соотношение между ними отражает то обстоятельство, что с ростом волатильности повышается и вероятность приращения внутренней стоимости до истечения срока на любую, наперед заданную величину. Иными словами, чем выше волатильность, тем шире возможный ценовой диапазон рынка. Хотя волатильность и является крайне важным фактором при определении размера премии опциона, следует заметить, что будущая волатильность рынка никогда не известна заранее.[98] Поэтому волатильность должна оцениваться на основе данных исторической волатильности. Оценка будущей волатильности на основе ожиданий участников рынка[99], которая может оказаться выше или ниже исторической волатильности, называется ориентировочной, или подразумеваемой, волатильностью.