Вышел хеджер из тумана

Большой «медвежий» рынок и ад в моем животе

Как оказалось впоследствии, 1 июня 1970 года обозначило лишь первое «дно» на долгом пути падения рынка с 1969 по 1974 год. Почти половина наших партнеров выдала нам «черную метку», как это обычно делала потерявшая доверие к своему капитану команда пиратского судна. В течение следующего финансового года рынки оживились, и при росте промышленного индекса Доу-Джонса на 29 %, мы заработали 67 % прибыли и смогли, таким образом, возместить все свои прошлогодние потери. Однако активы нашего фонда уменьшились, потому что многие инвесторы не смогли пережить трудные времена.

Кроме того, хеджевыефонды потеряли свой блеск. С 1970по1973 год многие хеджевые фонды потерпели крах и сгорели, потому что они открывали исключительно «длинные» позиции с высоким уровнем левереджа и в результате понесли огромные потери. Другие фонды погорели на венчурных вложениях в компании, которые оказались абсолютно неликвидными, когда настал момент истины. Еще одной популярной тогда среди фондов игрой было приобретение с существенным дисконтом частных размещений общественных компаний с так называемым приложенным инвестиционным письмом. Ценность этих компаний, как правило, была сомнительна, либо они отчаянно нуждались в финансировании. В течение несколько месяцев после приобретения хеджевый фонд повышал стоимость приобретенного актива до его рыночной цены, несмотря на то что он не мог быть продан. Позже, когда фонд получил право на продажу таких активов, оказалось, что на значительную их часть отсутствует спрос. Вхождение хеджевых фондов в акционерный капитал путем прямого инвестирования — это тема, которая сегодня меня волнует.

Весной 1972 года Morgan Stanley нашел для нас 10 млн долл. инвестиций в Европе и на Ближнем Востоке. В этой компании работали несколько моих близких друзей, с которыми я учился в Йельском университете или играл в футбольной команде Гринвича. Тогда Morgan Stanley была небольшим, очень высококачественным инвестиционным банком с невероятными финансовыми связями. Его старшие партнеры были несколько аристократичны, но они свято верили в полезность привлечения самых лучших и самых ярких личностей. В те дни Morgan Stanley не публиковал никаких исследовательских отчетов, не проводил сомнительных слияний и приобретений и не имел возможности размещать ценные бумаги. Вместо этого для каждого выпуска ценных бумаг, размещением которого он занимался, банк создавал по всей стране синдикаты региональных фирм. Большие брокерские фирмы принимали угрожающие размеры, поскольку они имели возможность проводить размещения и пытались развивать экспертизу в инвестиционном банкинге.

Для рынков ценных бумаг 1973 год был мрачным, и Morgan Stanley страдал из-за отсутствия активности на рынке размещения новых ценных бумаг. Работавшие в нем молодые партнеры, которые были моими друзьями, желали расти и совершенствоваться в новых областях. Первым шагом на этом пути, по их мнению, должно было стать развитие исследовательского направления и создание институциональной команды продавцов для получения рыночного преимущества. Я был их кандидатом, способным создать исследовательский отдели подразделение по управлению инвестициями. В мае 1973 года они предложили мне партнерство с 3 %-ной долей за 300 тыс. долл. и зарплату в размере 50 тыс. фунтов стерлингов. Я согласился на столь лестное предложение. В день, когда я стал частью этой компании, она имела 27 партнеров, 255 служащих и 10 млн долл. капитала. И в 1973 и 1974 годах банк Morgan Stanley работал с небольшими потерями и летом 1974 года тогдашний старший партнер Боб Болдуин своим приказом установил, что все путешествия, включая международные, должны быть только туристическими.

Фонд Fairfield Partners пережил «медвежий» рынок 1970-х годов и процветал до 1985 года, когда Рэдклифф и Мортон решили его закрыть.

Меня часто посещают три воспоминания из того времени. Первое — ощущение невероятной пустоты в животе, которое я почувствовал в тот июньский день 1965 года, когда мы потеряли 5 % в первый же день работы своего фонда. Второе — усталость и отчаяние, сопровождавшие меня на протяжении ужасного мая 1970 года. Третье— не менее ужасный сентябрь 1974 года, когда цены на бирже падали день за днем. Это выглядело, как зеркальное отображение начала весны 2000 года, когда цены на технологические акции с каждым днем улетали все дальше в космос.

Теперь вновь перенесемся в 2003 год: мы настроены «по-бычьи», но нас не отпускает напряжение, происхождение которого становится понятным из следующих выдержек из моего дневника.

26 мая 2003 года. С приближением 2 июня напряженность растет вместе с рынками. Сегодня я проснулся в 3 часа ночи и при льющемся в окно лунном свете терзался мыслями о том, как мы будет инвестировать деньги после их поступления. Французы говорят, что между часом собаки и часом волка проходит итоговая черта. Это звучит романтично, но в моем случае это пробуждение просто указывает на наличие бессонницы. Меня мучает, что каждый указывает нам на то, что критически важно не потерять деньги за первые несколько месяцев работы. Это довод в пользу консервативной позиции. Вложить деньги в акции, которые после этого упадут на 10 %, было бы для нас бедствием. С другой стороны, если мы не поучаствуем в растущем «ралли», наши инвесторы будут разочарованы, независимо от того, что они говорят сейчас. Опыт показывает, что самым правильным было бы сформировать комфортные для себя позиции и придерживаться их, а не заниматься тактическими маневрами. Мы все настроены «по-бычьи», так что собираемся открыть маештабные «лонги». Сегодня мы договорились о том, что каждый из нас троих до 2 июня сформирует свой вариант инвестиционного портфеля исходя из собственных представлений о размерах позиций, и что мы встретимся в воскресенье днем, чтобы обсудить подробности.

28 мая 2003 года. Похоже, мы начнем, имея стартовый капитал в 270 млн долл., не считая вклада Morgan Stanley и денег моей семьи, вместе с которыми паши активы составят 390 млн долл. Из пяти крупных источников денег, на которые мы рассчитывали изначально, реальным инвестором стал только один, да и тот вложил в нас только половину первоначально обещанной суммы. У других либо возникли юридические проблемы, либо они не укладывались по срокам. С другой стороны, было несколько очень приятных сюрпризов. Наш самый крупный инвестор, вложивший 40 млн долл., — Лондонский фонд фондов, и что самое странное, мы не можем даже вспомнить, что мы устраивали ему свою презентацию. Опыт поиска инвесторов показывает, что эйфория, возникающая сразу после проведения презентации, является эфемерной, и вы не можете рассчитывать на какую-либо отдачу Мне льстит и одновременно пугает тот факт, что в наш фонд вложилось так много моих друзей.

29 мая 2003 года. Сегодня я проснулся рано утром и, слушая гомон древесных лягушек, снова напряженно размышлял о нашем инвестиционном портфеле. Что нам делать после роста рынка, длившегося последние три месяца? Я продолжаю обдумывать свою версию нашего стартового портфеля. Я чувствую уверенность в том, что с нашим стилем и системой инвестиционного управления за последующие несколько лет мы сможем добиться хорошего результата. В конце концов мы делали это в течение долгого времени. Более всего меня пугает то, что наша судьба зависит от того, что случится в ближайший год, точнее говоря, в следующие семь месяцев, до 31 декабря. В краткосрочной перспективе на рынке вполне может случиться какая-нибудь неприятность. В результате мы будем выглядеть неудачниками. Если по результатам первого года работы наша доходность будет низкой, капитал фонда сократится на 50 %, и потребуется несколько лет успешной работы для восстановления доверия инвесторов и привлечения новых денег. Кто знает, доживем ли мы все вместе до того времени, и какой поток критики нам придется проглотить за этот период. Последняя из плохих новостей заключается в том, что крупный пенсионный фонд, который мы рассматривали в качестве одного из своих инвесторов, к 1 июня не собирается прекращать свои юридические мелкие придирки к условиям нашего сотрудничества. Сирил все еще болен. Сегодня прямо во время презентации в нашем офисе он потерял сознание. Действительно ли это проявление психосоматического заболевания? Акции вновь поднялись перед уикендом, а это еще более осложняет наше положение.

2 июня 2003 года. В субботу в Гринвиче я играл в теннис с Сэмом, молодым парнем, который работает в небольшом хеджевом фонде технологических акций, а в воскресенье с Филом, который уже много лет руководит собственным хеджевым фондом. Сэм умный, здравомыслящий и трудолюбивый парень. Каждую неделю он общается с 5-10 руководителями технологических компаний. Он говорит, что они все еще не видят реального роста объема заказов, поэтому он сейчас осуществляет частичные продажи. Раньше он занимался инвестициями на развивающихся рынках, но после дефолта в России переметнулся в технологический сектор. Я это называю из огня да в полымя. У него есть несколько интересных идей об инвестициях в развивающиеся рынки. Одна из них заключается в том, что местные жители в конце концов всегда получают больший доход, чем иностранцы. После паники, вызванной каким-либо политическим событием, местные жители будут радостно покупать акции по упавшим ценам. Однако не думайте, что в следующий раз вы сможете продать им ваши акции по высокой цене. Единственный подходящий для иностранных дураков способ выйти с прибылью из развивающегося рынка — это продать свои акции по более высоким ценам другим иностранным дуракам.

Фил, опытный менеджер хеджевого фонда, настроен «по-бычьи». Некоторых людей время и шрамы, полученные в инвестиционных сражениях, делают более слабыми. Но не Фила! После тенниса (он победил) мы уселись под тентом. Он сказал мне, что является самым крупным инвестором своего фонда, и что после многочисленных испытаний он пришел к выводу, что должен управлять активами фонда так, как если бы это были его собственные деньги. Другими словами, не принимать решения исходя из бизнес-соображений, а действовать только как инвестор. Это очень своевременная мысль в свете того, что нам все время говорят о необходимости быть осторожными и при принятии инвестиционных решений прежде всего думать о том, как не потерять деньги за первые несколько месяцев работы. Я настроен «по-бычьи» и все более склоняюсь к тому, чтобы действовать в соответствии с этим настроем. Фил поймал «ралли» и с начала года поднялся уже на 25 %.

Фил — бесстрашный парень. В январе этого года, после двух неудачных лет, он решил поднять ставку своего комиссионного вознаграждения, объяснив инвесторам, что это необходимо для удержания своих лучших аналитиков, до тех пор пока фонд не достигнет высшей точки. Иначе они уйдут в другой фонд, и инвесторы могут поплатиться за свою жадность, если 2003 год окажется успешным для рынка. Некоторые из его клиентов отреагировали на это так: «Вы заработали миллионы долларов в прошлые годы, поэтому теперь вам следует хорошенько порыться в своих глубоких карманах и найти там деньги на оплату ваших аналитиков, а не обращаться за этим к нам». Тогда Фил поставил на карту весь свой бизнес, открыв огромную по объему «длинную» позицию. Теперь это решение окупилось сторицей. Фил действительно управляет деньгами своих клиентов, как своими собственными средствами.

Что касается дополнительного вознаграждения, хеджевые фонды оставляют себе 20 % от прибыли, полученной в течение года. Однако, очевидно, что если нет никакой прибыли, то нет и никакого поощрительного вознаграждения. Если фонд в текущем году фактически теряет деньги, менеджер остается без оплаты в следующем году до тех пор, пока потери не будут полностью возмещены и его инвестиционный портфель не выйдет в прибыль. Это так называемая высшая точка. Таким образом, после того, как Фил в течение двух лет работал с убытком, он получил значительный отрицательный баланс, без ликвидации которого у него не было возможности выплачивать своим сотрудникам приличное вознаграждение. Такая ситуация побуждает фонды, накопившие убытки прошлых лет, либо закрываться и реорганизовываться, начиная счет с нуля, либо выхо дить из бизнеса. Я считаю такую «перезагрузку» безнравственной, поскольку таким образом вы аннулируете дух вашего партнерства с инвесторами.

Однако некоторые искушенные инвесторы считают иначе, и если управляющий на протяжении многих лет показывал хорошие результаты, а затем, попав в полосу невезения, решил закрыть фонд, чтобы открыть новый, они вновь отдадут этому управляющему свои деньги при его рестарте. Такие инвесторы распространяют свою теорию о том, что рано или поздно все возвращается к своим средним значениям и на управляющих хеджевых фондов Во-вторых, они готовы держать пари, что управляющие, делающие новую попытку, отчаянно нуждаются в вознаграждении, а значит будут лезть из кожи в попытках добиться положительного результата. Чтобы быть последовательными, эти же инвесторы, вероятно должны забирать свои деньги из тех хеджевых фондов, которые в течение нескольких последних лет имели хорошую прибыль. Фактически именно это случилось с моим другом Джефом. Он показывал хорошие результаты управления фондом в течение многих лет а затем его фонд действительно «выстрелил», два года подряд зарабатывая 40 %-ную прибыль. И что произошло дальше? Некоторые из его инвесторов забрали деньги, потому что он работал слишком хорошо. Джефа это не слишком огорчило, поскольку его фонд имел достаточный капитал, но, тем не менее, это раздражало. Если вы в отличие от Джефа не бессмертны и не непотопляемы, такие повороты событий могут погубить ваш бизнес. Потерять инвестороЕ можно не только в том случае, если вы работаете плохо, но и тогда когда ваш успех слишком бросается в глаза.

Итак, после обеда я отправился в Нью-Йорк. Мы временно арендовали у моего друга Джона Левина помещения на четвертом этаже здания на площади Рокфеллера. Это место было темным, обшарпанным и древним. Ковер в комнате для переговоров сильно пахнеп землей. Я чувствую удушье каждый раз, когда вхожу туда. Затс у меня, Мэдхава, Сирила и Дага есть персональные маленькие кабинеты с большими окнами, позволяющими видеть через верхушку деревьев все происходящее на площади. Окна открыты, и через ни> с площади доносятся звуки музыки и голоса певцов. После долгих лет проведенных в запечатанных клетках небоскребов, свежий воздух и уличный шум создают очень приятное ощущение. Возможно в конце концов, у нас будет повод потанцевать в этом ярком облаке музыки.

(На самом же деле в первый год своего существования мы переезжали три раза, и каждый раз наши жилищные условия улучшались, пока наконец мы не обзавелись собственным офисом — не роскошным, но удобным, с великолепным видом на Пятую авеню. При этом степень успешности нашей работы изменилась обратно пропорционально запущенности занимаемого нами помещения. Свои лучшие сделки мы провели, сидя в грязных, пахнущих землей комнатах на четвертом этаже. Неудача никогда туда не заглядывала.)

Когда я добрался до офиса, все уже были на месте, включая нашего трейдера Фила, аналитиков и Сюзанну — нашего офис-менеджера. Атмосфера была такой же, как в раздевалке команды перед большой игрой. Вы боитесь пропустить гол в первые пять минут игры. Вы знаете, что вам необходимо расслабиться и просто начать игру, но это легче сказать, чем сделать. В конце дня Сирил, Мэдхав и я встретились в зале для заседаний и в течение нескольких часов сравнивали варианты портфелей, которые каждый из нас подготовил. Они были удивительно похожи. Интересно, хорошо это или плохо?

Позже мы втроем отправились на ужин в дешевый итальянский ресторан, размещавшийся в Рокфеллеровском центре. Мы взяли приличную бутылку кьянти, и я провозгласил: «Итак, мы либо в конце начала, либо вначале конца». Сирил сказал, что это было довольно глубокомысленное утверждение. Кьянти делало свою работу, и у меня появилось ощущение, что мы — единая команда братьев по оружию, отправляющихся на войну, — мы против рынка и всех остальных.

Боб Фаррел, мой старый друг и соратник в сражениях за инвестиционное выживание, а также лучший технический аналитик из всех, кого я знаю, потому что он понимает реальный смысл истории рынка и его тайны, прислал мне по электронной почте этот замечательный отрывок из малоизвестной и давно написанной книги («Десять лет на Уолл-стрит» Барни Винклмэна). Я распечатал три копии и вручил их каждому из своих партнеров.

Никакое обсуждение взаимосвязи биржевых цен с деловой конъюнктурой не может быть закончено без подчеркивания того обстоятельства, что в столкновении спекулятивных сил эмоции играют иную роль, нежели в процессах, протекающих в коммерческой или промышленной сфере. На Уолл-стрит нет «Золотой середины», потому что спекулятивный механизм все приводит к избытку; даже реакции на взлете фантазии (sic!) и в глубинах отчаяния сопровождаются конвульсиями, которые отличают биржевую торговлю от более спокойных бизнес-сфер. Тот, кто стремится связать движения котировок с текущей бизнес-статистикой, равно как и тот, кто решительным образом игнорирует «заразность» биржевых операций, а также тот, кто не принимает во внимание технические причины взлетов и падений, должен быть готов встретиться с бедствием, потому что их суждения базируются на двумерном исследовании фактов и фигур в игре, которая фактически ведется в третьем измерении эмоций и в четвертом измерении мечтаний.

Автор, кем бы он ни был, понял главное. Биржевая игра ведется в третьем и четвертом измерении.

Возвращаться в Гринвич было уже слишком поздно. Мы пошли с Мэдхавом на его квартиру, где я выпил амбьен¹ и с горем пополам заснул на кушетке в его библиотеке. Что ж, если завтрашний день будет особенно паршивым моментом для создания основы будущего успеха, от которой он так сильно зависит, значит, таковы капризы инвестиционной жизни и таково ее придирчивое к нам отношение.

Сейчас — это всегда самый неподходящий момент для вложения капитала. Трудно найти подходящее время для того, чтобы разобраться в третьем и четвертом измерениях.

ГЛАВА 8 «Ежи» всех мастей и размеров

На протяжении всей рабочей недели к стратегам, экономистам и аналитикам нескончаемым потоком со своими предложениями приходят продавцы различных активов. Некоторые их предложения могут быть интересными и даже стимулировать покупку, но по существу эти продавцы, в отличие от нас, ничем не рискуют. Они могут говорить все, что угодно, потому что у них всегда есть возможность переписать историю, если они окажутся неправы. Мы не имеем такой роскоши. Мы не можем подменить результаты своей работы. Соответственно, наиболее продуктивным для нас является общение с другими профессиональными инвесторами, которые так же, как и мы, обязаны отчитываться о результатах своей работы, и с которыми мы за эти годы по-настоящему подружились. Они не могут раскрыть нам все свои секреты, но, по крайней мере, они играют в ту же игру, что и мы, и рискуют не меньше нашего.

Работа по управлению деньгами других людей привлекает тех мужчин и женщин, кто уверен в себе и в своих интеллектуальных способностях. Поиск пищи для ума, азарт и необходимость принимать жесткие решения в ситуации неопределенности — вот что характеризует деятельность управляющего инвестиционным портфелем. Гамлеты не становятся успешными инвесторами. Поскольку результаты этой работы оцениваются, не взирая на личности, при помощи четко рассчитываемых количественных стандартов, проигравшие не задерживаются в этом бизнесе надолго. По некоторым причинам работа в хеджевых фондах особенно привлекает незаурядных пнчностей с определенными представлениями об устройстве мира. Далее приведены рассказы о некоторых из этих игроков, с которыми мне приходилось сталкиваться.

Чтобы быть свиньей, требуется храбрость

Тим

Сегодня к нам на завтрак прибыл Тим. Его визит нам польстил, поскольку он настоящая легенда в мире хеджевых фондов. Тим — худой, темноволосый, красивый мужчина лет пятидесяти пяти. Он говорит мягко со слабым британским акцептом, кажется невозмутимым и имеет приятные манеры. Он вырос в Кении на кофейной плантации, которой владеет до сих пор. Он очень культурный человек, эрудит. Б течение большей части 1990-х годов его хеджевый фонд был лучшим в мире. Сейчас его результаты не публикуются, но они все еще блестящие. Портфель Тима настолько сконцентрирован и, кроме того, используемый им размер кредитного плеча столь велик, что результаты его инвестиций характеризуются огромной изменчивостью. Ну и что? Если вы долгосрочный инвестор, вы должны благодарно принимать высокую волатильность, ведь пятилетний составной доход в 25 % лучше, чем стабильные 10 %, но при этом вы должны стойко переносить волатильность и не паниковать при неизбежном наступлении плохого года.

Тим имеет одного секретаря, с которым он работает в тихом, просторном офисе, расположенном в зеленом пригороде Лондона. Его офис заполнен старинной мебелью, изящными восточными ковриками и фарфором. По моим предположениям, он управляет более чем миллиардом долларов, из которых половина принадлежит лично ему. На его красивом чиппендейловском столе стоит маленькая фарфоровая свинья с надписью: «Чтобы быть свиньей, требуется храбрость». Я думаю, что это подарок Стэна Дракенмиллера, который занимается чеканкой. Чтобы получать действительно большой долгосрочный доход, вы должны быть свиньей и мчаться к своей цели.

Тим занимается макроинвестициями и использует как «короткие», так и «длинные» позиции. Он изучает мир, ища инвестиционные возможности. При этом он концентрирует свое внимание на классах активов, странах и основных группах акций. Например, в один из июньских дней 2003 года, когда он посетил наш офис, он был в «лонгах» по акциям японских банков, российских и корейских компаний, а также по долгосрочным казначейским обязательствам и евро. В то же самое время, он имел объемную «короткую» позицию по доллару

США, размер которой в три раза превосходил сумму его активов. Он также держал «шорты» по акциям европейских и американских компаний-производителей основных предметов потребления типа продовольствия и напитков. Когда ему не хватает уверенности, он уменьшает свой левередж и снимает биржевые приказы. Он называет это «прибиться к берегу».

Принципы работы Тима в корне противоречат общепринятой мудрости. Он использует огромный левередж, открывает позиции сумасшедшего размера и не имеет никакой инвестиционной организации. Для этого требуются стальные нервы и большая внутренняя вера в собственные возможности. Использование кредитного рычага всегда сопровождается волатильностью дохода, а это означает, что в случае совершения ошибки у вас почти не остается возможности для маневра. Например, Тим мог с легкостью управляться с кредитом, в четыре раза превышающим собственные активы его фонда. Это означает, что если цена бумаг в его портфеле снижается на 10 %, то активы сокращаются на 50 %. Как только вы падаете больше чем на 20 %, оправиться от потерь становится очень трудно, поскольку отыгрываться приходится, отталкиваясь от значительно более низкого уровня. Предположим, что Тим потерял 10 % в цене бумаг, а, значит, с учетом кредитного плеча — 50 % стоимости своих активов. Если в следующем году он заработает 10 %, он все еще будет в убытке, составляющем 25 % от начального уровня. При тех же ценовых условиях, но при отсутствии левереджа потери фонда составили бы только 1 %. Кроме того, при появлении убытков, превышающих 20 %, у управляющего чаще всего сразу начинаются серьезные головные боли.

Тимубежден, что сегодня из-за давления клиентов хеджевые фонды пытаются избегать снижений номинальной стоимости своих активов (просадок) по итогам каждого месяца. В результате они используют «стоп-лоссы» и все виды механизмов риск-контроля, которые автоматически принимают за управляющего инвестиционные решения. Большинство этих решений плохи. Они отказываются от борьбы и похваляются тем, что умеют занять на рынке нейтральную позицию. В результате они становятся краткосрочными, ориентированными на импульс трейдерами. Он утверждает, что такой подход не может устроить тех инвесторов, которые используют левередж, принимают волатильность и имеют долгосрочные взгляды. «Принимайте вола-тияьность и концентрируйте активы, — говорит он. — Диверсификация — враг результативности».

Тим делает и другой интересный вывод. «Управление инвестиционным портфелем требует уединенности, — заявляет он. — Я не могу работать с партнерами. В конце концов реализовано может быть лишь одно решение о продаже или покупке». Команды управляющих обычно находятся в поиске компромиссных решений, которые всегда будут хуже, чем решение индивидуала, мысленно сосредоточенного на одном портфеле, в котором под угрозой риска находятся его собственные деньги. Тим говорит, что он не застрахован от ошибок и часто принимает неверные решения, но, по крайней мере, процесс принятия этих решений происходит без какого-либо давления извне.

Нужно очень сильно верить в способности Тима, вкладывая капитал в его фонд, и при этом игнорировать или спокойно воспринимать огромную волатильность результатов его работы. В 2002 году он потерял приблизительно 20 % стоимости активов, а уже в 2003 году его прибыль составила более 100 %. Однажды в 2004 году он имел бумажную прибыль, равную 18 %, но закрыл позицию, только когда прибыль по ней подошла к 40 %. Я подозреваю, что у Тима есть несколько крупных инвесторов, которые были с ним в течение долгого времени, и я уверен, что он даже не ответит на обращение какого-нибудь фонда фондов. Два раза в год он пишет инвесторам письмо, в котором на одной странице излагает свои текущие взгляды на рынок. Всего одна страница! Один раз в неделю он публикует размер чистой номинальной стоимости своего фонда на защищенной интернет-странице, так что при желании его инвесторы всегда могут узнать, как идут дела.

Тим прислушивается к мнению лишь нескольких избранных инвестиционных стратегов и аналитиков. Он общается с другими управляющими и бизнесменами, которые работают в реальном секторе экономики. Я не думаю, что он читает масштабные исследования Уолл-стрит, но знаю, что он действительно просматривает и обращает внимание на диаграммы. Когда я спросил его, как он формирует свои инвестиционные идеи, его первой реакцией было недоумение. Затем, после некоторых размышлений он сказал, что весь фокус заключается в постоянном пополнении базы знаний. В какой-то момент при наступлении некого события или при поступлении новой информации запускается мыслительный процесс, и вы внезапно обнаруживаете наличие инвестиционной возможности. Вы не можете форсировать этот процесс. Вы должны быть терпеливы и ожидать его продолжения. Если продолжение не следует, «прибивайтесь поближе к берегу».

Тим обычно держит приблизительно 10 позиций и утверждает, что самый эффективный метод вложения капитала состоит в том, чтобы сделать несколько крупных ставок, на которых можно сорвать большой куш, и в успешность которых вы действительно верите. В этом случае нужно четко следовать своим убеждениям. Недавно он говорил мне, что у него открыты три позиции. Он был в «шорте» с тройным кредитным плечом по доллару США и в «лонге» на сумму, равную 100 %-ной стоимости своих активов, по японским бумагам (одна половина в банках, вторая — в биржевом индексе Японии). Кроме того, он держал в качестве страховочной позиции двухлетние американские казначейские обязательства на сумму, равную 200 % активов своего фонда. Иногда он открывает некоторые экзотические позиции; например, в настоящий момент он имеет существенные вложения в северокорейский банк и в коммерческую недвижимость в Санкт-Петербурге. Акции банка продавались за треть от своей балансовой стоимости, а недвижимость приносит 15 % дохода.

Тим непрерывно путешествует. Он очень любопытный, любознательный человек. Он работает почти как секретный агент. Например, Тим имеет крупные вложения в российских и японских банках. В связи с этим он не ограничивается организацией встреч с руководством компаний и правительственными чиновниками в Москве и Санкт-Петербурге. Напротив, учитывая, насколько Россия зависит от нефти, он в прошлом году отправился в изнурительную недельную поездку по Сибири, посещая российские нефтяные компании. При работе с японскими банками он использует множество нетрадиционных методов. Я знаю, что с топ-менеджерами двух из этих банков он поддерживает давнюю связь и летает в Токио, вероятно, четыре или пять раз в год.

Как я уже говорил, Тим считает, что управление капиталовложениями — это по существу мучительное занятие, предназначенное для одиночек, и что активные личные отношения с людьми, которые на вас работают, чрезвычайно вредны и отвлекают от дела. Все ваше внимание должно быть полностью сосредоточено на вашем инвестиционном портфеле и на событиях, происходящих в мире и на рынках.

Ваша цель — извлечение прибыли, а не построение образцовой компании или выращивание блестящих молодых макроаналитиков. Практически все успешные управляющие хеджевых фондов, которых я знаю, хотят создать наследство, организовать свой бизнес таким образом, чтобы в будущем он мог выжить без их личного участия. И часто эта навязчивая идея становится причиной их крушения.

Тим очень богатый человек, но он не любит пускать пыль в глаза. У него есть дом в Лондоне и плантации кофе в Кении. Но вот что интересно: почему Тим предпочитает зарабатывать деньги в чрезвычайно напряженной атмосфере высококонцентрированных вложений и безумно высокого уровня левереджа? Почему он бесконечно путешествует по таким местам, как Япония, Россия и Индия, где ему приходится жить далеко не в самых роскошных условиях? У него нет партнера, с которым он мог бы разделить свое беспокойство, а степень изменчивости результатов его работы настолько огромна, что бросает в жар даже самых эмоционально непрошибаемых клиентов. Время от времени можно услышать дикие истории о том, что Тим «попал» на огромный маржин-колл и «вынесен» с рынка. Конечно, эти слухи всегда оказываются ложными.

Единственный ответ на эти вопросы, который приходит мне в голову, состоит в том, что Тиму просто нравятся «высокооктановые» инвестиции, и я знаю, что он считает вложения с огромным риском единственно верным способом управлять деньгами. Ему должны нравиться путешествия. Этот тихий и строгий человек должен трепетать при выбросе адреналина от захватывающих успехов и быть способным спокойно пережить периоды крупных потерь. Как инвестор в хеджевые фонды, что вы предпочтете в качестве итогового результата пяти предстоящих лет? 20-25 %, которые будут стоить вам немалых переживаний, или спокойные и стабильные 10-12 % дохода?

«Бородатый пророк апокалипсиса»

Винс

Еще одного парня, которого я знал в течение многих лет, зовут Винс. Этот небольшой рассказ о нем появился после нашего совместного обеда, имевшего место прошлым летом.

Впервые я встретился с Винсом в конце 1970-х годов, когда он работал главным трейдером самого большого хеджевого фонда того времени. Затем он уволился и сейчас управляет собственным хеджевым фондом. Благодаря своему рыночному чутью, Винс всегда был гораздо больше чем просто трейдером. Его долгосрочные инвестиционные идеи всегда работали намного лучше, нежели краткосрочные. Никто не совершенен, но в активе Винса есть несколько очень точных долговременных прогнозов, и я мог бы назвать несколько громких имен тех людей, которые регулярно пользуются его советами. В 1973 году он «приговорил» акции Nifty Fifty, а в 1980 году предсказал падение цены на нефть и указал на то, что процентные ставки достигли своего максимума, аргументируя это тем, что экономическая политика Рональда Рейгана приведет к дефляции. Были у него и серьезные просчеты, особенно в отношении Японии и слишком раннего входа в технологические акции. Винс с трудом меняет свое мнение. Сейчас он управляет небольшим хеджевым фондом, капитал которого главным образом составляют его собственные деньги и средства нескольких его друзей, которые верят в его пророческие способности.

Уверен, что многие считают Винса чудаком, и, возможно, он на самом деле немного сумасшедший.

Некоторые называют его «бородатым пророком апокалипсиса», но я прислушиваюсь к его словам, потому что его суждения и о финансовой, и о социальной сфере независимы и экстравагантны, хотя иногда кажутся излишне утрированными и невообразимыми для обычных умов. Винс много читает; он ярый сторонник Пола Джонсона и его теории важности «непреднамеренных последствий». Когда доходность долгосрочных казначейских обязательств составляла 15%, Винс предсказал ее падение, по крайней мере, до 5 %, прежде чем это произошло. Когда Доу торговался при коэффициенте Р/Е, равном 9, он сделал прогноз о том, что этот показатель поднимется до уровня 25. В тот момент я был согласен с направлением его мыслей, но думал, что величина указанного им целевого ориентира слишком завышена.

Винс говорит очень быстро, с большой страстью и иногда хихикает, как безумец. Он отчасти технический аналитик, отчасти историк и в большой степени мистик. Винс — грек, беженец-иммигрант. Он никогда не учился в колледже и иногда любит казаться неотесанным. Однажды он пришел на коктейль в зал роскошного отеля и громко сказал пианисту: «Сыграйте-ка что-нибудь из Пикассо». А когда пианист изумленно на него уставился, он добавил: «О’кей, тогда что-нибудь из Рембрандта». У него густая борода, и при поцелуе в щеку, на котором он настаивает при встрече, можно довольно сильно уколоться, но меня это не слишком беспокоит. Он может быть нудным и стеснительным. Сейчас он не живет в Нью-Йорке, но вчера он позвонил мне и сказал, что у него есть для меня некое сообщение. Он был настойчив, и мы встретились за обедом в одном из тех темных дорогих французских ресторанов, где официанты имеют чувственные, аристократические лица.

Винс считает себя пророком социальных и финансовых изменений. Он верит в то, что и цены, и общество вращаются вокруг центральной точки и в конечном счете возвращаются к своим усредненным значениям, но человеческая природа является дико эмоциональной, а, значит, люди склонны к беспорядочному накоплению критической массы, что приводит к бумам и разорениям. В мире, где посредством телевидения и Интернета осуществляется вездесущая и фактически мгновенная связь, это проявляется в еще большей степени, чем когда-либо прежде. По его словам, накопленная масса излишеств лишь начала уничтожаться в 1990-е годы, вторым же этапом будет социальная и финансовая революция, которая уничтожит еще один огромный пласт бумажного богатства и преобразует общество. Винс очень набожный человек, поэтому он начинает цитировать мне Экклезиаста.

Для всего сущего под небесами есть свой сезон и свое время: время, чтобы родиться, и время, чтобы умереть; время на созревание и время для сбора урожая...

Время, чтобы плакать, и время, чтобы смеяться, время для скорби и время для праздника...

Время получать и время терять; время копить и время тратить; время разрушать и время, чтобы строить; время молчать и время говорить.

«Сейчас для Америки плохое время, — сказал мне Винс. Его глаза искрами мерцали из-под свисающих волос. — И время, чтобы плакать. Настает время потерь. Коррупция и жадность Уолл-стрит и корпоративной Америки испоганили золотое очарование капитализма. Благодаря телевидению и Интернету люди во всем мире узнали, что капитализм и глобализация — злые системы, которые делают богатых еще богаче, а бедных еще более бедными. Все слышат, что зарплата топ-менеджеров за последние 20 лет увеличилась в 43 раза и превышает заработок среднего рабочего в 531 раз. Никто не знает, действительно ли это так, но люди верят этому».

Винс выдохнул на меня сигаретный дым (да, он все еще курит красные Marlboro). «А инвесторы теперь знают, что бухгалтеры компаний были коррумпированы, и что публикуемая ранее бухгалтерская отчетность даже флагманов американского капитализма была сфальсифицирована героическими топ-менеджерами с тем, чтобы они могли подороже реализовать свои опционы. Даже некоторые из лучших компаний подписывали филькины грамоты и содержали аналитиков, которые были лгунами. Брокеры оказались заложниками, брошенными на съедение волкам. Инвесторы всегда знали, что Уолл-стрит — это казино, но они думали, что там, по крайней мере, играют по правилам. Они ошибались, это была гигантская жульническая схема, в которой они играли роль жертв. Люди не собираются прощать и забывать через год или два нанесенные им раны. Это долгосрочный, а не циклический процесс».

«Да, — сказал я, — но все, что вы сейчас говорите, уже звучало на телевидении, было напечатано в передовицах газет и в основном утратило свою актуальность. Все это было причиной снижения фондовых рынков в течение трех последних лет подряд. Это вчерашние новости».

Винс разразился своим резким смехом. «Правильно, — наконец сказал он, — но вторичные последствия еще не проявились. Инвесторы, вложившие свои деньги в открытые фонды акций во время самого сильного в истории «бычьего» рынка, получали по 6 % в год, тогда как S&P рос на 17 %, потому что людям говорили, что рынок перегрет и дорос до своего предела. Теперь же многие фонды акций упали на 50 % от своих максимумов; технологические фонды поте-ряли 70 %. Гретхен Моргенсон в Нью-Йорк Таймс ведет крестовый поход против компаний управления инвестициями, управляющих портфелями, и директоров фондов. Все только начинается. Юристы, обслуживающие групповые иски, будут рыть землю и находить любой мусор. Они заработают на этом большие деньги. Затем начнется фаза искупления. Пока ее время еще не пришло. Потребуется целое поколение, чтобы восстановить доверие. Не забудьте, что в 1970-е годы американские открытые фонды потеряли 50 % от максимального размера своих активов, а японские взаимные фонды потеряли 90 % своих активов между 1990 и 2000 годами. Последствия этого громадного долгосрочного “медвежьего” рынка только начинают проявляться.

Кроме того, бедствие ожидает пенсионные фонды. Персональные пенсионные счета множества людей безнадежно недофинансированы: они представляют собой бомбу с часовым механизмом. Это последствие “пузыря”. Нас ждут судебные процессы против банкиров и брокеров, которые будут продолжаться вечно и уничтожат огромную часть капитала. Акции обвиняемых будут продаваться со скидками к балансовой стоимости, а не с премиями, как раньше».

Я с дрожью подумал об акциях Morgan Stanley, которые я все еще имел. «Я понимаю ваше беспокойство, — я старался говорить спокойно, — но апокалипсис, о котором вы говорите, не случится, если фондовые рынки не продолжат долгосрочное падение. Легко кричать о крушении, когда цены падают, и ситуация выглядит ужасно, но, как говорит Уоррен Баффет, держать пари против Америки никогда не было разумно».

«Баффет стал марионеткой влиятельных кругов, —ответил Винс. — Акции будут падать еще долго. Они все еще слишком дороги. Американская экономика будет пребывать в спячке в течение многих лет: слишком большой долг, слишком малые сбережения, неадекватные условия для изъятий. Следующая проблема — жилая недвижимость. Люди берут краткосрочные займы, чтобы вложить капитал на долгий срок, рефинансируясь главным образом с помощью ипотечных кредитов с плавающей ставкой. Когда краткосрочные ставки повысятся, платежи в счет погашения задолженности взлетят, а цены на жилье упадут. В итоге потребители пострадают вдвойне: и от увеличения расходов, и от сокращения доходов. Это вызовет кризис цивилизации и начало крушения американской империи.

Кроме того, еще один “пузырь” собирается взорваться. Существующие цены на дома росли на 7-8 % в год. Стоимость роскошной недвижимости от Парк-авеню до Беверли-Хиллс и от Саутгемптона до Эспина рухнет. После каждого взрыва финансовых “пузырей”, случавшегося в истории, бумажное богатство всегда испарялось. Оно было создано из ничего и будет развеяно подобно туману на ветру. Цена средней квартиры класса люкс в Токио упала с 1,2 млн долл. в 1990 году до 250 тыс. долларов в прошлом году. В 1930-х годах цены на произведения искусства снизились на 80 %. Цены на восточные ковры рухнули. Эффект отсроченной обратной реакции срабатывал всегда. Почему на этот раз должно быть по-другому? На то, чтобы вторичные последствия проявились, требуется время, особенно учитывая, что центральные банки решительно срезают процентные ставки и затопляют экономику ликвидностью. Но последствия могут быть только отложены, но не предотвращены. Через три года американская экономика будет пребывать в депрессии, S&P 500 будет равен 500 пунктам, и в Америке произойдет революция, может быть, фашистская, подобная той, что случилась в Германии в 1930-х годах».

«Винс, вы снова впадаете в сумасшедшие крайности, — усмехнулся я. — Вы предсказали девять из последних трех “медвежьих” рынков. Апокалипсиса не будет. Сейчас американская социально-экономическая система самая гибкая и приспосабливаемая в истории. В распоряжении властей имеется достаточно финансового и денежно-кредитного оружия, и они не будут сидеть сложа руки и наблюдать крах американской экономики. Кризисы, подобные тем, что имели место в Соединенных Штатах в 1930-е годы и в Японии в 1990-е, были следствием не только лопнувших фондовых “пузырей”; их первопричина кроется в главных политических ошибках. Федеральная резервная система может допустить ошибку, недооценив серьезность ситуации, но худшим результатом этого будет стагфляция, а не депрессия и дефляция».

«Слишком поздно! Я еще ни слова не сказал об экономическом воздействии усиления террористической угрозы. Оспа, ядерные взрывы, террористы-смертники на улицах...»

«Не продолжайте. Я могу себе представить. И что вы предпринимаете по этому поводу?»

«Я храню 550 тыс. долл. в золотых монетах в сейфе в крупном нью-йоркском банке, но меня терзают опасения. Серьезный террористический удар может повредить источники энергии, и я не смогу войти в хранилище, чтобы забрать свое золото. Кроме того, эти крупные банки настоящие шлюхи. Потом, даже если я смогу войти в хранилище, при том хаосе и мародерстве, которые будут царить на улице, найдутся головорезы, которые тут же отберут у меня мое золото. Так что лучший страховой актив — армейская винтовка и консервы или, возможно, дом в Новой Зеландии».

Недавно я снова встретил Винса. Его мнение существенно не изменилось. Он признает, что поторопил события, но апокалипсис все равно неизбежен. Почему я слушаю Винса? Во-первых, потому что мы должны представлять себе сценарий Судного дня. Мы должны, по крайней мере, держать его в памяти с тем, чтобы подготовиться и вовремя отреагировать при появлении первых признаков надвигающегося бедствия. Однажды Винс сказал мне: «Вы, коренные американцы, жили в уникальном Золотом веке. С вами ни разу не случилось ничего плохого. Мы — дети европейских беженцев — реалисты. Мы знаем, что невообразимые катастрофы все же случаются». Во-вторых, этот парень сделал несколько точных прогнозов, и, к сожалению, в том, что он говорит, есть доля правды. 1930-е годы были очищающими. Повторение не невозможно. Иногда я подумываю о создании личного золотого запаса. Для меня это необычно. Золото — это вложение с отрицательным доходом и с низкой инвестиционной стоимостью, цена которого определяется главным образом тем, что существует опасность инфляции и возможность войны.

Я воспринимаю Винса как музыкальный фон. Все время, пока я занимаюсь инвестициями, находились сумасшедшие, которые без устали провозглашали возможные, но очень маловероятные сценарии наступления Судного дня, войны, чумы или финансового краха. Кроме того, всегда существует малая вероятность каких-то ужасающих событий, подобных 11 сентября 2001 года, или эпидемии птичьего гриппа, но вы не можете управлять деньгами, если все время ожидаете чего-либо подобного.

Парень Джулиана

Летом 2003 года я вместе с семейством прилетел на личном самолете Джулиана Робертсона в Сан-Вэлли на пикник.

Джулиан — мой большой, замечательный друг. В течение многих лет он управлял одним из самых успешных хеджевых фондов всех времен под названием Tiger. Теперь он управляет собственными деньгами и выращивает новые хеджевые фонды. Другими словами, он находит молодых умных управляющих, финансирует их на сумму, скажем, в 10-20 млн фунтов и предоставляет им свои офисы. За финансирование и обеспечение инфраструктурой и помещениями он получает долю от их комиссионного вознаграждения, которая, возможно, составляет 20 %. Он также пытается создавать благоприятные условия, в которых эти молодые «тигрята» могли бы генерировать инвестиционные идеи. Джулиан по своему характеру идеально подходит на роль создателя подобной атмосферы, поскольку он очень открытый и дружелюбный человек.

В самолете Джулиана был один из его новых протеже. Этому парню немного за 20, он привлекателен, уверен в себе и очень общителен. Он окончил Гарвард, а затем Школу бизнеса при нем. С тех пор вся его деловая жизнь была сосредоточена в бизнесе хеджевых фондов (его жена тоже работает трейдером в другом хеджевом фонде). Сначала он работал в фонде, созданном другим бывшим «тигренком», а затем при поддержке Джулиана организовал свой собственный фонд. Он сумел заработать прибыль на «медвежьем» рынке 2000-2002 годов, и теперь, по словам Джулиана, инвесторы с удовольствием вкладывают в него деньги.

Этот парень управляет «длинно-коротким», рыночно-нейтральным фондом с капиталом 500 млн долларов. Нейтральность фонда означает, что он регулируют свои «лонги» и «шорты» с учетом волатильности и сохраняет свою зависимость от рыночной конъюнктуры на очень низком уровне. Другими словами, такой фонд может быть в «лонге» на 80 % от размера своих активов и в «шорте» на 60 %, таким образом, чистый размер зависимой от рынка позиции составит 20 % от капитала. В его фонде работают семь аналитиков, концентрирующих свое внимание на средних и мелких компаниях, которые они выворачивают наизнанку. Они продают акции тех компаний, которые считают слабыми, переоцененными и мошенничающими с финансовой отчетностью, и покупают акции, которые разумно оценены и имеют солидные фундаментальные показатели. Он сказал мне, что сейчас они держат «короткие» позиции по приблизительно 70 акциям и «длинные» по 30. Я слышал лишь несколько названий из тех, что он отбарабанил. С начала года их инвестиционный портфель пока показывает слабый результат и имеет небольшой убыток.

Он был очень откровенен и рассказал мне, что во II квартале 2003 года, когда индекс S&P 500 поднялся на 10 %, он был на 35 % активов в «лонгах». В течение квартала акции, которые он купил, подорожали на 11,5 %, а те, по которым он был в «шорте», тоже поднялись в цене на 24 %, так что в результате он заработал только 2 %. Почему же он продолжал держать «короткие» позиции, если их результаты были настолько паршивы? По его словам, это произошло не потому, что его аналитики оказались неправы, а потому, что выбором акций для покупки и продажи занимаются слишком многие, и они переваливают ответственность друг на друга, особенно когда речь идет о закрытии «короткой» позиции. Компания может быть в кризисе, но если вы имеете слишком объемную «короткую» позицию по ее акциям в тот момент, когда рынок растет, у вас может возникнуть желание закрыть свой «шорт». Аналитики вообще не помогают в определении момента рыночного разворота. Он также сказал, что был настолько разочарован результатами работы такого многочисленного штата аналитиков, что стал управляющим аналитического отдела, вместо того чтобы заниматься выбором акций и инвестициями, что, по его мнению, гораздо более соответствует его желаниям и способностям. Это был очень интересный разговор.

Как найти смысл среди «шума» и «лепета»

Талеб

Сегодня я поднялся на 3200 шагов по вьющейся тропе, ведущей на Лысую гору. В тишине и спокойствии, присущих природе штата Айдахо, я шел и размышлял о нашем инвестиционном портфеле. Нет ничего лучше для раздумий в одиночестве, чем прогулка в горы.

Вероятно, самая большая интеллектуальная проблема, с которой должен бороться инвестор — постоянное нагромождение «шума» и «лепета». «Шум» — это посторонняя, краткосрочная информация, которая является случайной и в основном не способствующей формированию инвестиционных решений. «Лепет» — это болтовня и набор мнений бояее или менее знающих специалистов, а также имеющихся в большом количестве «говорящих голов». Основная задача серьезного инвестора состоит в том, чтобы извлечь суть из этой подавляющей массы информации и мнений, знание которой необходимо для принятия инвестиционного решения. В дальнейшем это, возможно, приведет к появлению мудрости, которая должна обеспечить доходность — единственную вещь, которая имеет значение. Для общения с клиентами очень полезным качеством управляющего является умение с уверенностью произносить умные вещи, но чаще всего наших инвесторов ни на йоту не волнует вопрос о том, насколько хорошо мы осведомлены и насколько членораздельно высказываем свои мысли. Их заботят показатели нашей работы. Контроль над информационным наводнением и подавление «шума» в эпоху Интернета стало еще более трудной задачей из-за того, что объем доступных данных возрос в геометрической прогрессии. А «лепета» хватало во все времена.

«Шум» и «лепет» могут быть очень опасны для вашего инвестиционного здоровья, но значительная часть информации часто распространяется с самыми лучшими намерениями. Как управляющему, мне приходится ежедневно иметь с этим дело. Парень по имени Нассим Николас Талеб, управляющий хеджевым фондом, написал книгу «Обманутый хаотичностью», в которой приведено много проницательных мыслей о «шуме» и «лепете». Одна из основных заключается в том, что мудрый человек слушает, чтобы получить знания, дурак же получает только «шум». Древний поэт Филостратус сказал: «В отличие от богов, знающих будущее, обычные люди ощущают лишь настоящее, но мудрые чувствуют то, что собирается произойти». Более современный греческий поэт Кавафи написал:

При погружении в раздумья Порой снисходят звуки свыше,

Которые в привычном шуме Никто на улице не слышит.

Я встретил Талеба только однажды, и это было на Медисон-авеню. На суперобложке его книги написано, что он является основателем Empirica Capital, «фирмы, занимающейся поиском кризисных хеджевых фондов». «Обманутый хаотичностью» — серьезная, высокоинтеллектуальная книга, требующая тщательного изучения. Время от времени ее снисходительный тон вызывает ощущение того, что автор обнаружил инвестиционный священный Грааль. Но на самом деле нет никакого Грааля, и космополитический тон лишь сбивает с голку. Однако книга содержит несколько действительно важных идей.

Так, автор объясняет различие между «шумом» и полезной информацией на следующем примере.

Предположим, что есть превосходный инвестор, который может заработать на 15% больше доходности казначейских обязательств с 10 %-ной годовой волатильностью. Анализ стандартного отклонения показывает, что приблизительно в 68 случаях из 10Q результат его работы будет попадать в диапазон между +25 и +5 %, а 95 результатов попадут в интервал от +35 до -5 %. В действительности, этот инвестор имеет 93 %-ную вероятность получения сверхприбыли в любом году. Однако, как видно из табл. 8.1, с уменьшением временного интервала вероятность получения сверхприбыли резко сокращается.

Таблица 8.1

Вероятность получения сверхприбыли (%)

Временной интервал

Вероятность

Один год

93

Один квартал

77

Один месяц

67

Один день

54

Один час

51,3

Одна минута

50,17

Это — стандартное изменение вероятности в рамках метод а Монте-Карло. Однако Талеб сделал важное наблюдение: почти все инвесторы испытывают больше боли и мучения от потерь, чем удовольствия от прибыли. Мука сильнее, чем экстаз. Я не знаю, почему, но это так. Возможно, это объясняет, почему инвестиционный бизнес порождает ненадежность.

Но, как свидетельствует таблица 8.1, пока инвестор сосредоточен на ежедневной или даже ежеминутной доходности своего инвестиционного портфеля, время боли критически увеличивается, а время удовольствия сокращается. Это особенно плохая динамика, учитывая, что мгновения боли более остры, чем периоды удовольствия. Проблема в том (и Талеб не говорит об этом), что инвестиционная боль вызывает беспокойство, которое, в свою очередь, может привести к тому, что инвесторы будут принимать плохие решения. Другими словами, непрерывный контроль над показателем доходности не способствует ни поддержанию вашего умственного здоровья, ни благосостоянию вашего портфеля, даже при том, что разработчики современных систем управления инвестиционными портфелями упорно продвигают свой товар. Некоторые хеджевые фонды непрерывно публикуют данные о своих прибылях и убытках. Предполагается, что они круглый день следят за этим показателем. Талеб утверждает, что они, вероятно, добились бы большего успеха (и были бы более счастливы), если бы подводили только ежемесячные или даже ежегодные итоги своей работы. (Я искренне полагаю, что это спорное утверждение. Подведение ежедневных итогов не означает, что вы находитесь во власти этих цифр.)

Большинство инвесторов думает, что они действуют рационально, но фактически они склонны тонуть в хаотичности и терпеть эмоциональную пытку краткосрочными колебаниями показателя доходности своего портфеля. Талеб говорит: «Когда я вижу, что инвестор следит за биржевыми ценами в режиме он-лайн, получая котировки на свой телефон или “наладонник”, это вызывает у меня улыбку». Иными словами, выключите свой Bloomberg. Когда инвестор сосредоточивается на кратковременных колебаниях, он или она видит изменчивость портфеля, а не его доходность, короче говоря, происходит «обман хаотичностью». Наши эмоции не приспособлены для того, чтобы действовать в соответствии с этим ключевым положением, но, будучи инвесторами, мы должны уметь контролировать свои эмоции. Это не просто, и Талеб признает это.

Талеб говорит, что он старается делать это, ограничивая себя и обращаясь к информации только в редких случаях. «Я предпочитаю читать поэзию, — говорит он. — Мне просто необходимо размышлять где-нибудь на скамейке в парке или в кафе, но я могу заниматься этим только вдали от источников информации». Он считает, что лучше читать The Economist от корки до корки один раз в неделю, чем Wall Street Journal каждое утро, при этом он имеет в виду как периодичность, так и значительное различие в интеллектуальном содержании этих изданий. «Мое единственное преимущество в жизни, — пишет он, — состоит в том, что я осознаю наличие у себя некоторых слабостей и, в первую очередь, я понимаю, что не могу наблюдать за изменениями показателя доходности своего портфеля, оставаясь при этом хладнокровным». Однако если вы собираетесь размышлять сидя на скамейке в парке, вам все же придется обратиться к источникам информации, чтобы как минимум заранее закачать в свой мозг пищу для размышлений.

Как работает суперзвезда инвестиционного бизнеса?

Джейк

Несколько дней назад я долго разговаривал по телефону с одной из поистине бессмертных легенд хеджевого бизнеса. Его результаты за последние 20 лет вызывают восхищение, хотя, конечно, подобно любому управляющему, иногда он допускает ошибки. Капитал его фонда составляет сейчас около 5 млрд долл., и он практикует макропокрытие. Он торгует, вероятно, семью или/восемью классами активов (такими как биотехнологии, азиатские и европейские ценные бумаги, спекулятивные облигации, бумаги развивающихся рынков и т. п.), в каждый из которых он вкладывает где-нибудь от 100 до 400 млн долл., в зависимости от собственного видения данного сектора. Джейк распределяет средства между классами активов, а его управляющие в идеале извлекают дополнительную прибыль, превышающую индекс роста в каждом конкретном секторе. Иногда Джейк покупает или продает индекс, чтобы застраховать портфели своих управляющих. Но если кто-то из его менеджеров не справляется с поставленной перед ним задачей, его немедленно увольняют. Джейк известен как жесткий, но справедливый и щедрый начальник.

Если окинуть взглядом мир хеджевых фондов, можно сделать вывод, что там имеется примерно полдюжины суперзвездных инвесторов, множество просто хороших профессионалов и много тех, кого можно назвать подмастерьями. Суперзвезды, подобные Джейку, управляя собственными хедж-фондами, обеспечивают стабильную и долгосрочную доходность, превышающую рост значений индексов на несколько сотен пунктов с учетом выплаченного вознаграждения, что является весьма выдающимся результатом. Что касается подмастерьев, они могут иметь случайные взлеты в какой-то период, но они не могут стабильно превосходить индексы. Им свойственно быстро «сдуваться».

Это не подразумевает, что подмастерья — некомпетентные или плохие люди. Обычно это яркие личности с красивой речью, они хорошо одеты и часто просто очаровательны. Кроме того, они имеют привычку без устали болтать на инвестиционном жаргоне. Вы не должны испытывать к ним сочувствие. Один из парадоксов этого бизнеса заключается в том, что работающие в нем профессионалы, обеспечивая доходность на уровне эталонных индексов или чуть выше, получают очень щедрое вознаграждение по сравнению со специалистами, имеющими любую иную профессию. Причина этой аномалии в том, что управление инвестициями — растущий бизнес, и подмастерья достигают доходности на уровне индекса с учетом выплаченного им вознаграждения, так что они действительно представляют для своих компаний некоторую ценность. Менеджеры хеджевого фонда могут иметь еще более возмутительные заработки, но, по крайней мере, их вознаграждение практически полностью зависит от результатов их работы. Это очень похоже на ситуацию с зарплатами профессиональных спортсменов.

Что касается суперзвезд, то относительно подлинности их блеска существуют различные взгляды. Хорошие инвесторы и даже большинство .подмастерьев одинаково образованны, сосредоточены и активны в своей работе, так что же в таком случае приводит к образованию между ними различий? Гениальность, волшебство или элемент удачи? Мне кажется, Уоррен Баффет был автором провокационного сравнения между суперзвездными инвесторами и финалистами в гипотетическом национальном чемпионате по игре «орел-решка». Это выглядело примерно так.

Предположим, что все жители Америки были бы вовлечены в соревнование по угадыванию исхода подбрасывания монеты, где все соперники, внеся по 10 долл., могут рассчитывать на денежный приз, который будет разделен среди 8 четвертьфиналистов. Вы только подумайте! 200 млн участников борются за приз в 2 млрд долл. Уже через неделю вокруг этих соревнований закрутилась бы нешуточная интрига. После шести месяцев непрерывных состязаний осталось бы 32 соперника, каждый из которых имел бы в своем активе около 25 правильных предсказаний подряд. Вообразите шумиху, которая была бы создана в СМИ по этому поводу.

К этому моменту началось бы сумасшествие. Бизнес-издания были бы полны описаний восхождения к успеху некоторых из соперников, другие получили бы приглашения на ток-шоу, где за гонорар в 50 тыс. долл. они бы рассказывали о своих уникальных методиках, позволяющих предугадать движение монеты в воздухе, и о своем мистическом подсознательном предвидении того, на какую сторону она собирается приземлиться. Некоторые написали бы книги с названиями типа «Как заработать миллионы на подбрасывании монеты» или «Почему Иисус сделал меня победителем». Тем временем сердитые профессора печатали бы в Wall Street Journal свои статьи об эффективности рынка подбрасываемой монеты, играх с нулевой суммой и о том, насколько это соревнование подчиняется теории случайных блужданий. Конечно, участники чемпионата ответили бы на это вопросом: каким образом 32 человека из нас сумели ни разу не ошибиться? Всю неделю перед проведением 1/16 финала его участники пользовались бы повышенным вниманием со стороны представителей противоположного пола, а некоторые из них занимались бы тем, что приценивались к лыжным домикам в Эспине и домовладениям во Флориде.

Насколько я помню, в этой несколько утрированной аналогии финалисты вышеописанного чемпионата уподоблялись суперзвездам мира инвестиций. Другими словами, даже в таком соревновании, проводимом по системе плей-о фф, по определению должны быть победители. Они не являются блестящими или одаренными людьми; они лишь последовательно удачливы в том, что имеет в своей основе случайные совпадения. То же самое относится и к миру инвестиций. Чем еще можно объяснить различия в результатах, когда все игроки настолько одинаково подготовлены? Уровень знаний, интеллект или любые другие имеющие значение уникальные характеристики суперзвезд не лучше, чем у других. Подмастерья ходят на те же самые встречи, общаются с теми же самыми аналитиками, читают те же самые научно-исследовательские отчеты, и, вероятно, большинство из них трудятся одинаково усердно.

У меня есть на этот счет иная теория. Суперзвезды походят на древних объездчиков лошадей. Во все века, пока люди пытались приручить лошадей, чтобы использовать их в качестве средства передвижения, ценились сильные и быстрые скакуны. Обычно это дикие лошади, но всегда существовали мужчины и женщины, которые могли успокоить и оседлать даже самых норовистых из них. Никто не знал, как им это удается, а они сами никогда не раскрывали своих секретов, а возможно, и не могли этого сделать. Носили ли они в своих карманах волшебные снадобья из высушенных при лунном свете лягушек, или же действительно обладали божьим даром, как и некоторые звезды бейсбола? Некоторые люди, видевшие их за работой, говорили, что это было волшебство; другие называли их шаманами и шарлатанами в лучшем случае, а в худшем — ведьмами. Некоторые из них разбогатели, другие, вероятно, были сожжены на костре в Средние века.

Я вовсе не считаю, что суперзвездные инвесторы хоть чем-то похожи на тех случайных победителей национального чемпионата по игре «орел-решка», и я всего лишь шучу, когда уподобляю их объездчикам лошадей, хотя фондовый рынок столь же дик и непредсказуем, как и необъезженный жеребец. Всегда были люди, которые умели находить общий язык с животными. Моя реальная теория состоит в том, что инвестиционные суперзвезды обладают способностью чувствовать рынки на интуитивном уровне, что дает им возможность поступать правильно большую часть времени. Так или иначе, суперзвезды таким образом обогащают свои умы пониманием и мудростью, что в результате они могут «чувствовать, что то или иное событие собирается произойти», как писал Филост-ратус. Это — «всевидящее око», которое Черчилль описывает в своем замечательном труде 1937 года, «Великие современники», когда говорит о Дэвиде Ллойде Джордже, премьер-министре, не принадлежащем ни к одной из партий и обладавшем «проницательным умом».

Будучи потомком жителей уэльсской деревни, вся молодежь которой подняла восстание против местного богача Тори, разъезжавшего на четверке лошадей, он получил бесценный подарок. Это был тот самый подарок, в котором программы Итона и Баллиола всегда испытывали недостаток — благословение феи, без которого все другие подарки сразу теряют свою ценность.

Он получил «всевидящее око».

Это была та настоящая глубокая интуиция, которая позволяет видеть сквозь нагромождение слов и вещей, дает смутное, но точное понимание того, что находится по другую сторону кирпичной стены, равно как и преимущество впервые вышедшему на охоту новичку перед опытной толпой. Против зтого дара любые силы, знания, ученость, красноречие, положение в обществе, богатство, репутация, интеллект и героическое мужество значат меньше чем ничто.

Но вернемся к Джейку. В тот день он прочел мне лекцию о том, как следует управлять временем и бороться с «лепетом». «Вы не можете прочесть все книги и поговорить с каждым человеком», — сказал он. Хотя бы просто из-за недостатка времени. Как бы ни беспокоил вас окружающий «лепет», вы должны быть дисциплинированными и контролировать то, как вы тратите свое время. Вы не можете позволить другим делать это за вас, как это часто случается в офисной среде крупных компаний, занимающихся управлением инвестициями. Держите дверь вашего офиса закрытой, чтобы препятствовать проникновению случайных болтунов. Не отвечайте на телефонные звонки сами; поручите это своему секретарю, и пусть он записывает оставленные сообщения. Не занимайтесь чтением всего того хлама, который появляется на вашем столе или экране. Не позволяйте навязчивым продавцам заводить с вами свою болтовню. Для них это основная работа. Вы же должны быть рациональны, управляя вашим временем, и не позволять другим тратить его попусту. Иногда вам, вероятно, придется быть грубым. Возможно, вам придется перебивать людей. Вашим инвесторам до фонаря, любит ли вас продавец из Goldman Sachs или нет. Вас должна волновать только работа на благо ваших клиентов.

Не знаю, хорошо это или плохо, но Джейк известен как человек, умеющий пресекать ненужные ему беседы. Если вы звоните ему по какому-либо поводу, он слушает вас в течение нескольких минут, ничего не отвечает, а затем просто говорит «благодарю» и кладет трубку. Собеседник при этом чувствует себя полным идиотом.

К сожалению, такое поведение иногда приводит к неприятным последствиям. Несколько лет назад Джейк купил большой дом в Уоч-Хилле неподалеку от известного пляжного клуба, Я плохо знаком с тамошними обычаями, но очевидно, что этот клуб является местом, куда приличные люди приходят, чтобы встретиться с друзьями, посмотреть друг на друга, позавтракать и поплавать. Я предполагаю, что пляж там самый песчаный, океан самый синий, а дети ведут себя более воспитанно, поскольку все они посещают частные школы. Единственный раз, когда я там был, даже официанты вели себя грубо. В любом случае, жена Джейка отчаянно хотела стать членом этого клуба, чтобы извлечь пользу и для себя, и для своих детей, которые могли бы строить свои песочные замки в компании с приличными сверстниками.

Джейк попросил своего знакомого, который являлся одним из его инвесторов, дать ему рекомендацию для вступления в этот клуб. Дело в том, что к принятию в клуб новых членов там относились очень осторожно. Специальный комитет обсуждает все кандидатуры на закрытом заседании, если можно так выразиться, и называет имена счастливчиков. Если вы обладаете приличными манерами, ваши дети учатся в частных школах, и вы готовы заплатить крупный вступительный взнос, стать членом клуба для вас не так уж сложно. Однако если там есть несколько влиятельных членов, которым вы по какой-либо причине не нравитесь, ваше имя годами будет оставаться в списке очередников, и в конечном счете вы откажетесь от своей затеи. К сожалению, в случае Джейка председатель комитета по приему новых членов работал менеджером по продажам в White Shoe & Company, и Джейк уже в течение многих лет имел с ним натянутые отношения. Конечно, White Shoe & Company не сделал Джейку ничего плохого, и, в конце концов, все менеджеры по продажам любят поболтать о гольфе и бейсболе. Однако этот председатель был о себе очень высокого мнения, поскольку он являлся партнером компании, а его жена унаследовала кучу денег, и манеры Джейка его раздражали.

Впрочем, не только его одного. Другой парень, работающий менеджером в Morgan Stanley, считает Джейка необщительным человеком, а еще один управляющий компанией, занимающейся консультациями в области инвестиций, чьи клиенты перешли к Джейку, говорит, что он высокомерен. Должно быть, ревность сыграла здесь не последнюю роль. Короче говоря, тот самый знакомый, которого Джейк просил о рекомендации, вернулся с ответом, что все вакансии заняты. Через несколько лет Джейк предпринял новую попытку вступить в клуб. На сей раз ответ был предельно четким — ни в коем случае. Ни теперь, ни когда-либо еще.

Так или иначе Джейка эта ситуация не сильно огорчила. Он очень богат, и каждый клуб любителей гольфа на Ист-Косте рад видеть его своим членом, но его жена сокрушается и сердится по этому поводу. Она все еще не может успокоиться. Она считает, что должна посещать пляжный клуб ежедневно и быть в центре событий и в курсе последней моды. Она утверждает, что та бесцеремонность, с которой Джейк ведет телефонные переговоры, серьезно мешает вхождению их семьи в местное высшее общество и влияет на развитие их детей. Периодически это делает жизнь Джейка невыносимой.

Арт

Прошлой зимой во Флориде я играл в гольф с несколькими парнями, работающими в хеджевом фонде. Одного из них звали Арт. Это человек, к которому я испытываю большое уважение. Арту что-то около 55 лет, он богат, и, кроме того, он очень симпатичный, непретенциозный человек. Он управляет 4 млрд долл. и осуществляет глобальные инвестиции, используя «длинные» и «короткие» позиции. Он обладает тихим голосом, любит точность, очень уравновешен и дисциплинирован. Как инвестор он имеет склонность к анализу и продумывает каждый свой шаг и все его последствия. Кроме того, у него репутация хорошего, справедливого руководителя, который может повести за собой, не поднимая голоса. Фактически он говорит настолько тихо и настолько аналитически подходит к решению любой проблемы, что практически невозможно вообразить его теряющим самообладание или повышающим на кого-то голос.

Я смотрю на Арта с трепетом, поскольку результаты первого года его работы были ужасны. Когда он открыл свой фонд примерно 12 лет назад, его собственный капитал был очень небольшим, и он подвергал огромному риску свою карьеру и семью. Арт привлек для своего фонда 50 млн долл., что было совсем неплохо для того времени. На первых же своих сделках он потерял 25 %. Он неправильно определил направление рынка, и обстоятельства сложились не в его пользу. Половина его клиентов забрали свои деньги, и каждый из них думал, что с Артом покончено. Но он зацепился и в следующем году показал поразительную прибыль в 82 %. В следующие 10 лет он обеспечивал своим инвесторам 20 %-ный чистый доход, и капитал его фонда вырос до 2,5 млрд долл.

В 2001 году Арт понес небольшие потери, а в 2002 году он потерял 15 %. И вновь половина денег из его фонда сбежали домой к маме. Представляете? После десятка прибыльных лет половина капитала дезертирует при первых признаках опасности, при первых потерях, которые вовсе не были значительными, учитывая тогдашнюю рыночную ситуацию. Арт, сжав зубы, добился высоких результатов в 2003 и 2004 годах, и, конечно, «блудные инвесторы» поспешили вернуться обратно.

Арт играл в гольф очень старательно, но он начал играть слишком поздно. Он один из тех медлительных игроков в гольф, которые даже перед тем как выполнить прямой удар делают пять тренировочных взмахов. Он продумывает свои удары так тщательно, как будто играет в заключительном раунде национального чемпионата. Он вводит статистические параметры игры типа количества ударов в каждом раунде, в котором участвует, в свой карманный компьютер и доигрывает каждую лунку, независимо от того, сколько дополнительных ударов для этого понадобится. Так или иначе, в нашем совместном раунде он играл вполне прилично. Когда мы добрались до 14 лунки, которая располагалась за водоемом, Арт сделал плохой удар, и его мяч упал в воду. Сжав зубы, он объявил, что он собирается попробовать еще раз. Он запулил следующий мяч высоко во флоридское небо, и на этот раз тот плюхнулся в воду на 20 ярдов ближе к цели.

Арт уставился на то место в озере, куда упал мяч. Потом он взял свою клюшку и принялся лупить ею по стволу близстоящего дерева, а затем выбросил сломанную клюшку в воду. Все это он проделал, не говоря ни слова. Мы, обеспокоенные этим всплеском живых эмоций, отвернулись и пошли дальше. На следующей лунке Арт присоединился к нам, все так же безмолвно и с мрачным видом.

После того как раунд был закончен, мы решили позавтракать. Однако Арт отказался, сказав, что хочет вернуться на поле. На улице стояла полуденная флоридская жара, но он, тем не менее, собирался потренировать свой удар. Закончив завтрак, я тоже спустился на поле. Там не было ни души за исключением фигуры Арта в дальнем конце. В тот момент Арт второй раз подряд ударил так неудачно, что его мячи не взмыли вверх, а лишь неизящно полетели параллельно земле. Арта, который не знал, что я за ним наблюдаю, внезапно охватил новый приступ ярости, сопровождавшийся все тем же самым молчаливым ломанием клюшки. Я незаметно удалился.

Я думал о том, что так заело Арта. Fro хеджевый фонд процветал. Его семейная жизнь казалась прекрасной. Он имел доступ ко всем богатствам мира, включая контракт в Net Jets на Гольфстрим-4, лыжный домик в Хамптоне, штат Юта. Я вспомнил, как за несколько лет до этого, на одном из обедов я сидел за столом по соседству с женой Арта, и она рассказала мне, что всегда может определить, когда дела в фонде Арта идут плохо, поскольку в таких случаях он становится необычно ворчливым и скрипит зубами во сне. Арт очень активный и взыскательный человек, и именно это делает его столь успешным инвестором, но сейчас было совершенно ясно, что им руководит стремление превзойти других в игре в гольф.

Возможно, это объясняется тем, что степень превосходства в гольфе, точно так же, как результаты инвестирования, является легко измеримой и сопоставимой величиной, или причиной тому то, что стремление к конкурентной борьбе и повышенный уровень самолюбия заложен в крови тех людей, чья деятельность связана с хеджевыми фондами. Но независимо от того, что является истиной причиной, остается фактом, что многие из них являются фанатами игры в гольф. Эти люди чувствуют, что и давление, возникающее при открытии рискованной рыночной позиции, и напряжение в состязании, итог которого зависит от точных и выверенных ударов при прохождении 18 лунок, так или иначе служат испытанием их характера. И поддержание доходности, и хорошая игра в особенно напряженные моменты соперничества служат им доказательством их правоты и крепости нервов.

Кроме того, кого бы вы предпочли иметь в качестве управляющего вашими деньгами, парня, который способен хладнокровно попасть в 18 лунку длинным ударом, или того, кто в критический момент несколько раз промахивается с короткого расстояния? «Изящное сопротивление» — известное определение храбрости, данное Хемингуэем. Очевидно, что сходный менталитет имеют и многие топ-менеджеры компаний. Лидеры корпораций постоянно стремятся принять участие в основных соревнованиях по гольфу. Кроме того, чистых сердцем поклонников игры ждут поля Шотландии и Сан-Андреаса, а также клубы Ройаля и Антьена.

Любители гольфа всегда утверждали, что вы больше узнаете о характере и душе человека, пройдя с ним бок о бок 18 лунок, нежели проведя в деловом сотрудничестве несколько лет. Я искренне полагаю, что это создает своеобразное братство, но поскольку я предпочитаю теннис и слабо играю в гольф, я не являюсь его членом. В любом случае, то, что многие парни из хеджевых фондов фанаты гольфа, является фактом. В определенный момент времени, при достижении ими достаточного уровня благосостояния, гольф становится, если не брать в расчет семейные отношения, самой важной вещью в их жизни.

В конце концов, как только ваш личный капитал достигает 500 млн долл., накопление следующих 500 млн не вносит существенных материальных изменений в ваш стиль жизни и общее ощущение счастья. Конечно, вы можете заиметь больше домов, больше компаний, собственный самолет, но все эти дополнительные приобретения только усложняют вашу жизнь. Вы можете возразить, что следующие 500 млн могут быть вложены в ваших детей и повысить ваше реноме главы семейства. Действительно, деньги создают фундамент, но где-то там, на вершинах достатка существует предел, выход за который усложняет жизнь из-за увеличения вероятности грабежей, ревности, похищений и т. д.

В результате для большого количества людей, заработавших свои 500 млн долл., удовлетворение от дальнейшего увеличения благосостояния должно сопровождаться улучшением качества их игры в гольф, что выражается в уменьшении количества ударов, необходимых для прохождения всех лунок. Конечно, поступление вашей дочери в Гарвард, или вхождение вашего сына в состав футбольной команды вызывает положительные эмоции, но со временем они теряют свою остроту. Это не означает, что парни из хеджевых фондов не любят свои семейства. Вовсе нет. Но вполне возможно, что в ежедневных буднях успехи в гольфе в конечном счете становятся для них столь же важными, как и результаты инвестиций их фондов.

Чтобы осознать это, далекий от гольфа читатель должен понять, что в гольфе существует четкая система показателей класса игры. Возрастной фактор имеет значение, но в основном вам не приходится состязаться с юными мальчишками. Вы не сможете действительно противостоять этим бойким говорливым подросткам. Но существует большое различие между гандикапами в девять и в два-три удара. Однако с возрастом уменьшение величины гандикапа (количество лишних ударов) становится очень трудной задачей. Игрок может брать уроки у известного профи, часами тренировать разнообразные удары, покупать лучшую в мире амуницию, но при этом не достигать заметных успехов в повышении качества своей игры. Когда вам за 50, ваше совершенствование упирается в непреодолимую стену. Однажды вечером мы всей компанией, включая Арта, сидели за столом и говорили на эту тему. Кто-то упомянул о том, что Сэм, еще один известный в хеджевом мире парень, который был посредственным игроком в гольф, все лето занимался со знаменитым тренером и возил его с собой по всему миру.

— Должно быть, это обошлось ему, по крайней мере, в полмиллиона долларов за лето, — сказал кто-то из нас.

— Ну и что, — ответил другой, — Сэм с удовольствием заплатил бы и 10 миллионов долларов, чтобы сократить свой гандикап на несколько ударов.

Я указал на то, что для Сэма 10 млн долл. — это сумма, которую он может потерять всего за один неудачный торговый день, и что реальным показателем степени желания улучшить свою игру был бы ответ на вопрос: готовы ли вы пожертвовать частью доходности вашего фонда взамен на реальное повышение класса вашей игры в гольф?

— Предположим, что дьявол прибыл к вам с предложением заключить сделку и сказал: «Я буду обеспечивать вам уменьшение вашего нынешнего гандикапа при игре в гольф на пять ударов все то время, пока вы будете отдавать мне пять пунктов доходности вашего фонда». Согласились бы вы на это? — спросил я.

Мои собеседники были заинтригованы, и поскольку мы уже выпили по нескольку порций алкоголя и находились в рефлексивном настроении, они отнеслись к вопросу серьезно. А может быть, и нет, я не знаю.

— Звучит соблазнительно, — сказал Арт, — но я не пойду на это. Это было бы слишком несправедливо по отношению к моим инвесторам.

— Ну да, — усмехнулся еще один парень, который борется со своим гандикапом в 14 ударов, и чья чистая стоимость наверняка находится на полпути к миллиарду, — надеюсь, ваши инвесторы отвечают вам столь же похвальной лояльностью?

— Ну, хорошо, скажу иначе. Я — доверенное лицо, и мой отчет о работе — это мое наследство, которым я горжусь. Я не хотел бы пожертвовать этим.

— Забудьте про ваше наследство, — ответил парень. — Это же не футбольный Зал славы, куда дети могут прийти на экскурсию, чтобы посмотреть видеозаписи самых знаменитых проходов и тач-даунов Джима Брауна или Джонни Унитаса. Мои дети выросли, моя жена сумасшедшая, быть членом попечительского совета благотворительного общества скучно, но гольф — это гольф. Я бы заключил такую сделку, не глядя.

Его ответ был осмысленным. Он уже имеет все игрушки, которые хотел бы иметь, и еще некоторые, на использование которых у него никогда не найдется времени, он уважаем коллегами и партнерами. Однако, несмотря на все его инвестиционные достижения, его игра в гольф оставляет желать лучшего, и, учитывая его возраст, он вряд ли сможет играть намного лучше. Без заметного улучшения своей игры он не имеет шансов быть приглашенным на классные турниры с приглашенными участниками, такие как «Hook and Еуе», не говоря уже о том, чтобы поучаствовать в Августе. Топ-менеджеры, которые доминируют в комитетах по принятию новых членов клуба, не желают тратить свое время на рассмотрение кандидатур «грязнобогатых» управляющих хеджевых фондов из Гринвича. Снижение гандикапа до уровня ниже 10 ударов остается единственной вещью, которую он не может купить.

Самый молодой из нас, я слышал, что он является очень хорошим игроком, покачал головой.

— Что касается меня, — сказал он. — Я бы предложил дьяволу свои условия договора. Я очень люблю гольф, но я бы согласился подписать с ним договор о том, что я никогда больше не буду играть, если он будет каждый год добавлять к полученной мной доходности пять процентных пунктов.

Его ответ меня не удивил. Его инвестиционные результаты хороши, но сильно зависимы от рыночной ситуации, кроме того, он пока еще не успел заработать значительный личный капитал.

Однако мой несколько надменный вывод состоит в том, что каждый желающий вложить свои деньги в хеджевый фонд должен предварительно поинтересоваться, какие побудительные мотивы руководят его управляющим.

¹

Амбьен — снотворный препарат, широко применяемый в США. — При меч. пер.