Толпа ликовала
Мой ответ Гласмэну заключался в том, что действительно, на очень длинных периодах акции по доходности значительно превосходят облигации или наличные деньги, но также является фактом и то, что в короткие периоды, равные 5,10 или даже 15 годам, акции могут приносить гораздо худшие результаты. Если в такие периоды вам потребуются деньги, это может быть для вас очень болезненно. Акциям потребовалось 15 лет, чтобы восстановить свои макси-мумы 1929 года, и 21 год, чтобы превзойти доходность облигаций. Индекс Доу-Джонса в 1982 году был на том же самом уровне, что и в 1965 году и он потерял к этому времени больше половины своей покупательной способности. Доходность во многом зависит от того, когда вы вкладываете капитал. Что касается волатильности, предположение, что цены акций в конечном счете не более изменчивы, чем облигаций, просто не соответствует истине. Как говорил Кейнс: «В конечном счете мы все мертвы».
Фактически с 1926 года пересчитанная в расчете на год волатильность акций составляет приблизительно 20 % против 8 % у облигаций и 1 % для наличных. Единственный способ игнорировать эту волатильность состоит в том, чтобы заблокировать ваши деньги в акциях на 30 лет и таким образом лишить себя ликвидности. Если вы передумаете и захотите или вынуждены будете продать акции через 10 лет, вы пострадаете от высокой волатильности. Очевидно, вы должны требовать премию за риск такой неликвидности или смириться с волатильностью.
Продолжая тему премии за риск, я сказал, что не подлежит сомнению тот факт, что акции являются менее безопасной инвестицией, чем корпоративные облигации, не говоря уже о правительственных облигациях, потому что последние подлежат первоочередному погашению за счет активов и доходов компании. Владельцам акций платят только в том случае, когда остаются деньги после выплат владельцам облигаций, поэтому первые требуют премию за риск. Согласие на нулевую премию означает игнорирование того факта, что по корпоративным облигациям может быть объявлен дефолт (в отличие от американских государственных обязательств). Дисконтирование сомнительных и циклических корпоративных денежных потоков при безрисковой ставке просто не имеет смысла.
Во время наших дебатов Джим Гласмэн сказал, что на сей раз ситуация совершенно иная, и подчеркнул влияние новой эры, к которой «применимы лишь свежие, свободные от старых догм взгляды и новые правила». Однако мое воображение совершенно поразило то, что новый мир может настолько отличаться от старого, что американские акции будут продаваться по цене, в 100 раз превышающей приходящийся на них доход, тогда как в течение почти двух столетий в молодой и фантастически прогрессирующей стране отношение стоимости акций, входящих в S&P 500, к их доходу было равно в среднем 14. В какой-то момент Гласмэн признал, что реальный доход S&P 500 в среднем составляет лишь 3,5 % годовых, но это его не беспокоит. Похоже, это не беспокоило никого из присутствующих в зале.
Я привел аргумент о том, что человеческие эмоции, такие как жадность и страх, которые управляют фондовым рынком, не изменились в процессе человеческой эволюции и остаются сегодня не менее значимыми, чем в прошлом. Банкротства остаются банкротствами, бум — это все еще бум, а раздувание «пузырей» всегда приводит к взрыву. Но это тема была скучной для собравшихся в этом месте. Нынешние лидеры и слышать не хотели о банкротствах или взрывах «пузырей». Их внимание было сосредоточено на очередном наглом IPO1.
Гласмэн закончил свое выступление словами о том, что Интернет был самым важным изобретением, начиная с печатного станка. Он спросил, согласен ли я с этим. Я сказал, что нет. Интернет был крупным технологическим достижением, но за прошедшее столетие было сделано немало других не менее важных изобретений.
— Какие, например? — спросил он недоверчиво.
— Например, электричество, самолет, телефон, компьютер... и даже кондиционер, — добавил я, возможно, неблагоразумно.
Толпа ликовала. Он уцепился за мои слова о кондиционере, и я, чувствуя себя немного загнанным в угол, продолжил говорить о том, что кондиционирование воздуха внесло чрезвычайные позитивные преобразования в условия жизни и работы сотен миллионов людей во всем мире. В конце концов, без кондиционирования жаркие города мира остались бы непригодными для проживания в небоскребах. Не было бы никакого Хьюстона, Майами, Гонконга или Сингапура. Юго-восток и Юго-запад все еще были бы жаркими, влажными болотами. Без кондиционирования Нью-Йорк превращался бы в магазин сладостей летом и осенью. Кондиционирование было столь же важным преобразующим изобретением для нашей повседневной жизни, как и Интернет.
— Что сильнее повлияло бы на нашу повседневную жизнь? Отсутствие кондиционеров или Интернета? — спросил я.
Ведущий нашего диспута, интернет-магнат из Сан-Франциско, радостно предложил аудитории провести голосование на тему: «Действительно ли кондиционирование воздуха было столь же важным изобретением, как и Интернет?» Это был разгром! Я проиграл со счетом 80 к 2, и один из этих двух голосов был отдан моей женой, которая проголосовалатакимобразом только радитого,чтобы поддержать меня. Я помню, с какой жалостью и смущением посмотрел на меня сидевший со мной за одним столом инвестиционный банкир из Morgan Stanley, когда я вернулся на свое место. И я слышал, как за другим столом кто-то заметил: «Он отстал от жизни».
Но жизнь показала, что я, напротив, обогнал события: технологические акции и Доу действительно росли еще в течение шести месяцев. Подталкиваемые бумом, рынки всегда доходят до невообразимых крайностей. Однако я рассматриваю изменения, произошедшие с момента той конференции, как показатель того, какие безумства могут происходить при маниакальном раздувании «пузыря», и как респектабельные по определению ученые мужи могут извращать научный анализ для оправдания несоответствий. Это — характер животного. Есть старая русская пословица, которая гласит:
Кто старое помянет, тому глаз вон. Но кто забудет, потеряет оба.
У японцев есть другая пословица, которая подходит для описания последствий технологического разгрома: «Опавшие цветы не возвращаются на стебли; разбитое зеркало не склеить»,
Следующий «бычий» рынок: Африка и Ближний Восток
Я предполагаю, что следующим «бычьим» рынком, горячим, сопровождающимся вливанием спекулятивных денег, наследником инвестиционного сумасшествия и преемником технологии, которая в конечном счете приведет к образованию очередного огромного «пузыря», будет рынок акций развивающихся рынков. Каждый «бычий» рынок охватывает определенный сектор, и развивающиеся рынки вполне подходят для этого. Фактически я берусь утверждать, что движение в этом направлении уже идет полным ходом, но все, что уже произошло до сих пор, — это всего лишь начало. Развивающиеся рынки имеют потенциал для того, чтобы стать столь же сумасшедшими, как сектор технологических акций. Помните, что они сначала прошли через настоящий долгосрочный «медвежий» рынок, который начался в 1993 году и привел к значительным снижениям курсов местных валют.
Я люблю развивающиеся рынки. Вначале 1980-х годов совершенно случайно и при содействии со стороны Дэвида Фишера, работавшего в Capital Group и во Всемирном банке, я наткнулся на возможность инвестиций в развивающиеся рынки. Когда в 1983 году я впервые вышел как инвестор на фондовый рынок Таиланда, его полная рыночная капитализация составляла несколько миллиардов долларов, и акции торговались при отношении цены к доходу в шесть-семь раз. На развитых рынках «бычьи» настроения еще только набирали силу, и фактически никто не интересовался инвестициями в развивающиеся рынки. В следующие семь лет при помощи Международного банка я продвигал это инвестиционное направление, а затем Morgan Stanley впервые организовал закрытые фонды для активов Таиланда, Малайзии, Индии, Африки, Турции, России, а также диверсифицированный фонд развивающихся рынков. Эти фонды работали очень успешно и для нас, и для инвесторов, вложивших в них свои деньги. Так как мы были одними из первых, они поддерживались теми или иными гарантиями местных властей и некоторое время обеспечивали сверхдоходы. Пакистанский фонд, который Morgan Stanley создал в период коррекции на растущих новых рынках, является отдельной темой.
Грабителю банков Вилли Саттону судья задал вопрос, почему он грабил банки. Тот ответил просто: «Потому что это то место, где лежат деньги». Я люблю развивающиеся рынки, потому что там есть деньги. При этом я сразу вспоминаю о Майлсе Молэнде, главном героическом инвесторе на развивающихся рынках. Вместо того чтобы пересказывать вам обычный лепет о развивающихся рынках, позвольте мне рассказать о вполне реальном человеке и его компании Blakeney Management.
Майлс специализировался на вложении капитала в Африку и Ближний Восток, то есть в такие регионы мира, где обычно не ожидают найти плодородную для инвестиций почву (по крайней мере, до недавнего времени). Вероятно, именно это всеобщее мнение и способствовало тому, что на этих рынках можно было собрать хороший урожай, хотя на самом деле они напоминают мне рынки Таиланда и Индии в то время, когда я впервые с ними познакомился. Майлс презрительно именует Европу и Японию «экономиками в инвалидных креслах» с застойным, стареющим населением, считая их способными лишь на периодические попытки циклического роста. Молодые экономики развивающегося мира — это те места, где можно ожидать долгосрочного роста. Его теория состоит в том, что еще не открытые, действительно не избалованные инвестициями развивающиеся страны обладают самым большим потенциалом роста экономики и их фондовых рынков.
Кстати, это объясняет, почему вложения в индексные фонды развивающихся рынков не приносят полной отдачи. По определению, сам индекс, на основании которого составляется инвестиционный портфель таких фондов, взвешен согласно капитализации рынков, так что он всегда имеет смещение в сторону уже открытых инвесторами стран, вместо остающихся пока еще заповедными территорий. Рынки, которые еще не истоптали ноги крупных инвесторов, характеризуются гораздо меньшей степенью риска, чем те, которые уже пользуются спросом и поднялись. Майлс замечает, что, когда он говорит с людьми об инвестициях в африканские рынки, их первая реакция: такие вложения представляют собой инвестиционную версию русской рулетки. Он возражает, считая, что это больше похоже на чаепитие в гостях у бабушки, и при необходимости он может доказать, что волатильность на африканских рынках значительно ниже, чем на рынках так называемого цивилизованного мира. Кроме того, африканский портфель компании Blakeney в настоящее время торгуется при отношении цены к доходу меньше чем в девять раз, приносит более 5,7 % доходности, а медианная цена бумаг превышает балансовую стоимость всего в 1,3 раза.
Майлс Моленд — англичанин, ему около 55 лет. Он отличается аристократичной внешностью и речью выпускника Кембриджа. Впервые я познакомился с ним, когда много лет назад он успешно работал в качестве институционального продавца Morgan Stanley в Нью-Йорке. Затем он оставил эту работу, чтобы написать замечательную книгу о путешествии по Европе. Впоследствии он основал Blakeney Management, инвестиционную компанию, которая ориентирована исключительно на Африку. Майлс — замечательный, очень яркий и необычный человек. Его офис расположен в Лондоне, где он живет в плавучем доме на Темзе и ездит на работу на мотоцикле.
Теория Майлса состоит в том, что африканские и ближневосточные развивающиеся рынки являются последней неоткрытой инвестиционной территорией, и что если у вас есть данные о секторе, который инвесторы пока игнорируют, у вас есть возможность найти некоторые удивительные инвестиционные возможности. Другими словами, он увлекается вложением в неэффективные рынки. Он указывает на то, что африканские рынки (на которых акции оценены более или менее независимо от перспективы дохода) недооценены и представляют необычные возможности. Он утверждает, что африканские компании оцениваются слабо из-за своего территориального расположения, а не потому, что они на самом деле слабы.
Среди инвесторов фонда Blakeney Дэвид Свенсен и Йельский фонд. В своей книге «Руководство по портфельному управлению» Свенсен видит в этой компании «сущность предпринимательской организации управления капиталовложениями». Сам Майлс описывает Blakeney как «маленькую группу инвестиционных партизан, которая сражается и добывает трофеи в тех местах, которые слишком малы и слишком опасны для людей, которым есть что терять». Несколько лет назад одна крупная компания хотела купить Blakeney. Свенсен цитирует письмо, в котором Майлс объясняет причины отклонения этого предложения. Майлс считает, что «партизанский отряд не может быть интегрирован в регулярную армию, не потеряв при этом те свои свойства, которые делают его деятельность эффективной». Свенсен развивает эту тему.
Выбирая сотрудников банка, ведающих инвестициями с предпринимательской ориентацией, руководители повышают шансы достижения инвестиционного успеха. Большие, многопрофильные, жестко управляемые компании сталкиваются с бюрократическими препонами, препятствующими процессу творческого принятия решений. Маленькие независимые фирмы с превосходными кадрами сосредоточены на четко очерченном сегменте рынка, что обеспечивает самую высокую вероятность собственного разумного выбора, необходимого для достижения превосходных инвестиционных результатов.
Это — сжатое резюме тех качеств, которые люди с деньгами должны приветствовать в сотрудниках банка, ведающего их инвестициями. Со всеми своими бюрократическими атрибутами типа бесконечных совещаний, кадровых подразделений и раздутых отделов маркетинга, крупные компании по управлению капиталовложениями вряд ли смогут привлечь и сохранить достаточное число оригинально мыслящих специалистов и хороших управляющих. Поскольку эти компании управляются бизнесменами, а не инвесторами, их первичная цель не результат инвестиций, а скорее увеличение активов, находящихся под их управлением. Их продавцы могут реализовывать только те инвестиционные продукты, которые являются «горячими», пользуются спросом сейчас, а не те, что имеют хороший потенциал на будущее. Именно поэтому технологические акции на миллиарды долларов были проданы наивной и ничего не подозревающей публике на самом пике раздувания технологического «пузыря» в 1999 и 2000 годах.
Исторически результаты работы Blakeney не имели фактически никакой корреляции с динамикой развитых или даже развивающихся рынков. Однако доходность этого фонда сильно коррелиро-вана с африканскими и ближневосточными рынками. Какие-то годы заканчивались достижением высоких результатов, какие-то выглядели хуже. В последнее время результаты Blakeney были невероятны! Развивающиеся рынки как класс активов за прошлые 10 лет имели 76 %-ную корреляцию с S&P 500 и 81 % с EAFE. Blakeney, наоборот, имеет корреляции 31 % и 46 % соответственно. Долгое время Blakeney процветал за счет вложений в компании, названий которых вы никогда не слышали, и расположенные в таких местах, которые вы никогда не соберетесь посетить, не говоря уж о том, чтобы вложить в них деньги. Но если вы собираетесь поручить управление своими капиталами Майлсу, вам следует запастись терпением.
Весной 2005 года Blakeney, поднявшись за год на 28 %, возвратил инвесторам 10 % вложенных ими денег. Панафриканская сотовая компания Celtel, акции которой составляли одну из самых больших позиций фонда Майлса, была куплена кувейтской компанией с большой премией, так что его счета пополнились наличными, и Blakeney посчитал, что африканские акции стали более популярными и уже менее дешевыми. Майлс чувствует рост общего энтузиазма в отношении инвестиций в Африку и в Египет, в частности в те страны, где находятся главные офисы компаний, и чьи рынки были одними из лучших в мире на протяжении 2005 года. В течение многих лет, говорит Майлс, конференцию, посвященную африканским инвестициям, посещали несколько случайных продавцов, торгующих местными активами между собой и, возможно, около двадцати захудалых, старомодных инвесторов. Список участников состоял из предположительно важных господ из Международной финансовой корпорации и местных регуляторов рынка ценных бумаг, при этом ни один из них не распознал бы недооцененную акцию, даже если бы она влетела к ним в окно и шлепнулась на стол прямо во время завтрака.
Однако в этом году, когда на ежегодную африканскую конференцию слетелась стая нетерпеливых молодых аналитиков, пред-ставляющих американские и английские инвестиционные учреждения, Майлс встревожился и испугался. Внезапно акции компаний из ОАЭ устремились к небу. Потрясенный Майлс принял решение сократить свои позиции до тех пор, пока он не сможет найти какие-нибудь действительно нетронутые активы, которыми пока еще никто не интересуется. В своем недавнем квартальном послании от Blakeney Майлс объяснил, почему он распродал акции компаний из Объединенных Арабских Эмиратов.
Если бы мы были циничными людьми, мы сказали бы, что пик на рынке Объединенных Арабских Эмиратов совпадет либо с июльским 1Р0 акций местной телекоммуникационной компании на сумму в 1 млрд долл., либо с намеченным на сентябрь открытием в Дубай разрекламированного Международного финансового рынка— новой биржи, цели создания которой отнюдь не очевидны: в Дубай уже имеется абсолютно нормальный фондовый рынок. Однако мы — не циники, а Дубай — удивительное место; возможно, местный рынок будет расти вечно. Жаль только, что ваши деньги не будут инвестироваться в него.
Я подозреваю, что Майлс прав, теряя уверенность в четком представлении будущего этих рынков. Питаемые избыточной ликвидностью, созданной возросшими нефтяными доходами, плюс некоторыми предварительными признаками начала реформ и улучшения макроэкономического управления, ближневосточные и североафриканские рынки быстро выросли до сумасшедших уровней. Рыночная капитализация фондового рынка Саудовской Аравии, которая не вводит ограничений для иностранных инвесторов, сейчас составляет 450 млрд долл., т. е. больше, чем у Индии или Китая. Акции банков продаются по цене в 30 раз превышающей доход. Это классический пример того, как ликвидность управляет рынком. Но обратите внимание. Когда рынки дороги и слишком популярны, Blakeney — фонд, управляемый инвесторами, — возвращает деньги своим клиентам. Крупные американские компании по управлению капиталовложениями, руководимые бизнесменами, даже тогда, когда фондовый «пузырь» находился на грани взрыва, продолжали подсовывать публике фонды технологических акций.
Конечно, Майлс и его компания иногда становятся жертвами лгунов и обманщиков (поскольку мы торгуем на цивилизованных рынках), но Blakeney — настоящий стратегический инвестор, и этот статус вместе с репутацией Майлса на африканском континенте обеспечивает ему поддержку. В настоящее время Майлс чувствует, что Нигерия (рынок которой мы не рассматриваем всерьез), Кения (там есть рынок?) и в конечном счете Иран — три страны, которые ни один уважающий себя руководитель не рассматривал в качестве объектов для инвестиций, — являются сейчас наиболее дешевыми и привлекательными рынками. Все эти страны имеют огромные человеческие (в Нигерии проживает 150 млн человек) и природные ресурсы.
Майлс занимается поиском достойной премии за риск, и, например, ситуацию в Нигерии можно оценить по шкале от ужасной до плохой. Он говорит, что нельзя поддаваться влиянию ВВС, The Economist или New Jork Times. Например, Майлс считает, что широко освещаемая в СМИ история о женщине, приговоренной в Нигерии за прелюбодеяния к побитию камнями до смерти, была просто местью за политический курс этой страны. Местные франчайзинговые компании, такие как Guinness Nigeria или Nigerian Foods, растущие на 35 % в год, могут быть куплены по цене, превышающей доход только в 10 раз. Акции Nigerian Breweries, доход которых удваивается каждые два с половиной года, продаются с превышением прибыли всего в семь раз.
Майлс и его коллеги сейчас ищут новые инвестиционные возможности на таких рынках, как Кипр, Ливан и Тунис. Это страны, где, как говорит Майлс, брокеры водят такси, и где есть хорошо управляемые компании с реальным ростом, и которыми никто не интересуется только потому, что они котируются на неправильных фондовых биржах.
Список храбрых компаньонов Blakeney (т. е. его клиентов) короток, но впечатляющ. Документальные рассказы Майлса об отдаленных частях света сами по себе заслуживают отдельного признания. Он любит путешествовать по экзотическим местам, не брезгуя оста-навливаться в подобиях гостиниц, полных блох, и рискуя подхватить странные болезни, если в тех местах есть возможность найти компании, растущие на 20 % в год и продающиеся при отношении цены к доходу в пять раз. Никто не знает его маршрут по Ближнему Востоку и Африке, и я очень внимательно отношусь к тому, что он говорит. К нему подходит описание, которое Рэдьярд Киплинг дал авантюристу: «его язык насыщен странными диалектами, а его лицо забронзовело под чужим солнцем».
Как уже было сказано, Майлс очень «по-бычьи» настроен в отношении Ирана, который, по его утверждению, является единственной страной на Ближнем Востоке, которая поддерживает западную систему выборов, когда все граждане, и мужчины, и женщины, имеют равное право голоса. Он видит перспективы для Ирана, как для страны в целом, так и для ее экономики, и в конечном счете для иранского фондового рынка. Он указывает, что эта страна имеет население в 60 млн человек, которое быстро увеличивается. Там имеется законно избранный парламент, что является редкостью для Ближнего Востока, и в него избрано больше женщин, чем в Соединенных Штатах. Население страны является молодым, динамичным и активно интересуется западной культурой. Это контрастирует с резкими изречениями местных мулл. Там имеется даже элементарная фондовая биржа. Возможно, что преуспевающий, прогрессивный, демократический шиитский блок, составляющий 100 млн человек, который включает Иран, Ирак и Афганистан, мог бы стать противовесом более мелким суннитским странам Персидского залива. При таких условиях вполне возможно, что Майлс будет покупать акции иранских компаний, даже учитывая, что Иран является частью оси зла Джорджа В. Буша.
Короче говоря, Иран представляет собой идеальную ситуацию в той области, которая интересует Майлса: большая страна с активным населением, развивающаяся к демократическому капитализму. Индивидуалист Майлс не склонен к политкорректности. Он утверждает, что в конечном счете Соединенные Штаты и Великобритания окажутся перед необходимостью найти способ достижения сердечного согласия с Ираном. Эта страна имеет слишком важное значение, чтобы не протянуть ей руку примирения. Положительные сдвиги имеются, поэтому Иран скорее принадлежит к оси потенциальных возможностей, чем к оси зла.
Я думаю, что подход Blakeney к инвестициям в развивающиеся рынки имеет смысл и весьма полезен для Африки и всего мира, Однако процесс нахождения и исследования новых рынков требует большого терпения. Это не для меня. Выбирая объекты для инвестирования здесь и сейчас, я предпочитаю исследование, а не первоот крывательство. Тем не менее я полагаю, что развивающиеся рынки в ближайшие пять лет станут лучшим классом активов в инвестиционной сфере.
ГЛАВА 14
Все великие инвестиционные управляющие —очень дисциплинированные маньяки
Несколько лет назад я завтракал с одним из лучших своих друзей, Грэгом, который управляет мегахеджевым фондом акций с капиталом в 2,5 млрд долл. Грэг великолепен! Сейчас ему около 60 лет, он имеет собственный капитал, составляющий не менее 500 млн долл. и безупречную репутацию, но он до сих пор остается столь же активным управляющим, каким был 30 лет назад, когда я впервые познакомился с этим привлекательным молодым фанатичным парнем. Теперь, треть столетия спустя, четыре ночи в неделю он спит в маленькой комнате в своем нью-йоркском офисе. Грэг остается одним из самых активных биржевых игроков, и одной из составляющих его обаяния является его открытость. Если его фонд преуспевает, он говорит вам об этом. Если у него проблемы, он стонет, не скрывая своих эмоций. Если один из его людей совершил ошибку и потерял деньги, он не будет хранить это в секрете. Он полностью открыт. Он — очаровательный болтливый маньяк.
Грэг имеет репутацию крикуна, с которым трудно работать. Говорят, что он вопит на своих сотрудников, когда те допускают ошибки или небрежности. Я думаю, что это правда. Он должен быть таким. Все основатели крупных успешных хеджевых фондов строги и требовательны к своим подчиненным. Они могут быть очаровательны и харизматичны, но если аналитик работает спустя рукава, они устраивают ему разнос. Больше всего Грэг не любит ошибаться или терять деньги, никогда и ни при каких обстоятельствах, и если это случается, он сходит с ума.
Управление крупной хеджевой компанией аналогично руководству футбольной командой. Ее необходимо сделать самой сильной, наилучшим образом организованной, целеустремленной и укомплектовать талантами. Мягкие, благосклонные и терпимые к ошибкам подчиненных менеджеры быстро выходят из игры. Джулиан Робертсон, возглавлявший фонд Tiger, был и требовательным экзаменатором инвестиционных идей, и руководителем, нетерпимым к недоучкам. В его присутствии работавшие на него блестящие молодые аналитики начинали трястись от страха, но в конечном счете все сотрудники любили его за неустанный поиск инвестиционной истины. Кроме того, Джулиан заботился о своих людях и был весьма щедр, выплачивая им бонусы по итогам работы в течение года. Его сотрудники всегда платили ему ответной любовью.
Я знал Грэга с тех времен, когда он был успешным аналитиком акций и управляющим портфелем в фонде Fidelity. Этот фонд находит и щедро вознаграждает победителей, и Грэг был настоящей яркой и сверкающей звездой инвестиций. До работы в Fidelity, как он сам любит рассказывать, он был обычным толстым еврейским мальчиком из Бруклина. Грэг всегда успешно выбирал акции, поскольку его анализ отличался строгостью и неотразимой логикой. Обычно он оказывается прав, а если ошибки все же случаются, виновным всегда бывает какой-нибудь совравший ему менеджер. Грэг — действительно толстый человек. «Я каждый год посещаю специальные курорты для похудения, — усмехается он, — и за последние 15 лет я потерял 300 фунтов, но при этом набрал 350 новых».
Однажды, на одной из конференций, мы одновременно выходили с ланча. «Куда вы теперь направляетесь?» — спросил я его. «Я возвращаюсь в свой номер, чтобы сделать несколько звонков и разобраться со своим мини-баром», — ответил он с хитрой усмешкой. Только что за ланчем он активно работал вилкой, метая в свой рот фрикадельки и одновременно философствуя о рынках, неблагодарности молодых парней, которые на него работают, и о жизни вообще.
«Пять лет назад этот мальчик пришел ко мне и заявил, что я — его герой, и он будет счастлив работать бесплатно, — рассказывал Грэг. — У него нет денег, но ему нравится этот бизнес и он хочет учиться. Он утверждал, что по выходным читает и конспектирует мои старые отчеты времен Fidelity. Он поклоняется мне. Признаю, что я был польщен. Первое время я платил ему гроши, потому что большего он и не стоил. Затем мы имели несколько очень прибыльных лет. При этом он помог мне в некоторых точных попаданиях, и я заплатил ему несколько миллионов долларов. Два года назад он объявляет, что он любит деньги, но его прежде всего интересует партнерство, и цель его жизни состоит в том, чтобы стать моим партнером. Хорошо, я делаю его партнером. В первый год он зарабатывает большие деньги. На обеде, посвященном окончанию юда, где присутствуют все наши парт-неры, он со слезами на глазах благодарит меня за все, что я для него сделал. Его жена фотографирует нас. Потом она целует меня и утирает слезы. Они обнимают меня уже оба. Зажатый между ними, я похож на бутерброд и тоже плачу от умиления. Это — история превращения Золушки в принцессу, пример осуществления американской мечты. Я действительно чувствовал себя прекрасно в этой ситуации.
Затем в прошлом году мы теряем 20 %, и никто не получает вознаграждение, поскольку платить его не из чего. В конце прошлого года этот мальчик приходит ко мне с очень серьезным видом и сообщает, что собирается в январе уйти в другой фонд. Он стоит, потупив взор, и выглядит грустным. Он говорит, что потерял веру в меня как в инвестора, и из-за потерь в текущем году, прежде чем он сможет получить очередное вознаграждение, фонд сначала должен будет отыграть эти потери, а ему нужно делать деньги. Его дети учатся в частной школе, он купил контракт в Net Jets и квартиру в Палм-Бич. Поэтому он увольняется и переходит в фонд, который находится на плаву».
Грэг говорит это с нескрываемым возмущением. «Мальчик хочет летать на личном самолете! Вы знаете, что я летал коммерческими рейсами, пока мне не исполнилось 55 лет, и я не заработал 500 миллионов долларов. Это невероятно! Я сделал богатым этого ребенка, который вылез из ниоткуда и ничего не знал. Теперь же, после одного плохого года, за который он тоже частично несет ответственность, он увольняется. Я разрекламировал его своим клиентам, и теперь его уход в комплексе со всеми остальными бедами становится моей главной проблемой. Это обеспечивает мне действительно серьезные неприятности. Тогда я сказал ему в лицо, что он — мерзкий неблагодарный кусок дерьма, и чтобы он собирал свои вещи и уматывал сегодня же, не дожидаясь января. И представьте себе, он был оскорблен моими словами. Да я — сама доброта!»
Грэг покачал головой и проглотил очередную фрикадельку, чтобы успокоиться. «В этом году я поднялся на 50 %, — продолжил он. —
Этот пацан легко заработал бы у меня 10 млн долл. Вместо этого он перешел в рыночно-нейтральный хеджевый фонд, который весь год добивался качественных «лонгов» и мусорных «шортов», а заработал жалкие 3 %». Он фыркнул с отвращением. «Дети, если они хороши, доставляют сплошное беспокойство, они неблагодарны и жадны, и вам повезет, если они отработают хотя бы три года, прежде чем вас бросить. Если от них нет проку, то все, что они делают, так это тратят ваши деньги и ухудшают показатели вашей работы, ивы должны уволить их с щедрым выходным пособием, иначе они будут на каждом углу обливать вас грязью. Это игра без приза. Каждый год вы видите все новые молодые улыбающиеся лица, которые говорят вам, насколько вы замечательны, а потом кидают вас при первой возможности».
Мы поговорили о том, как существующая в хеджевых фондах потенциальная возможность зарабатывать большие деньги развра щает умы молодых парней. Существует целый легион таких молодых охотников, дрейфующих от одного крупного хеджевого фонда к другому, подвизаясь в качестве аналитиков или трейдеров в поисках места, где они смогут зацепиться и сорвать свой куш. При этом мы с Грэгом согласились с тем, что конечной целью этих ребят является создание собственного фонда. Проблема организации собственного фонда состоит в том, что вы должны собрать начальный капитал. Если вам это удается, то вы можете контролировать распределение прибыли и сэкономить на издержках. Если у вас нет инвесторов, вам придется потратиться на оплату профессиональных сборщиков капитала. Умный молодой парень с хорошими предварительными результатами, вероятно, сможет консолидировать 20-50 млн долл. инвестиций, но при этом 30-40 % его прибыли уйдет на покрытие издержек.
При всем прочем Грэг — очень мягкий, сентиментальный человек. Он финансирует все организации в Бруклине, с которыми связаны его воспоминания о детстве, — общественный центр, синагогу, среднюю школу, библиотеку и ряд других. То же самое относится и к организациям в Вестчестере, где он живет теперь. Очень многие хеджевые ежи занимаются благотворительностью. В частности, Джордж Сорос, Луи Бэкон, Джулиан Робертсон, Стэн Драсенмиллер и Пол Тюдор Джонс. Они отдают свои собственные деньги, а не деньги своих компаний, и делают это не для саморекламы, как это свойственно многим корпоративным топ-менеджерам.
Грэг — настоящая машина по выбору перспективных акций. Никто не имеет лучшей способности находить недооцененные активы. В штате его компании работают четыре или пять аналитиков, которые в основном занимаются беготней, но сам Грэг посещает каждую компанию, в акции которой он вкладывается, лично разговаривает с ее топ-менеджерами и изучает каждую компанию под своим собственным аналитическим микроскопом. Если он покупает акции какой-то компании, он становится ее активным акционером, и его обращения к менеджменту в случае снижения показателей работы компании являются конструктивными, но весьма серьезными. Если управление не отвечает, обращения принимают угрожающий характер. Ьог запрещает топ-менеджерам лгать Грэгу о материальном положении компании. Одна компания попыталась это сделать, и тогда Грэг сообщил о ней Шпитцеру и свидетельствовал против нее на слушаниях. Если же он продал акции какой-то компании в «шорт», он начинает всем и каждому рассказывать о ее недостатках и промахах.
Возможно, на сегодняшний день ситуация изменилась, но в тот раз Грэг сообщил, что не делает инвестиций. «Я не могу найти достаточно дешевых акций», — ворчал он. Он смотрит в ближайшее будущее американского рынка с позиции «медведя». «Сейчас мы занимаемся самоедством, — говорит он. — Буш в своих политических целях протолкнул два огромных налоговых стимулирования в отношении амортизации, что поощрило расход оборотного капи тала в счет будущих периодов. Тем временем политика «дешевых» денег Гринспена ведет к заимствованию потребления из будущего. Я боюсь, что процессы, вызванные этими двумя мощными стимулами, в конечном счете приведут нас к спаду деловой активности и очередному «медвежьему» рынку.
Не цепляйтесь за убыточные позиции: крупные инвесторы всегда отсекают свои потери
Грэг очень жестко относится к хладнокровному восприятию потерь. Подобно многим трейдерам, он автоматически отсекает убытки обычно на 10 %-ном уровне. Рой Ньюбергер, Джеральд Лоуб, Бернард Барух и Джесси Ливермор — все делали это. Барух имел самомнение, которого хватило бы на то, чтобы легко заполнить Храм Дендур, но он был проницательным инвестором. В его книге «Моя собственная история» он рассказывает, как он выработал для себя принцип отсекать потери, закрывая позиции, которые пошли против него. Он писал:
На фондовом рынке первая потеря обычно наименьшая. Одна из самых серьезных ошибок, которые может допустить любой инвестор, состоит в том, чтобы продолжать слепо цепляться за убыточную позицию и отказываться признать, что решение об ее открытии оказалось неверным. Иногда мы принимаем свои акции слишком близко к сердцу. В таких случаях чем глубже вы погружаетесь в тему, тем более вероятно возникновение ощущения того, что вы можете обмануть рыночный принцип спроса и предложения. Тот, кто считает себя экспертом, как правило, смело шагает в такое болото, куда не рискнет сунуться даже последний дурак.
Барух утверждает, что покупать следует на росте.
Многие новички продают те акции, в которых они имеют прибыль, чтобы защитить другие позиции, по которым они имеют убытки. Так как хорошая позиция редко и незначительно снижается в цене и чаще приносит прибыль, в психологическом отношении ликвидировать ее достаточно легко. Потери от плохой позиции, вероятно, будут более тяжелыми, и неопытные инвесторы чувствуют потребность в том, чтобы держаться за нее, ожидая вернуть то, что было потеряно. На самом деле необходимо следовать принципу: продавай плохую позицию и сохраняй хорошую.
Согласно Баруху, одним из важнейших условий успешного инвестирования должно быть умение «отсекать свои потери быстро и безболезненно».
В «Воспоминаниях биржевого спекулянта» Эдвина Лефевра Джесси Ливермор много раз повторяет, что вы должны покупать при движении вверх и продавать при падении. «Никогда не увеличивайте свою позицию, — пишет он, — если первое вложение в эти акции не принесло вам прибыль. Всегда продавайте то, на чем вы теряете. Только сосунки покупают падающие бумаги».
Ливермор не имел жестких и неукоснительных правил относительно устранения проигрышных позиций, вместо этого он рассуждал о том, что правильный выбор времени для инвестиций зависит от вашего чутья в отношении акций и рынка. Он сам был необычайно одаренным, интуитивным трейдером и не обременял себя глубоким изучением фундаментальных показателей тех акций, в которые он вкладывал свои деньги. Таким образом, Ливермор был более гибок в своих взглядах, чем большинство из тех, кто, вероятно, сверхинтеллектуализирует свои акции, и он был активным сторонником инвестиций в сильные акции, по которым прослеживалась ясная и долгосрочная тенденция к повышению. Как только цена акций, которыми он владел, начинала колебаться, он закрывал позицию. Его правило состояло в том, что, если акция, которая была сильной, не в состоянии продолжить свое «ралли» после коррекции, это первый признак предстоящих неприятностей и указание на то, что наступило время выхода.
Конечно, покупка силы и продажа слабости — это чистая стратегия импульсного инвестирования, и как инвестор в ценности и поклонник фундаментального анализа, я не одобряю такой стиль. Но вот что делает Уоррен Баффет. Он говорит, что не верит в «стоп-лоссы». Однако вы должны быть почтительны к рыночным основам. Если позиция идет против вас на 10 %, возможно, рынок знает что-то, что прошло мимо вашего внимания. Снижение позиции на 10 % вынуждает нас провести обширный и систематический анализ фундаментальных показателей, используя и внутренние, и внешние ресурсы. Мы должны убедиться, что ничто не изменилось. Если в результате мы приходим к выводу, что не изменилось ничего, кроме цены акции, мы должны покупать ее дальше. Если мы испытываем какие-то сомнения в этом отношении, мы должны продать не менее половины своей позиции.
Тенденция,тенденция,тенденция,
Кто знает, грядет ли коррекция?
И чей-то изменчивый вкус Не сменит ли акциям курс?
Сэр Алек Кейрнкросс, главный экономический советник британского правительства в 1960-х годах.
Визуалы, аудиалы и внимательное чтение
Недавно я читая интервью с Чарли Мангером, который является полной противоположностью Уоррена Баффета. Мангер — крупный инвестор и действительно мудрый старик.
За всю свою жизнь я не знал ни одного человека, который являлся бы хорошим специалистом в широкой области знаний и при этом не читал бы массу специальной литературы. Я знаю множество проницательных людей, которые могут обойтись без чтения, оставаясь профессионалами в пределах своей узкой специализации. Но инвестиции — это широкая область. Так что я не могу согласиться с вами, если вы думаете, что сможете освоить эту науку и получить необходимые знания без постоянного чтения... Вы были бы лора-жены, узнав, сколько читает Уоррен [Баффет]. Вы были бы не менее поражены, если бы узнали, сколько прочел я.
Чарли Мангер,
из выступления на годовом собрании Berkshire Hathaway, 2003 год
Определенно, чтение — одно из любимых моих занятий, и я думаю, что читать следует не только специальную, но и историческую, и художественную литературу, и даже поэзию. Инвестиции неразрывно связаны с изменениями человеческих настроений. Однако эмоциональный поток является еще и основой художественных романов и поэзии. Кроме того, иногда вы должны очищать свои мозги и душу с помощью качественной литературы. Когда я прихожу домой после рабочего дня, моя голова по самую макушку забита рыночной информацией, мыслями о состоянии нашего инвестиционного портфеля, банальными фразами о необходимости избегать ошибок и прочим мусором. Тогда я беру бокал хорошего вина и погружаюсь в приятное чтение. У меня под рукой всегда найдется хотя бы одна подходящая книга. У меня нет строгого предпочтения какого-либо жанра, но одно условие является обязательным — книга должна быть хорошо написана. В настоящее время я повторно перечитываю полную интригующих фактов биографию Дизраэли, написанную Уильямом Блэйком.
Я — визуал. Визуалы прежде всего воспринимают информацию через глаза, в том числе во время чтения. Аудиалы получают информацию главным образом через уши, путем разговора и социального взаимодействия. Чарли Мангер тоже визуал. Кроме того, я разделяю скептицизм Мангера по поводу того, что тот, кто мало читает, может быть по-настоящему успешным инвестором. Хотя я знаю множество людей, которые являются очень успешными трейдерами и спекулянтами и при этом не читают ничего, кроме спортивной страницы.
Одна из самых больших и самых трудно решаемых моих проблем состоит в управлении временем. Процесс получения и обработки информации и данных для последующего принятия мудрых инвестиционных решений занимает весь день и ночь профессионального инвестора. Например, один мой друг, визуал, который уже очень давно занимается инвестиционным бизнесом и достиг невероятных результатов, читает запоем, но при этом он очень дисциплинированный читатель. Под этим я понимаю, что он имеет наметанный глаз и легко распознает бесполезные материалы, на которые можно не тратить свое время, но при этом он находится в непрерывном поиске настоящей жемчужины знаний, тех кусочков пазла, из которых постепенно складывается решение любой инвестиционной проблемы.
Мало того, что этот фанатик постоянно что-то читает в рабочие дни, но и каждый уикенд, к ужасу своей жены, он приносит домой несколько тяжелых пакетов с научно-исследовательскими отчетами и журналами. Он рано встает и каждый уикенд проводит шесть-семь часов, просматривая эту массу документов и оставляя на их полях наскоро написанные примечания для своих аналитиков и портфельных управляющих. Возможно, процентов десять из всего этого бумажного объема он читает и изучает тщательно. Конечно, иногда он и говорит, и слушает, и все же этот визуал большую часть информации получает во время чтения. «Таким образом вы получаете меньше лжи», — говорит он.
У меня есть еще один знакомый, который также имеет блестящие инвестиционные результаты и не менее одержим своей работой, но он, напротив, легко воспринимает информацию на слух. Раньше он имел обыкновение много читать, но теперь он этим практически не занимается, хотя и носит с собой кейс, набитый материалами исследований, которые он время от времени перебирает. Он все еще подписан на различные рассылки и чувствует себя неуверенно, когда думает, что у вас есть аналитические отчеты, которых нет у него. Весь этаж, который занимает его офис, завален материалами различных инвестиционных исследований, и как-то прошлым летом, когда он открыл багажник своего автомобиля, чтобы достать клюшки для гольфа, я увидел и там большую груду старых отчетов, которые пролежали уже Бог знает сколько времени.
Вместо чтения он одержим разговорами по телефону. Ежедневно, включая уикэнды и вечера, он ведет телефонные беседы, которые обычно начинаются словами: «Ну, как дела, приятель?» И все же он тоже по-своему очень дисциплинирован, поскольку каждый его разговор короток и содержателен. Как только он выкачивает из собе-седника всю полезную информацию, он заканчивает беседу словами: «Мне надо бежать». Это нельзя назвать болтовней. На самом деле после 30 лет чтения исследовательских отчетов он пришел к выводу, что доходность его инвестиций, тем не менее, все еще низка, и что необходимые ему данные нельзя найти в отчетах. Поэтому он тратит свое время на разговоры, черпая таким образом самую разную информацию из различных источников.
Что касается меня, хотя я и, Бог — свидетель, каждый день трачу массу времени на разговоры со своими знакомыми по бизнесу, я все же очень много читаю. Иногда то, что попадает в мой почтовый ящик, настолько меня захватывает, что я жертвую временем, которое мог бы потратить на анализ. Разобранные груды бумаг, чистый стол и пустой почтовый ящик —всего этого можно добиться при желании, но это принесет скорее вред, чем пользу. Целью чтения является не объем перелопаченной информации, а раскопки и нахождение тех знаний, которые способствуют принятию прибыльных решений.
На мой взгляд, серьезно погрузиться в чтение во время работы в офисе практически невозможно из-за слишком большого количества отвлекающих факторов, поэтому я трачу на чтение ночное время и уикенды. Я часто задумываюсь, действительно ли в этом есть какая-то заслуживающая внимания польза или это всего лишь хобби. Хотя я знаю, что не существует никакой прямой зависимости между объемом прочитанного и количеством заработанных денег, но, так или иначе, я чувствую себя спокойнее, если прочитываю все сообщения, приходящие в мой почтовый ящик. Занимаясь управлением инвестициями, мы должны управлять и своим чтением, быть дисциплинированными и безжалостно-избирательными читателями, не позволяя управлять собой. Мне нужна первичная информация или анализ ситуации в мире, секторе промышленности или в компании, которая может помочь мне делать деньги. Изменения движут рынком. Из всего объема печатных материалов, которые я получаю ежедневно, 90 % для меня ничего не стоят, потому что они или повторяют то, что я уже знаю, или бесполезны. Шансы, что мне удастся обнаружить что-нибудь новое в очередном 20-страничном отчете General Electric, практически равны нулю. Проблема состоит в том, что я не могу вычленить 10 % полезной информации, не просмотрев весь объем, и ни один самый умный секретарь не может выполнить эту работу вместо меня. Когда мне попадается сообщение или статья, которая содержит действительно свежий взгляд на вещи, я нахожу время, чтобы ознакомиться с этим материалом более тщательно. При этом мне удается обнаружить нечто полезное еще и между строк.
Все, что я читаю, имеет большую или меньшую ценность. Очевидно, что часть актуальной информации попадает ко мне случайно, но я все же полагаюсь на системный подход. Каждый день, добираясь до своего офиса на поезде, я читаю New York Times и Financial Times. Я всегда читал колонку Томаса Фридмана. Financial Times превосходно подает корпоративные новости. Позднее, в течение дня я пытаюсь просмотреть Wall Street Journal Когда я путешествую по Азии или Европе, я предпочитаю International Herald Tribune, которая, по моему мнению, является лучшей ежедневной газетой в мире. Азиатские и европейские издания Wall Street Journal до некоторой степени даже лучше, чем те, что выходят в Соединенных Штатах. Я начинаю думать, что я должен проводить больше времени, читая корпоративные новости в газетах, которые не претендуют ни на что, кроме простой передачи фактов, и уделять меньше внимания брокерским исследованиям, которые часто сообщают то, что уже потеряло свое значение. Вне зависимости от содержания мне нравится читать бюллетень Кирилла Соколова «Что я узнал на этой неделе». Его материалы следует воспринимать с некоторой долей сомнения, потому что Кириллу свойственно представлять только одну сторону любой рассматриваемой им темы. Однако он, несомненно, оригинальный мыслитель.
Каждый уикенд я стараюсь тщательно проштудировать The Economist. Это бесспорно лучший в мире журнал, и никакое иное издание не сравнится с ним в глобальности исследований. Кроме того, я просматриваю оглавления Time, The New Yorker и Newsweek (Фарид Закария превосходен) в поисках чего-нибудь интересного. Все три этих издания раньше были куда лучше, а сейчас лишь изредка радуют меня хорошими материалами, печатая в основном всякий мусор. Еще я обычно просматриваю Fortune. Этот журнал также превратился в макулатуру, но иногда в нем попадаются очень хорошие острые статьи. Кэрол Лумис великолепен. Institutional Investor; Absolute Return и International Economics Дэвида Смика тоже входят в мой список для чтения. Мне приходится изучать все это множество журналов, перелопачивая горы руды ради драгоценных крупиц действительно полезной информации. Должен признать, что я с удовольствием читаю Sports Illustrated и потому, что этот журнал превосходен, и потому, что я являюсь поклонником спортивных состязаний.
Каждый день в наш офис поступает множество материалов различных рыночных исследований и бюллетеней. Главным образом они приходят по электронной почте. Мой метод разобраться в этом потоке информации состоит в том, чтобы сосредоточиться приблизительно на 25 различных источниках в диапазоне от Эда Хаймэна, Джима Польсена и Джима Уолкера и до Байрона Вьена, Стива Роуча и Криса Вудса. Имеет смысл изучать и корпоративные резюме, выпускаемые серьезными исследовательскими компаниями. Я не хочу сказать ничего плохого относительно исследований аналитиков с Уолл-Стрит. Они все еще представляют определенную ценность в качестве источников инвестиционных идей, и иногда беседы с ними могут быть очень поучительными. Наши основные источники исследовательских материалов — Morgan Stanley, J. P. Morgan, Goldman Sachs, Credit Lyonaisse, ISI, Bernstein, Credit Suisse, The Bank Credit Analyst, Merrill Lynch, Intregal Associates и Bear Stearns. Все остальное мой помощник убирает. Время от времени я пересматриваю этот список, добавляя или удаляя некоторые источники. Иначе я рискую пропустить что-то действительно важное.
Таская с собой тяжелый кейс, набитый различными материалами исследований, испытываешь желание облегчить этот груз, отказавшись от некоторых документов. В результате возникает риск того что действительно хороший материал будет отложен в сторону для более позднего прочтения, и вместо этого время будет потрачено на изучение мусора. Я обнаружил, что, уменьшая вес своего кейса и не читая некоторые материалы, отложенные «на потом», по прошествии недели или около того я вынужден отправлять их в мусорнук корзину, поскольку они устаревают. Очевидно, это не лучшая практика.
Я не беру на себя труд читать публикации большинства экономистов (особенно тех, кто настаивает на том, чтобы их называли доктор Сэм или доктор Эрик) и стратегов, потому что они говоря! вам только о том, что уже произошло, но не о том, чего следует ожидать в будущем. Они не делают прогнозов; они лишь экстраполируют недавние тенденции в будущее. Их предсказания основаны на последних экономических показателях или недавних рыночные событиях. В результате они всегда идут на шаг позади, вместо того; чтобы обгонять события. Они вечно недооценивают влияние изменений, которые могут происходить в экономике. Конечно, есть несколько исключений. Доктор Купер все еще лучший экономист из всех, кого я знаю. Бизнесмены — одни из моих лучших источников информации, поскольку они имеют свой взгляд на происходящее. И, кроме того, конечно, всегда есть люди, к мнению которых стош прислушаться потому, что они являются хорошими индикаторами того, что не следует делать.
Очень сложно читать в офисе, когда вас все время отвлекают телефонные звонки и информация, появляющаяся на мониторах. Электронная почта и новостное агентство Bloomberg — главные поглотители вашего внимания и времени. Невозможно производительно мыслить, уставившись в экран. Разбор корреспонденции, поступившей в ваш почтовый ящик, легко может стать еще одной разновидностью навязчивой деятельности. Я отвечаю даже на не слишком важные электронные письма вместо того, чтобы потратить это время на размышления. То же самое относится и к голосовой почте. В нашем офисе есть читальный зал и библиотека. Хороший свет, удобные кресла, отсутствие телефонов и запрет на любого рода беседы. Не отвлекаясь на посторонние вещи, вы можете всего за час провести невероятное количество исследований. Однако самое подходящее для чтения время — это 85 минут езды в пригородном поезде.
Как инвестор, вы должны контролировать свое интеллектуальное окружение и не позволять внешнему миру управлять вами. Вы должны быть непреклонны при выборе тех, с кем вам стоит общаться, и жестко пресекать лишние контакты. Общепринято считать, что Интернет и переписка по электронной почте — это блестящие, экономящие время изобретения. Они могут быть такими, но как отмечено выше, они же способны отнимать у вас массу бесценного времени. Всем нам свойственно выделять те факты, которые подтверждают наши собственные предубеждения, поэтому вот вам такой факт. Недавнее исследование 1000 взрослых людей, проведенное Лондонским университетом, показало, что обычная переписка по электронной почте и передача текстовых сообщений снижают интеллект и умственные способности сильнее, чем регулярное пассивное курение. Было установлено, что большинство офисных работников серьезно увлечено электронной перепиской. Треть обследованных настолько погружена в экраны своих компьютеров, что отвечает на приходящие электронные сообщения немедленно или в течение 10 минут. Каждый пятый обычно прерывает рабочий процесс, чтобы ответить на пришедшее электронное письмо.
Это исследование выявило, что среднее снижение интеллекта из-за прерываний входящими электронными сообщениями составляет 10 пунктов показателя интеллекта (IQ) по сравнению с 4 пунктами снижения, вызываемого курением в помещении офиса. Столь же серьезную потерю интеллекта — в 10 пунктов — вызывает бессонница. Конечно, все эти три фактора являются временными. Еще один очаровательный вывод данного исследования состоял в том, что на интеллектуальные способности женщин отвлекающее влияние электронной почты имеет меньшее воздействие. Среднее снижение показателя интеллекта для женщин, склонных к почтовой зависимости, составило 5 пунктов, тогда как для мужчин этот показатель равнялся 15 пунктам. Другими словами, женщины намного лучше, чем мужчины, приспособлены для работы в многозадачном режиме.
Необходимо не просто читать, но еще и думать о прочитанном.
ГЛАВА 15
Любовь клиентов прямо пропорциональна вашим последним инвестиционным результатам
Управление активами крупного взаимного фонда — тяжелая и неблагодарная работа. Ежедневные изменения чистой стоимости активов вашего фонда по отношению к предыдущему дню, а также показатели прибыли и убытков с начала года доступны для каждого, у кого есть желание их увидеть. Вы понимаете, что весь мир знает, герой вы или бездельник. В крупных управляющих компаниях, обслуживающих множество частных клиентов, которые уделяют слишком серьезное внимание краткосрочным результатам работы, ежедневные колебания чистой стоимости активов держат в напряжении даже самых спокойных и стойких портфельных управляющих. Работать с деньгами институциональных инвесторов — сложно, но, по крайней мере, в этом случае ваш профессионализм не переоценивается клиентами ежедневно.
Когда ваша доходность растет, вы чувствуете себя победителем, разгадавшим великую тайну успешного инвестирования. Но если вы теряете деньги, это беспокоит ваших клиентов и делает вас лохом. Выяснить, что именно вы делаете неправильно, очень трудно, потому что инвестиционный портфель может включать в себя 30 или 40 различных торговых позиций. Когда вы переживаете резкий спад, правильные решения нивелируются ошибочными. Это невероятно расстраивает и вскоре вы начинаете сомневаться в себе. Резкий спад может продолжаться в течение 6 месяцев, 18 месяцев или даже нескольких лет.
Управление активами — не для каждого, или Глотание пыли
Ежедневным напитком портфельных управляющих является алкогольный (хотя, возможно, лучше сказать — ядовитый) инвестиционный коктейль, который вызывает острые ощущения радости победы и муки поражения. Успешная работа повышает самооценку, уверенность в себе и даже вызывает легкую гордость. Неудачи, напротив, опустошают. Однажды в Morgan Stanley я выдвинул одного парня в качестве единственного портфельного управляющего фонда. Ему было около 40 лет, он был умен, и его послужной список в должностях аналитика и управляющего был великолепен, кроме того, он очень хотел управлять собственным фондом. Его квалификация казалась полностью подходящей для этой работы. Кроме того, он был очень уравновешенным, уверенным и спокойным человеком, счастлив в браке, в общем, обладал всеми немаловажными личными характеристиками. Это не значит, что депрессивные и впечатлительные люди не могут быть успешными инвесторами; но, имея выбор, я бы предпочел Геккельбери Финна.
Так или иначе, этот парень, которого я так привередливо выбирал, или стал жертвой неудачного старта, или не был талантлив настолько, насколько я на это рассчитывал, выдвигая его на роль управляющего фондом. По итогам первого года своей работы он оказался в нижней трети рейтинга портфельных управляющих и на 400 базисных пунктов позади эталонного теста. После этого он начал торговать активнее, решив, что таким образом сможет исправить ситуацию. Конечно, ничего из этого не вышло. Фактически результаты трейдинга часто бывают обратно пропорциональны интенсивности сделок, поскольку она увеличивает затраты и вероятность совершения ошибок. После 18 месяцев, проведенных у руля фонда, его результаты стали еще хуже, что вызвало недовольство клиентов. Он рассказал мне, что стал плохо спать. Я посоветовал ему расслабиться. В конце концов, ему требовалось пробежать марафон, а не спринт, так что времени у него было достаточно.
Однако, спустя несколько месяцев, он пришел ко мне и сказал, что собирается уйти в отставку. Он больше не мог этого выносить.
Неприятности на работе затрагивали жизнь его семейства. Он собирался уйти из инвестиционного бизнеса, переехать в Вайоминг и работать там лыжным инструктором. Я попытался его отговорить, но все было напрасно. Он проработал с нами до окончания передачи дел новому управляющему и уволился. Несколько лет спустя он вернулся в Чикаго и нанялся на работу в исследовательский отдел банка. Но насколько я знаю, он никогда уже не занимался управлением инвестициями.
Даже суперзвезды иногда падают
Есть и еще одна даже более драматичная история, повлиявшая на мои представления. Помню, насколько я был потрясен несколько лет назад, когда узнал, что компания Big Firm Investment Management рассталась с Сэнди Эндрюс. Она была одной из их суперзвезд, и вдруг они ее уволили. В это было трудно поверить. Я уверен, что они выплатили ей очень щедрое выходное пособие, но все же... Ее история — яркий пример того, как проходит мирская слава. Не поймите меня неправильно, я не утверждаю, что в Big Firm Investment Management поступили неверно или несправедливо. Это всего лишь бизнес.
Сэнди около 50 лет. Это высокая, красивая женщина с длинными черными волосами. Она хорошо одевается и говорит медленно со слабым, южным акцентом, а иногда ее глаза заволакивает дымкой, как будто она погружается в глубокие размышления. Сэнди не страдает причудами. Она выросла во Флориде, окончила школу в Тампе, а затем университет Майами, у нее нет диплома Эндовера, Йельского университета или Гарвардской школы бизнеса.
Я познакомился с Сэнди после того, как Big Firm Investment Management объединилась с Wean Ditter в 1997 году. Ее способность упорно трудиться и обеспечивать хорошую доходность фонда, которым она управляла, позволила ей занять достойное место в новой компании. Я уверен, что для Сэнди это было не просто, как не просто получить возможность управлять фондом для любой женщины в мире управления капиталовложениями, где практически все суперзвезды и большинство портфельных управляющих —мужчины. Этот мир всегда был (и вероятно все еще остается) мужской епархией. Ей пришлось приложить немало усилий, показать не только хорошие профессиональные результаты, но и зубы, пробивая себе дорогу, и я уверен, что на этом пути ей пришлось пощипать немало петушиных перьев. И 10-20 лет назад, и сейчас шансы мужчин пробиться наверх в этом бизнесе неоспоримо выше.
Существование неявного предубеждения против женщин в роли управляющих фондами является фактом. Можно привести немногочисленные примеры, когда женщины управляют долгосрочными инвестиционными фондами, но мне трудно представить женщину, успешно управляющую хеджевым фондом. Этим занимаются преимущественно мужчины разных возрастов, несмотря на то что женщины не менее умны. Однако предполагается, что женщины менее способны к биржевой игре по двум причинам: во-первых, они слишком эмоциональны, а во-вторых, что наиболее важно, мужчины полагают, что женщины при наличии семейных обязанностей просто не имеют для этого времени или желания. Кроме того, в отношении к женщинам присутствуют элементы интеллектуального снобизма, шовинизма и профессиональной зависти.
Большинство мужчин, занимающихся инвестициями, кажется, полагают, что женщины с маленькими детьми слишком обременены домашними хлопотами, чтобы найти время еще и на чтение, работу в офисе и разъезды, необходимые для того, чтобы стать успешным инвестором. Они думают, что основным женским инстинктом должен быть материнский, и одновременное погружение в инвестиционную деятельность неминуемо приведет к возникновению неразрешимых конфликтов. Возможно, если женщине уже пятьдесят, и ее дети окончили колледж, она может быть инвестиционным управляющим, но к тому времени ее знания устареют, и она потеряет квалификацию, необходимую для выполнения этой работы.
Когда я разговаривал с некоторыми молодыми специалистами из Big Firm Investment Management, они утверждали, что компания не должна питать никаких иллюзий относительно способности женщин управлять инвестиционным портфелем. Они считали, что женщины более приспособлены для выполнения черновой работы и занятия вакансий в отделах по работе с клиентами, маркетинга и администрирования, где высокий уровень интеллекта и наличие свободного времени не были столь необходимы. Однако руководство компании было непреклонно, считая, что поле инвестиционной игры должно было общим, и женщины в равной степени с мужчинами имеют возможность балансировать между семьей и работой, так что молодые «жеребцы» главным образом держали свое мнение при себе.
Но Сэнди продолжала свой путь через лабиринт благодаря своему уму, напряженной работе и, прежде всего, хорошему инвестиционному чутью. Поскольку она придерживалась импульсной стратегии инвестирования, вторая половина 1990-х годов была для нее благодатным периодом. Она культивировала активы, имеющие хороший потенциал, и затем продавала их с хорошей прибылью. Внешне она обладает обезоруживающей мягкостью, но тот, кто пытался перейти ей дорогу, почувствовал на себе остроту ее локтей. Как она умудрялась балансировать между семьей и работой? Я не знаю.
Однако, подобно многим другим хорошим инвесторам, она не была простым человеком. Я никогда не имел с ней никаких конфликтов, но ее коллеги рассказывали о ее требовательности к себе самой и к своим подчиненным.
Как я уже сказал выше, почти все действительно хорошие инвесторы, которых я знаю, люди темпераментные и жесткие, и часто имеют репутацию крикунов. Навязчивое стремление к победе делает их такими. И оно же делает их хорошими инвесторами.
К 1998 году Сэнди стала одним из лучших фондовых управляющих своей компании и привлекала множество частных инвесторов. Она управляла 20 млрд долл., что даже в тот период избытка инвестиционных капиталов было весьма впечатляющим показателем. Мне нравилась Сэнди. Мы несколько раз обедали вместе. Она — настоящий инвестор, но меня весьма устраивал тот факт, что я не был ее непосредственным начальником, потому что это могло бы доставить мне массу проблем.
После слияния компаний Big Firm и Wean Ditter первым крупным совещанием, в котором я принимал участие, была конференция в Финиксе 1998 года. Это конференция, на которую Big Firm Investment Management собирает 600 своих основных региональных представителей (из 10 000), где они за угощениями, развлечениями проходят обучение на семинарах по вопросам открытых фондов компании. Здесь присутствуют брокеры, наиболее успешно работающие в системе, а также бизнесмены, которые знакомятся и придирчиво присматриваются к менеджерам, управляющим портфелями и открытыми фондами. Они дружелюбные люди, но весьма заинтересованы в получении прибыли.
В том году конференция проходила в огромном зале и сопровождалась огнями, музыкой и спецэффектами. Речи выступающих транслировались телевизионными суфлерами и жестко контролировались сценарием. Толпу брокеров мало интересовали стандартные выступления, они вели себя довольно развязно, беспокойно и нетерпеливо, пользовались сотовыми телефонами, названивая клиентам, или отправлялись на поле для гольфа. Во время выступлений многие брокеры в зале читали газеты, разговаривали по телефонам или беседовали между собой. Это была очень сложная аудитория, хотя своим выступлением мне и удалось вызвать несколько смешков. После пятого выступления я понял, что слушатели сыты по горло.
Сэнди была следующим докладчиком. В этот момент я заметил как брокеры, блуждавшие до того в коридоре, потянулись в зал. Аудитория замерла в ожидании, и после представления докладчика, в тот момент, когда она шагнула на подиум, множество присутствующих брокеров встали и начали ее приветствовать. Внезапно и спонтанно целая толпа вскочила с мест и устроила Сэнди овацию. Я был ошеломлен, ослеплен. Столь искреннее выражение чувств отражало тот факт, что ее фонд обеспечил брокеров и их клиентов превосходной прибылью. Они по заслугам оценивали ее работу, показатели которой позволяли им хорошо выглядеть в глазах клиентов. Она была их путеводной звездой. Они любили ее. Они слушали ее внимательно и с уважением, как будто присутствовали при том, как прямо с очарованных губ мистической Пифии слетали слова инвестиционного Евангелия.
Когда она закончила свое выступление и шла по главному проходу, брокеры кланялись ей и кричали что-то подобное: «Мы любим Вас!» и «Сделайте их, Сэнди!» За дверями зала они окружили ее толпой, желая задать вопросы об акциях и сфотографироваться с ней.
Сэнди нравилось все это. Она стояла там на подиуме, впитывая лесть и аплодисменты со скромной полуулыбкой на лице. Ей было приятно внимание окруживших ее брокеров. А кому бы это не понравилось? Я предполагаю, что постоянные аплодисменты действуют опьяняюще, впрочем, мне не доводилось испытать этого на себе. Испытывая на себе подобное отношение, успешный инвестор может легко потерять голову и почувствовать себя неуязвимым. Сэнди была прима-балериной подразделения по управлению капиталовложениями своей компании. Деньги в ее фонд текли рекой. В результате Сэнди начала требовать от головного офиса привилегий как для своего фонда, так и для себя лично. Она чувствовала, что в течение многих лет ей недоплачивали, и теперь она вела себя очень жестко, требуя серьезного увеличения вознаграждения. Руководству компании это не нравилось, но у них не было выбора. Она была их звездой.
В последующие годы Сэнди продолжала работать все так же одержимо. Она показала хорошие, хотя и не захватывающие результаты в 1998, 1999 и в первой половине 2000 годов. Однако, ориентируясь на рыночный импульс, она сломя голову кинулась на утес технологических акций и продолжала торговать в 2001 году так, как будто бы «быки» все еще правили бал. В 2002 году она наконец смирилась с изменением ситуации и закрыла «длинные» позиции. По, к сожалению, она оставалась в «медвежьих» позициях тогда, когда рынок нарисовал «двойное дно» осенью 2002 года и в марте 2003 года. В результате по итогам 2003 года она понесла 20%-ный убыток. Иными словами, сначала излишне долгое сохранение «длинных» позиций, а затем «зависание» в «шортах» создали полосу плачевных результатов.
Когда, управляя активами на конкурентном рынке, вы делаете один неправильный шаг, повышается вероятность того, что и следующий вы сделаете не в том направлении. Это не означает, что вы не хотите вернуться в седло после первых неудач, просто «черные полосы» имеют свойство сохраняться в течение нескольких лет. Упасть и при этом знать, что весь мир наблюдал за твоим падением, как это имело место с Сэнди, действительно серьезное испытание на прочность. В тот период мы с ней время от времени разговаривали, и мне казалось, что она была упрямой, несгибаемой и не прислушивалась к рынку. В поддержку своего решения оставаться в деньгах она часто приводила мне мнения технических аналитиков, которые предрекали рынку падение. Но, как я уже говорил ранее, каждый из нас время от времени идет не в ту сторону.
Поскольку доходность ее фонда ухудшалась, Сэнди реагировала на это более активной торговлей и еще более жестким отношением к своим подчиненным. В результате в конце 2003 года комбинация из ухудшения показателей работы и нарушений корпоративной этики в отношениях с сотрудниками привела к тому, что Сэнди была вызвана в головной офис, где у нее поинтересовались, не желает ли она оставить работу в компании, возможно, с выплатой щедрого выходного пособия.
Я был потрясен. Сэнди — хороший инвестор. Все хорошие инвесторы имеют «холодные» периоды. Сэнди жестко обходилась со своими подчиненными, но управление крупным взаимным фондом, по умолчанию, не предусматривает стремления понравиться всем и каждому. Это постоянная борьба с рынками не на жизнь, а на смерть. Газеты ежедневно публикуют показатели, характеризующие успешность ваших инвестиций, и брокеры и их клиенты вовсе не интересуются тем, что при этом думают о вашем характере ваши секретари и младшие аналитики. Вы не можете допустить, чтобы на вас работала кучка посредственностей. Пусть неумышленно, но неэффективность их работы разрушает создаваемые вами результаты и подвергает опасности непосредственно вас.
Я переживаю за Сэнди. Роль звездного инвестора настолько глубоко запала в ее душу и заняла там столь значительное пространство, что новый статус — предмета уничижительных сплетен — не мог не нанести ей душевную рану. Я уважаю ее суждение о рынках. Я разговаривал с ней сразу после ее увольнения, и она сказала мне, что не может собрать капитал для организации собственного хеджевого фонда, поскольку воспоминания о ее падении еще слишком свежи в памяти инвесторов.
Несколько месяцев спустя мне позвонил знакомый управляющий парень крепкого хеджевого фонда. Он думал о том, чтобы нанять Сэнди на работу в качестве аналитика с полномочиями управления капиталом. Его интересовало мое мнение о ней, как об инвесторе. Я ответил, что считаю ее победителем. Он сказал, что согласен с этим, но его настораживает то, что она не кажется достаточно жесткой и активной. Я рассмеялся и уверил его в том, что она обладает обоими этими качествами в значительной степени. Насколько я знаю, сейчас она вполне преуспевает, и размер капитала под ее управлением растет.
Кстати, история с Сэнди — не исключительный случай. Несколькими годами ранее то же самое произошло с парнем, который успешно обеспечивал рост и доходность управляемого им фонда. Высокая прибыль в течение нескольких лет, постоянные аплодисменты на конференциях, брокеры, кланяющиеся ему в прихожих, затем период спада и несколько лет спустя холодное прощание. Это — жесткий бизнес!
Какова же мораль этой печальной главы? Истина заключается в том, что в инвестиционном бизнесе степень любви к вам прямо пропорциональна самым недавним результатам вашей работы. Sic transit gloria mundi2; другими словами, известность и слава — преходящие ценности. Это игра чисел. Лояльность клиентов, восхищение продавцов, любовь руководства — вещи непостоянные, так что не будьте слишком самоуверенны. Инвестиционный штиль неизбежно сопровождается разрушительными штормами. Зима сменяет лето. Вторая истина заключается в том, что, если вы работаете в крупной инвестиционной компании и управляете подчиненными с помощью постоянных окриков, вы должны показывать стабильно высокие результаты. Пока вам это удается, руководство будет закрывать глаза даже на самые оскорбительные методы управления подчиненными, применяемые вами. Но когда в вашей работе наступает резкий спад, вам придется воздержаться от выражения своих эмоций.
Третий вывод состоит в том, что топ-менеджеры большинства компаний не понимают, что результаты инвестирования подвержены циклическим изменениям, и что они должны быть терпимы к отдельным неудачам горстки своих реальных инвесторов. Крупная компания по управлению капиталовложениями может иметь 200 управляющих портфелями, но из них лишь 10-15 являются реальными инвесторами. Сэнди, по моему мнению, относится именно к этой категории. Терять таких специалистов неразумно.
Даже консервативные циники теряют клиентов
Сегодня в наш офис приходил Стив со своей фирменной улыбкой, и мы с ним долго беседовали. Улыбка сопровождает его повсюду; он даже спит с ней, а по утрам тренирует ее перед зеркалом, особенно в такие периоды, как, например, сейчас, когда результаты его работы плачевны, и множество его клиентов закрывает свои счета.
Я давно знаю Стива. Он, так же как и я, живет в Гринвиче, однако, в отличие от меня, он не является членом местных клубов. За его улыбкой прячется сардонический взгляд на весь мир и на Гринвич в частности. Несколько лет назад он прислал рождественское послание, которое я воспроизвожу здесь из-за его социальной значимости. В наших краях рождественские послания, прилагаемые к рождественским открыткам, превратились в хвастливое перечисление всех свершений, достигнутых детьми конкретного семейства за отчетный период. Даже семейные фотографии пострадали от этого веяния. Например, одна из таких фотографий, изображавших семейство в полном составе, сопровождалась подписями, обозначавшими названия и год окончания престижных колледжей, типа: отец, окончил Амхерст в 1979 году; мать, Амхерст 1981 г.; Лайза, Гарвард 2002 г.; Колин, Йельский университет 2004 г.
И я, и Стив смеемся и иронизируем над этимиужасными посланиями, но в тот раз он пошел дальше. Два года назад он написал и разослал собственное рождественское послание. Должен признать, что сначала он показал его мне, и я внес в него несколько корректив. Результат мне понравился! Вероятно, это простое совпадение, но, начиная с того момента, как творение Стива было распространено, спеси в посланиях наших знакомых явно поубавилось! Вот оригинальный текст.
Дорогие Друзья,
В этом нашем ежегодном рождественском послании мы хотим поделиться со всеми вами новостями о том, что произошло с нашим талантливым семейством в этом ярком 1998 году, который просто плакал и пускал слюни от радости за всех нас.
В феврале Джейн возвратилась из своей третьей поездки в клинику Бетти Форд, сияя от радости приобретения новых друзей и возобновления старых дружеских связей. Это действительно замечательное место, которое мы все вспоминаем с искренней теплотой. Джейн с воодушевлением рассказывает, что эта клиника изумительно способствует повышению социального статуса и предоставляет даже лучшие шансы для знакомства и установления контактов с богатыми и известными людьми, чем должность в опекунском
совете престижной благотворительной организации, кстати, этот вариант является и более дешевым.
Март был весьма захватывающим. После помолвки наша прекрасная дочь Нэнси вышла замуж за Антонио Мигеле де Ла Фиквероса, с которым она познакомилась в прошлом году в Женеве. Он из Панамы и является представителем знатного рода. Этот брак у Нзнси третий, и мы искренне надеемся, что это счастливое число означает, что Антонио с его исключительным чувством юмора и внушительными связями идеально подходит для нашей дочери. Для полета в Панаму, где проходила свадебная церемония, Антонио зафрахтовал Конкорд (по сравнению с которым наш G-5 выглядит бледной тенью). Мы были очень сильно восхищены тремя роскошными домами, которыми он владеет в столице Панамы и его огромной загородной гасиендой.
Антонио — лейтенант панамской полиции, и, кроме того, в свободное время он управляет небольшим собственным экспортным бизнесом. Очевидно, что это его маленькое хобби является очень успешным —хотя Антонио застенчиво умалчивает об этом — и на самом деле он один из самых богатых и успешных мужчин в Панаме. Наша красавица дочка Джули очень понравилась одному из его телохранителей (которых у Антонио не менее шести человек!). Этот молодой человек родом из Ливии.
Все наше семейство участвовало в свадебных торжествах за исключением Билли, который находится в Мичигане под подпиской о невыезде. Мы прекрасно провели время! Нам было очень приятно встретить там так много политических деятелей и бизнесменов со всей Центральной Америки. Через некоторое время мы привыкли и поняли, что люди с оружием выглядят весьма эротично. Свадебные подарки были по-настоящему щедрыми. Помимо всего прочего, счастливая пара получила бронированный Мерседес и мощный катер, с установленным на нем пупеметом 50-го калибра. Они проведут свой медовый месяц в Колумбии, где живут некоторые деповые партнеры Антонио. Наша маленькая девочка превратилась в завсегдатая модных курортов! Теперь она путешествует со своим собственным парикмахером!!
Неприятности время от времени случаются со всеми и не только оказывают негативное влияние, но и закаляют наш дух. Мы полагаем, что ни один из вас не поверил тем злобным инсинуациям, которые позволил себе в отношении Стива насквозь коррумпированный окружной прокурор из Хартфорда. С его стороны это был всего лишь скандальный способ привлечь к себе внимание прессы. И кстати, как члены семьи, мы никогда не вмешивались в инвестиционную деятельность Стива, чтобы там ни писал по этому поводу Wall Street Journal.
Мы только что возвратились с Багамских островов на своей новой яхте The Indefensible, которая представляет собой простенькую лодку в 165 футов длиной и скоростью в 30 узлов. Пребывание на островах затянулось дольше, чем мы планировали, потому что по недоразумению все наше семейство вместе с яхтой в течение недели удерживалось местными властями в Сан-Орода по подозрению в торговле наркотиками. Мы были освобождены только после того, как устроили щедрый прием для всего полицейского департамента, их жен, подруг и детей, закончившийся раздачей конвертов каждому приглашенному.
Мы надеемся, что все вы заглянете к нам в гости на коктейль или обед в нашу новую «берлогу» на РаундХилл Роуд. Наш плавательный бассейн олимпийского размера будет закончен к началу весны, поэтому во что бы то ни стало захватите с собой купальные костюмы. Наш шеф-повар Жак прекрасно готовит...
Послание заканчивалось несколькими «контрольными выстрелами», имеющими прямое отношение к общественной жизни в Грин-виче, штат Коннектикут.
Циничный склад ума Стива помогает ему в работе на рынке и способствует достижению хороших результатов. Стив владеет собственной компанией, которая специализируется на долгосрочных вложениях для богачей и небольших фондов. Другими словами, он не хеджер. В 1980-х годах он работал в Fidelity, где он был яркой звездой, а затем в 1991 году организовал свою собственную компанию, которая успешно росла благодаря авторитету Стива, заработанному за несколько последних лет. Он осторожный, но активный инвестор, предпочитающий иметь «длинные» позиции по 30-40 акциям растущих компаний, которые он действительно знает и верит в их потенциал, оцененный в соответствии с классическими старомодными критериями. Ярко выраженная приверженность Стива искать рост по разумной цене привела к тому, что он пропустил «бычье ралли» конца 1990-х годов, вместо этого скрупулезность привела его к открытию объемной позиции в акциях Enron.
Скандал с Enron уничтожил счета Стива. Казалось, что эта компания полностью соответствует его критериям выбора акций с хорошим потенциалом. Стив изучил Enron сверху донизу, не один раз посетил компанию и был убежден в том, что сделал правильный выбор. Когда по рынку полетели слухи, и цена начала падать, он, в соответствии с заветами Баффета, увеличил свою позицию по этим бумагам. В отличие от моего друга Дейва, он не пользуется стратегией импульсного инвестирования и не считает, что рыночные движения говорят вам о чем-либо. Лично я убежден, что «попасть» на акциях Enron мог каждый. Никакие исследования и анализ ценных бумаг не работают, когда речь идет о мошенничестве с отчетностью, на которой и строится этот анализ. Баффет указывает, что Генри Кауфман и Марти Либовитц, два самых сильных аналитика, которых он знает, просмотрели приписки выручки Enron на сумму в 6 млрд долл. Эл Харрисон из Alliance Capital, один из лучших инвесторов, которых я когда-либо знал, также понес на акциях Enron существенные убытки. Но клиенты Стива этого не поняли.
В 2003 году Стив продолжал держать активы в наличных деньгах, потому что все еще не мог найти действительно дешевые акции, и смотрел на рынок с осторожностью. В результате даже при том, что его доходность по итогам 2003 года составила 12 %, он отставал от индекса S&P 500, который поднялся за этот же период на 28,7 %. В 2004 году он заработал приблизительно 5 %. Другими словами, обжегшись на Enron, он опасался инвестировать денежные средства клиентов в ценные бумаги. В результате его клиенты занервничали и стали закрывать свои счета.
Но несмотря ни на что, улыбка не сходила с его лица и оставалась все такой же лучезарной. Тем не менее я могу сказать, что он глубоко задет тем, что некоторые из его давних клиентов не вынесли тяжелых времен и потеряли веру в него и его методы работы. Однако он отдает себе отчет в том, что нелояльность и бегство клиентов в нижней фазе рабочего цикла инвестиционной компании — это часть нашего бизнеса. Можно сказать, что часто лучшим признаком того, что худшее уже позади, является уход вашего самого важного и крупного клиента.
Если вы думаете, что ваш управляющий сошел с ума и окончательно потерял способность чувствовать рынок, то, очевидно, вы должны немедленно прервать с ним деловые отношения. Если ваш управляющий ранее показывал хорошие результаты, но в какой-то момент испытал период спада, который может случиться с каждым, маловероятно, что он окончательно потерял свое мастерство. Если же ситуация указывает на то, что ваш управляющий потерял былую хватку или запаниковав перед лицом критической ситуации, начал совершать ошибки, это другой вопрос, и вы вольны его покинуть.
Но если он или она всего лишь оступились на долгом пути, дайте ему или ей шанс исправить ситуацию. Если вы верите в золотое правило инвестиций о том, что все в конечном счете возвращается к своим средним значениям (как верю в него я), и если вы полагаете, что сильные управляющие в долгосрочной перспективе могут превзойти индексы (это тоже является моим убеждением), то закрывать счет после того, как доходность падает ниже показателей эталонного теста, не имеет смысла и фактически приводит к совершению двойной ошибки. Если вы уже пережили боль падения, то в результате своего ухода рискуете пропустить экстаз восстановления.
Если ваш управляющий в прошлом показывал хорошие результаты, но теперь столкнулся с проблемами, имейте терпение. Найти хорошего управляющего довольно сложно, поэтому, решив найти замену, вы можете столкнуться с определенными трудностями. Колебания показателей инвестиционной доходности являются циклическими, и даже лучшие инвесторы имеют периоды спада, иногда довольно длительные. Вы платите своему управляющему в расчете получить через какое-то время годовую прибыль, которая в среднем будет не менее чем на несколько сотен базисных пунктов выше доходности по эталонному индексу Накопление этой дополнительной премии в долгосрочном периоде приводит к колеблющемуся увеличению капитала, даже с учетом выплаты более высокого комиссионного вознаграждения, нежели то, что принято в индексных фондах. Например, более чем за 30 лет, включавших и хорошие, и плохие времена, в течение которых Джон Темплтон был у руля, клиенты его фонда видели, как их инвестиции в 10 тыс. долл. превращались в 632 469 долл.; сопоставимый показатель в отношении индекса Доу составил бы всего лишь 35 400 долларов. За это время Джон имел несколько трехлетних периодов спада, но помимо этого у него был период, когда он девять лет подряд превосходил по темпам роста биржевой индекс.
1
IPO — первичное размещение акций на рынке. — Примеч. пер.
2
Так проходит мирская слава (лат).— Примеч. пер.
ТЕЛЕГРАМКанал с обзорами, анонсами новинок и книжными подборками
Книжный Вестник
Бот для удобного поиска книг (если не нашлось на сайте)
Поиск книг
Свежие любовные романы в удобных форматах
Любовные романы
О психологии, саморазвитии и личностном росте
Саморазвитие
Детективы и триллеры, все новинки
Детективы
Фантастика и фэнтези, все новинки
Фантастика
Отборные классические книги
Классика
ВКОНТАКТЕБиблиотека с любовными романами, которая наверняка придётся по вкусу женской части аудитории
Любовные романы
Библиотека с фантастикой и фэнтези, а также смежных жанров
Фантастика
Самые популярные книги в формате фб2
Топ фб2
книги