Гола економіка. Викриття нудної науки

Розділ 7 Фінансові ринки: що каже економічна наука про швидке збагачення (і схуднення також!)

Коли я навчався в університеті багато років тому, одна з жіночих організацій в університетському містечку поширювала нову дієту. Це була незвична дієта — дієта грейпфрутів і морозива. Перспектива, як показувала сама назва, полягала в тому, що можна втратити вагу, поїдаючи великі кількості грейпфрутів і морозива. Звичайно, ця дієта не діяла, однак я часто пригадую цей випадок. Мене дивувало, що дуже велика група розумних жінок втратила здоровий глузд і накинулася на дієту, яка не могла подіяти. Жодна медична чи дієтична інформація не вказувала на те, що поїдання грейпфрутів і морозива зумовить схуднення. І все ж я не міг покинути розмірковувати над цим. А хто б не побажав схуднути, поїдаючи морозиво?

Мені нещодавно пригадалася дієта з грейпфрутами й морозивом, коли один мій сусіда почав ділитися своєю стратегією інвестування. Він пояснював, що за останній рік отримав значний прибуток, оскільки мав купу акцій Інтернету і технічних фірм, однак він повертався на ринок із новою вдосконаленою стратегією. Він вивчав графіки останніх подій на ринку, шукаючи сигналів, що вказували б на напрям подальшого руху. Я не можу пригадати конкретних графіків, які він переглядав. Я був неуважний, бо в цей час поливав квіти і мій мозок стогнав: «грейпфрут і морозиво!» Мій розумний сусіда, лікар і викладач в університеті, блукав зі своєю інвестиційною стратегією далеко від наукової думки, і в цьому є глибший урок. Коли справа доходить до особистих фінансів (і схуднення), інтелігентні люди втрачатимуть здоровий глузд швидше, ніж ви можете сказати «чарівна дієта». Правила успішного інвестування неймовірно прості, однак вони потребують дисциплінованості й короткотермінової пожертви. Віддача є повільним, поступовим накопиченням статку (з багатьма відступами на цьому шляху), а не швидким порухом вітру. Тому, зіткнувшись із перспективою зменшити споживання нині, щоб досягти успіху в майбутньому, ми легко хапаємося за швидші й легші методи, а потім дивуємося, коли вони не спрацьовують.

Цей розділ — не підручник з управління особистими фінансами. Є чудові книжки про стратегії інвестування. Бертон Малкіл, який люб’язно написав передмову до цієї книги, видав одну з найкращих книжок: «A Random Walk Down Wall Street»[145]. Цей розділ радше присвячений тому, яке основне розуміння ринків — тих ідей, що були розглянуті в перших двох розділах, — може допомогти нам в особистому інвестуванні. Будь-яка інвестиційна стратегія повинна слідувати основним законам економічної науки, так само, як будь-яка дієта обмежена реальними можливостями хімії, біології й фізики. Перефразовуючи назву популярної новели Воллі Лемб, «Я знаю, що значною мірою це правда»[146].

На перший погляд фінансові ринки вельми складні. Акції й облігації достатньо складні самі по собі, а ще ж є опціони, ф’ючерси, опціони на ф’ючерси, свопи з відсоткових ставок, урядові «стрипи» і сумнозвісні нині свопи кредитних дефолтів. На Чиказькій товарній біржі нині можна купити або продати ф’ючерсний контракт на основі середньої температури в Лос-Анджелесі. У Чиказькій торговельній палаті можна купити або продати право на викиди SO2. Так, фактично можна заробляти (або втрачати) гроші на торгівлі димом. Деталі цих контрактів можуть привести в ступор, однак в основі більшість того, що відбувається, цілком просте і ясне. Фінансові інструменти, як будь-які товари чи послуги в ринковій економіці, мають створювати певну вартість. І покупець, і продавець повинні почуватися у вигоді, укладаючи угоду. Водночас підприємці намагаються ввести фінансові продукти, що будуть дешевшими, швидшими, легшими чи кращими в чомусь іншому, ніж існуючі нині. Інвестиційні фонди відкритого типу були фінансовою інновацією, як і пайові фонди, популяризації яких сприяв Берт Малкіл. На піку фінансової кризи 2008 року стало зрозуміло, що навіть адміністратори з Волл-стрит не до кінця розуміли деякі продукти, які їхні фірми купували і продавали. І все ж усі фінансові інструменти, незалежно від того, наскільки складні їхні оздоблення, базуються на чотирьох простих потребах:

Збільшення капіталу. Однією з захоплюючих справ у житті, особливо в Америці, є те, що ми можемо витрачати великі суми грошей, які нам не належать. Фінансові ринки дають нам змогу позичати гроші. Іноді це означає, що Visa і MasterCard поблажливо ставляться до нашого прагнення споживати сьогодні те, що ми не можемо собі дозволити до наступного року (якщо й узагалі…). Частіше — й важливіше для економіки — позики дають можливість робити різні інвестиції. Ми позичаємо, щоб заплатити за навчання в коледжі. Ми позичаємо, щоб купити свій будинок. Ми позичаємо, щоб будувати й оснащувати обладнанням заводи чи починати новий бізнес. Ми позичаємо, щоб робити речі, які принесуть нам покращення навіть після того, як ми повернемо позику.

Іноді ми збільшуємо свій капітал без позичання: ми можемо продати акції нашого бізнесу іншим. Таким чином ми торгуємо часткою власності (а отже, правом на майбутні прибутки) в обмін на гроші. Або компанії чи уряди можуть позичати безпосередньо у громадян, випускаючи облігації. Ці транзакції можуть бути простими, як позика на новий автомобіль, або складними, як багатомільярдна рятувальна акція Міжнародного валютного фонду. Основа ніколи не змінюється: індивіди, фірми й уряди потребують капіталу, щоб робити сьогодні те, що в іншому разі вони не могли б собі дозволити, а фінансові ринки надають їм це — за певну ціну.

Сучасна економіка не може жити без кредитів. Дійсно, спільнота міжнародного розвитку почала розуміти, що надання кредитів підприємцям у країнах, що розвиваються, навіть настільки малих, як 50 або 100 доларів, може стати потужним інструментом у боротьбі з бідністю. Неприбуткова організація Opportunity International — один із таких «мікрокредиторів». 2000 року ця організація видала майже 320 тисяч малих або нульових позик у двадцяти чотирьох країнах, що розвиваються. Середній розмір позик був явно малий — 195 доларів. Естер Ґелабузі, вдова з Уганди з шістьма дітьми, є типовим прикладом. Вона — професійна акушерка і використала малу, за західними стандартами, позику, щоб заснувати клініку (в якій усе ще немає електрики). З того часу вона допомогла народитися чотирнадцятьом сотням дітей, беручи з кожної пацієнтки від 6 до 14 доларів. Opportunity International стверджує, що створила 430 тисяч робочих місць. Вражає те, що коефіцієнт повернення мікропозик сягає 96 %.

Зберігання, захист і забезпечення прибутку при використанні надлишкового капіталу. Султан Брунею заробив мільярди доларів на нафті в 1970-х роках. Припустімо, що він сховав би ці гроші під матрац і залишив їх там. Він отримав би декілька проблем. По-перше, дуже важко спати на мільярдах доларів під матрацом. По-друге, з міль­ярдами доларів під матрацом брудні простирадла були б не єдиним предметом, який зникав би щоранку. Спритні пальчики, не кажучи вже про досконалий кримінал, знайшли б шлях до схованки. По-третє, і найважливіше: найбільш безжальним й ефективним злодієм була б інфляція. Якби султан Брунею сховав під свій матрац один мільярд доларів, сьогодні це було б лише 180 мільйонів.

Тому першою турботою султана було б захистити свої статки і від крадіжки, і від інфляції, оскільки і те, і те зменшувало б його купівельну спроможність, кожне у свій спосіб. Його другою турботою було б продуктивно використовувати свій капітал. Світ сповнений перспективних позичальників, які хочуть платити за такий привілей. Коли економісти виписують стрункі рівняння на дошці, символ для відсотків — r, а не i. Чому? Бо розмір процентної ставки (і) вважається орендною ставкою (r) на капітал. Інтуїція добре допомагає зрозуміти, що відбувається. Індивіди, компанії й інститути з надлишком капіталу здають його в оренду тим, хто може продуктивніше його використати. Ендавмент[147] Гарвардського університету становить близько 25 мільярдів доларів. Це щось як грошовий дощ для університету Ліги плюща, і зберігання їх під матрацами студентів і викладачів було б непрактичним і марнувало б величезні ресурси. Замість цього Гарвард наймає майже дві сотні професіоналів, щоб керувати цими запасами таким чином, аби вони приносили значні доходи університету, надаючи ці фінанси решті світу[148]. Гарвард купує акції й облігації, інвестує у венчурні фонди й іншими способами передає ці 25 мільярдів доларів до рук людей та інститутів по всьому світу, які можуть продуктивно скористатися ними. З 1995 по 2005 рік ендавмент заробив у середньому 16 % річного доходу, що набагато продуктивніше для університету, ніж якби гроші лежали навколо університетського містечка. (Гарвард спромігся також втратити 30 % свого ендавменту протягом фінансової кризи, тому ми повернемося до гарвардського ендавменту під час розмови про «ризики й винагороду».)[149]

Фінансові ринки роблять дещо більше, ніж просто беруть капітал у багатих і позичають його комусь іншому. Вони дають нам змогу врівноважити споживання протягом нашого життя, що в кумедний спосіб каже нам: не треба витрачати дохід, щойно заробивши його. Шекспір застерігав, щоб ми не були ні позичальниками, ні кредиторами, але фактично більшість із нас будуть одночасно і тими, й іншими. Якби ми жили в аграрному суспільстві, то мусили б їсти наше зерно досить скоро після того, як зібрали, або знайти спосіб зберігати його. Фінансові ринки складнішим способом керують урожаєм. Ми можемо витратити одразу той дохід, який ми ще не заробили, наприклад, позичаючи для навчання в коледжі чи купівлі будинку, або отримати дохід зараз, а витратити його пізніше, як, наприклад, заощадження на пенсію. Важливо тут те, що заробляння доходу відділене від його витрачання, що дає нам більше гнучкості в житті.

Страхування від ризиків. Життя — ризикована справа. Ми ризикуємо загинути, просто захлинувшись у ванній, не кажучи вже про подорож на роботу чи банджі-джампінг. Ось деякі способи потрапити у фінансову руїну: природні катастрофи, хвороба чи інвалідність, шахрайство або крадіжка. Одним із наших перших імпульсів як людських істот є зменшити ці ризики. Фінансові ринки допомагають робити це. Найочевиднішими способами є страхування здоров’я, життя й автомобіля. Як зазначалося в розділі 4, страхові компанії в середньому беруть за ваш поліс більше, ніж збираються вам виплачувати. Але «в середньому» тут дуже важливе доповнення. Ви не переймаєтеся щодо середніх наслідків — вас тривожать найгірші випадки, що можуть із вами трапитися. Збіг обставин — дерево падає під час грози і руйнує ваш будинок — може принести вам нещастя. Тому більшість із нас згодні платити передбачувану суму — навіть більшу, ніж ми очікуємо отримати назад, — щоб захистити себе від непередбачуваного.

Застрахувати можна майже все. Непокоїтеся щодо піратів? Повинні, якщо ваш корабель із вантажем пливе по Південно-Китайському морю або через Малакську протоку. Як пише журнал The Economist: «Пірати все ще чатують на кораблі й моряків. І це вже не п’янички з дерев’яними ногами й пов’язками на оці — нинішні пірати ще ті мерзотники з реактивними гранатометами і швидкісними катерами». 2005 року, за повідомленнями Міжнародної морської організації, сталося 266 випадків (чи спроб) піратства. Ось чому фірми, відправляючи вантажі через небезпечні зони, купують морську страховку (яка також захищає від інших ризиків на морі). Коли французький нафтоналивний танкер Limberg був підірваний смертником на швидкісному катері, набитому вибухівкою, біля берегів Ємену в 2002 році, страхова компанія мусила виписати чек на 70 мільйонів доларів, так само, як у випадку, коли хтось в’їде у ваш автомобіль на паркінгу біля супермаркету, тільки у значно більших розмірах[150].

Компанія з виробництва одягу і взуття Fila у 2009 році мала би купити страховку перед тенісним турніром U. S. Open, але не зробила цього. Як і інші подібні компанії, Fila підтримує спортсменів і платить їм великі бонуси, коли вони досягають значних успіхів. Fila підтримує бельгійську тенісистку Кім Клійстерс, переможця U. S. Open, однак вирішила не купувати «страховку переможця» на суму близько 300 тисяч доларів бонуса, який вона обіцяла за перемогу. (Це було дороге рішення, хоча, мабуть, образливе для міс Клійстерс.) Страховка була б дешевою: Клійстерс була несіяною, зіграла лише у двох турнірах, поки не припинила виступи через народження дитини, і вважалася сороковою у списку ймовірних претендентів перед турніром[151].

Фінансові ринки пропонують великий набір інших продуктів, які з вигляду складні, але в основному діють подібно до страхового полісу. Наприклад, ф’ючерсний контракт фіксує ціну на продаж для певного товару — будь-якого від електроенергії до соєвого борошна — на певну заздалегідь визначену дату в майбутньому. У Торговельній палаті один трейдер може погодитися продати іншому трейдерові тисячу бушелів зерна за 3,27 долара за бушель у березні 2010 року. У чому фішка? Фішка в тому, що виробник і споживач цих товарів непокояться з приводу майбутніх коливань ціни. Фермери, які вирощують зернові, можуть отримати вигоду, фіксуючи продажну ціну, коли їхнє зерно ще в землі, або навіть ще до сівби. Чи можуть фермери отримати кращу ціну, почекавши з продажем до ужинків? Абсолютно. Але вони можуть отримати і значно гіршу ціну й залишаться без грошей для сплати рахунків. Вони, як і більшість із нас, бажають платити з упевненістю.

Водночас великі покупці товару можуть мати вигоду, перебуваючи на протилежному боці торгів. Авіалінії використовують ф’ючерсні контракти, щоб зафіксувати передбачувану ціну за реактивне пальне. Ресторани фаст-фуду можуть укласти ф’ючерсні контракти на яловичий фарш, свинину для виробництва бекону й навіть на сир чедер. Я не знаю нікого з керівництва Starbucks особисто, однак я добре уявляю собі, що не дає їм спати вночі: світові ціни на кавові зерна. Американці платитимуть 3,50 долара за велику чашку кави без кофеїну зі знежиреним молоком, але не 6,50, і саме тому я можу побитися об заклад на відсотки від продажу цієї книги, що Starbucks використовує фінансові ринки, щоб захистити себе від раптових коливань цін на каву.

Інші продукти мають справу з іншими ризиками. Давайте розглянемо один із моїх улюблених прикладів: облігації, пов’язані з ризиком катастроф[152]. Волл-стрит вигадала ці перлини, щоб допомогти страховим компаніям захистити свої ризики природних катастроф. Пам’ятаєте, страхова компанія виписує чек, коли дерево падає на ваш будинок; якщо багато дерев впадуть на багато будинків, тоді ця компанія й навіть ціла галузь матиме проблеми. Страхові компанії можуть мінімізувати ці ризики, випускаючи облігації, пов’язані з ризиком катастроф. Ці облігації виплачують значно більші відсотки, ніж інші корпоративні облігації, бо тут є цікавий поворот: якщо урагани чи землетруси завдадуть значної шкоди певній території протягом заданого періоду (часу), тоді інвестори втрачають частину або весь свій внесок. United Services Automobile Association[153] провела одну з перших таких операцій наприкінці 1990-х років, пов’язану з ураганом на східному узбережжі. Якби один ураган зумовив 1,5 мільярда доларів втрат або й більше, тоді інвестори облігацій, пов’язаних із ризиком катастроф, втратили б увесь свій внесок. З іншого боку, страхова компанія була здатна заявити про свої втрати, уникаючи виплати свого боргу. Якби ураган завдав шкоди на суму від 1 до 1,5 мільярда доларів, тоді інвестори втратили б частину свого внеску. Якщо урагани завдають відносно малої шкоди за цей рік, тоді власники облігацій отримають назад свій внесок повністю плюс майже 12 % — чудова віддача від цих облігацій.

Та сама основна ідея нині використовується для захисту від тероризму. Всесвітня федерація футболу, що керує міжнародним футболом, застрахувала Кубок Чемпіонату світу 2006 року проти пошкоджень внаслідок дії терористів (та інших ризиків), випустивши «облігацій на відміну чемпіонату» на суму 260 мільйонів доларів. Якби турнір відбувся без зривів (так і сталося), то інвестори мали отримати назад вкладений капітал плюс досить солідний прибуток. Якби сталися серйозні негативні події, що привели б до зриву чемпіонату, інвестори втратили б частину або й усі свої гроші, що були б використані для компенсації Всесвітній федерації футболу втраченого доходу. Привабливість цих продуктів полягає у способі, яким вони перерозподіляють ризики. Сторона, що продає облігації, уникає руйнування, оскільки поділяє втрати від природної катастрофи або нападу терористів з великою групою інвесторів, кожний із яких має урізноманітнене портфоліо й тому отримає відносно невеликий удар, навіть якщо трапиться щось жахливе.

Дійсно, однією з функцій фінансових ринків є допомогти нам розумно розкласти наші яйця по різних кошиках. Мушу згадати один із тих безглуздих випадків, що може трапитися лише в середній школі. Один експерт із юнацької поведінки в моїй школі вирішив, що учні з меншою ймовірністю ставатимуть батьками в підлітковому віці, якщо зрозуміють, наскільки велика це відповідальність. Найкращий спосіб відтворити батьківство, вирішив експерт, буде примусити кожного учня обнести яйце навколо школи. Яйце представляло дитину, і з ним треба було так само поводитись — обережно, не втрачаючи з поля зору тощо. Однак це була середня школа. Яйця падали, билися, ховалися в шафках у спортзалі, шпурлялися об стінку, обкурювалися в туалетах тощо. Цей експеримент нічого не розповів мені про батьківство, однак переконав мене назавжди, що носити яйця ризиковано.

Фінансові ринки дають змогу дешево й легко розкладати яйця по багатьох різних кошиках. При інвестуванні однієї тисячі доларів у взаємний фонд, ви можете інвестувати в п’ятсот і більше компаній. Якби ви змушені були купляти індивідуальні акції у брокера, ви б ніколи не досягли такої різноманітності лише з однією тисячею. За десять тисяч доларів ви можете диверсифікувати активи в широкому діапазоні: великі акції, малі акції, міжнародні акції, довготермінові облігації, короткотермінові облігації, облігації з високим ризиком, нерухомість. Деякі з цих активів приноситимуть прибуток, інші ж — збитки, що захищатиме вас від еквіваленту хуліганів на Волл-стрит, що кидають яйцями об стінку. Однією з привабливих сторін облігацій катастроф для інвесторів є те, що виплата по них визначається частотою природних катаклізмів, що не пов’язано з прибутковістю акцій, облігацій, операцій із нерухомістю чи інших традиційних інвестицій.

Навіть багаторазово засуджені свопи кредитних дефолтів мають законну мету інвестування. Своп кредитного дефолту є насправді страховим полісом щодо того, чи виплатить третя сторона свої борги. Припустимо, що ваш чоловік умовляє вас позичити діверу, якому ніколи не щастило, 25 тисяч доларів, аби він нарешті закінчив на вимогу суду програму подолання гніву й змінив життя на краще. Ви маєте серйозні побоювання, чи повернуться вам коли-небудь ці гроші. Вам потрібен своп кредитного дефолту. Ви можете заплатити третій стороні (бажано з більш прихильною оцінкою кредитоспроможності вашого дівера), щоб він уклав з вами контракт із обіцянкою заплатити вам 25 тисяч у разі, якщо він не поверне гроші. Цей контракт діє як страховка проти дефолту. Як і в будь-якому іншому випадку страхування, ви платите за цей захист. Якщо дівер отримує цей спільний акт і повертає позику, ви купите своп кредитного дефолту просто так (саме таким чином інша сторона в цій операції заробляє гроші). Як щось таке просте й на перший погляд корисне допомагає статися майже колапсу глобальної фінансової системи? Читайте далі.

Спекуляції. Звичайно, коли створюється будь-який фінансовий продукт, він виконує іншу базову потребу людини: тягу до спекуляцій чи ставок на короткотермінові коливання цін. Один може використовувати ф’ючерсний ринок, щоб зменшувати ризики, а інший — щоб робити ставки на ціну соєвого борошна наступного року. Один може використовувати ринок облігацій, щоб примножувати капітал, а інший — щоб спекулювати на тому, чи зменшить Бен Бернанке наступного місяця відсоткові ставки. Один може використовувати ринок акцій, щоб інвестувати в компанії й брати участь у розподілі їхніх майбутніх прибутків, а інший — купувати акції о десятій годині ранку, щоб у полудень продати на кілька доларів дорожче. Фінансові продукти для спекуляцій — те саме, що спортивні події для лотереї. Вони стимулюють її, навіть попри те, що це не є їхньою головною метою.

Саме це пішло не так зі свопами кредитних дефолтів. Цікава річ із цими контрактами полягає в тому, що будь-хто може вступити в діло, незалежно від того, чи є він стороною в заборгованості, що гарантується. Повернімося до прикладу з вашим родичем-лузером. Для вас має сенс скористатися свопом кредитного дефолту, щоб захистити себе від втрати. Однак той самий ринок дозволяє також усім нам робити ставки на те, чи поверне брат вашого чоловіка позику. Це не покриття ставки, це спекуляція. Таким чином для будь-якого окремого боргу можуть бути сотні чи тисячі контрактів, пов’язаних із тим, чи буде він повернутий. Уявіть собі, що буде, коли дівер почне прогулювати заняття з управління гнівом, доводячи справу до дефолту. У цей момент втрата 25 тисяч багаторазово збільшується.

Якщо сторони, які гарантують цей борг, не виконують своїх обов’яз­ків (тобто вони не розуміють уповні, який лузер цей братик), або якщо це їх не турбує (бо вони заробили великі бонуси за сумнівні операції з капіталом фірми), тоді в іншому випадку малий набір економічних неприємностей може раптово вирости в дещо дуже велике. Саме це і сталося, коли американська економіка в 2007 році встряла в швидкий бум, пов’язаний із нерухомістю. AIG була тією фірмою, що перебувала в центрі лавини кредитних дефолтів, оскільки вона гарантувала купу боргів, які виявилися поганими. У своїй чудовій оцінці фінансової кризи, зробленій 2009 року, колишній головний економіст Міжнародного валютного фонду Саймон Джонсон писав:

Регулятори, законодавці й науковці були майже певні, що менеджери цих банків знають, що роблять. У ретроспективі виявляється, що ні. Відділ фінансових продуктів AIG, наприклад, заробив 2,5 мільйона доларів прибутку до оподаткування в 2005 році, в основному продаючи страховки за зниженими цінами на складні, малозрозумілі цінні папери. Ця стратегія, яку часто описують як «збирання гривеників перед асфальтовим катком», вигідна у звичайні роки й катастрофічна в невдалі. Минулої осені AIG мала найдорожчий страховий поліс на понад 400 міль­ярдів доларів у цінних паперах. На сьогодні уряд США, намагаючись урятувати цю компанію, пообіцяв дати близько 180 мільярдів доларів у вигляді інвестицій і позик, щоб покрити втрати, стосовно чого складне моделювання ризиків для AIG показало неможливість цього порятунку[154].

Прирощення капіталу. Захист капіталу. Зменшення ризиків. Спекуляції. Ось так. Уся гарячкова діяльність Волл-стрит чи Ласаль-стрит (де в Чикаго розташована ф’ючерсна біржа) зводиться до одного чи всіх видів діяльності. Світ великих фінансів часто описують як Лас-Вегас в очах багатія — ризик, гламур, цікаві персони й купа грошей, що переходять із одних рук до інших. Однак ця аналогія тут дуже непридатна. Усе, що відбувається у Лас-Вегасі, є грою з нульовою сумою. Якщо казино виграє блекджек, ви програєте. І всі обставини — на боці казино. Якщо ви досить довго граєте на блекджек, принаймні без постійного підрахунку, то математично можна показати, що ви потрапили в халепу. Лас-Вегас приносить розвагу, а не слугує якимось ширшим суспільним цілям. А от Волл-стрит слугує. Більшість із того, що там відбувається, — це гра з позитивною сумою. Робляться важливі речі, створюються компанії, індивіди й компанії долають ризики, які в іншому випадку будуть руйнівними.

Звичайно, не кожна транзакція перемагає. Так само, як іноді індивіди роблять інвестиції, про які потім шкодують, ринки капіталу чудово здатні розтринькати величезні суми капіталів; оберіть ваш улюблений «дот-ком» і подумайте про нього як про приклад. Мільярди доларів капіталу потекли до бізнесу, який не працював. Мильна булька нерухомості й лояльна поведінка Волл-стрит зробили те саме у навіть більших масштабах. Невидима рука Адама Сміта змила масу капіталів в океан, і тільки їх і бачили. Водночас деякі потенційно вигідні підприємства потребують капіталів через недостатнє фінансове забезпечення. Економісти тривожаться, наприклад, що бідним сім’ям, які готові інвестувати в людський капітал, доступно дуже мало кредитів. Університетський диплом — прекрасна інвестиція, однак це не те, що можна вилучити за несплату у випадку дефолту.

І все ж фінансові ринки роблять для капіталу те, що інші ринки для всього іншого: розміщають його у високопродуктивний, хоча й неідеальний спосіб. Капітал тече туди, де він може отримати найбільший виграш, що є непоганим місцем для його скерування (на відміну від, скажімо, бізнесу, який ведуть комуністи чи друзі короля). Як і в усій економіці, уряд може тут бути ворогом або другом. Уряд може збурити ринки капіталу так само, як і будь-що інше, — за допомогою надто обтяжливих податків і регуляторних правил, скерування капіталів на виконання улюб­лених проектів, відмови від сприяння творчій деструкції в її найефективніший спосіб. Уряд може також допомогти фінансовим ринкам працювати краще: мінімізуючи шахрайство, посилюючи прозорість системи, створюючи й підтримуючи сукупність регуляторних правил, створюючи суспільні блага, що знижуватимуть витрати на здійснення бізнесу і таке інше. І знову мудрість полягає у виявленні відмінностей.

Поточна криза явно дечому вчить. Фінансова регуляторна система має бути відремонтована, якщо не повністю перероблена. Необхідно захистити те, що сучасна фінансова система робить найкраще, — розміщення капіталу в продуктивні інвестиції й захист нас від ризиків, які ми не зможемо пережити, — водночас скорочуючи надмірності: безглузді ставки, що збагачують хлопців, які каламутять воду, примушуючи нас очищати її після них.

Ну гаразд. Але як хтось стає багатим на ринку? Один із моїх колишніх колег у журналі The Economist запропонував назвати цю книгу «Чи ви достатньо багаті?». Його логіка полягала в тому, що більшість людей відповіла б «ні» й ухопила б книжку з полиці. На жаль, я не вірю в надійні стратегії, як забезпечити вам шлях до багатства. Подібно до чарівних програм зниження ваги, що заперечують майже все, що ми знаємо про здоров’я й харчування, схеми швидкого збагачення порушують найбільш базові принципи економічної науки.

Почну з прикладу. Скажімо, ви хочете купити будинок у районі Лінкольн Парк у Чикаго. Після багатьох тижнів пошуків виявляється, що триповерховий будинок з червоного піщанику на одну сім’ю кош­туватиме вам десь 500 тисяч доларів, бо в ньому є додаткові зручності. Коли ви починаєте нервувати з приводу витрати 500 тисяч на будинок, раптом знаходите інший будинок із червоного піщанику, що коштує 250 тисяч і повністю відповідає вашим очікуванням. Коли ви глибше досліджуєте питання, то виявляєте, що цей будинок так само чудовий, як і той, що ви дивилися, — таке ж розташування, розмір, структурна цілісність. Усе ще в сумнівах, ви просите вашого агента з нерухомості про його оцінку. Вона запевняє вас, що цей будинок — справді чудове придбання і має продаватися за 500 тисяч. На її професійну думку, безсумнівно, ви можете купити цей будинок за 250 тисяч і лише через місяць продати за 500 тисяч і навіть дорожче. Потім ви отримуєте останній доказ. Стаття на третій сторінці газети Crain’s Chicago Business має крикливий заголовок: «Оборудка місяця: будинок із червоного піщанику в Лінкольн Парку виставлений за 250 тисяч доларів».

Тож ви отримуєте будинок за 250 тисяч доларів. З певністю можна сказати: через шість місяців ви продаєте цей будинок за 500 тисяч, подвоюючи свої гроші[155].

Що тут не так у цій історії? Досить мало. Розумна людина почала б із таких запитань:

1. Якби цей будинок дійсно коштував 500 тисяч, який дурень продавав би його за 250 тисяч? Може, ця людина не хотіла чи не могла витратити три хвилини, щоб довідатися, що подібні будинки в цьому районі продаються вдвічі дорожче? Якщо ні, то, може, це член сім’ї агента з нерухомості, чия комісія залежить від ціни продажу, який бажає вказати на це величезне розходження?

2. Мабуть, ні. У цьому випадку чому б моєму агенту з нерухомості не купити цей будинок для себе? Якщо цей будинок — «надійна оборудка», щоб подвоїти ціну, то чому вона працює за мої 3 % комісії, якщо 250 тисяч прямо просяться їй у руки?

3. Можливо, моя агент із нерухомості також дурепа. У цьому випадку, де поділися всі інші покупці, шукаючи вигідних пропозицій, особливо після публікації в Crain’s Chicago Business? Якщо цей червоний піщаник настільки приваблива оборудка, ще й широко розрекламована, то, мабуть, знайдеться багато людей, які бажали б його придбати. У результаті розпочалася б війна пропозицій, коли потенційні покупці пропонували б усе більші й більші гроші, поки ціна не до­сягла б свого чесного ринкового значення близько 500 тисяч.

Іншими словами, фактично не повинно бути жодного шансу, щоб ви знайшли в Лінкольн Парку будинок із червоного піщанику (без якихось сюрпризів у підвалі) за 250 тисяч. Чому? Через найбільш базову ідею в економічній науці. Ви намагаєтеся максимізувати свою вигоду, і всі решта також. У світі, де кожен шукає, де зробити вигідні інвестиції, ніхто не захоче втратити 250 тисяч, сидячи за столом. Але ж люди вважають, що ринок акцій саме так і працює увесь час. Ми віримо, що після того, як у BusinessWeek буде надруковано про «гарячі акції»[156] або аналітики Волл-стрит дадуть свої рекомендації (адресовані всім клієнтам фірми), ми можемо кинутися за акціями, що мають побити середні ринкові ціни. Але ці начебто «гарячі акції» — це фактично той самий будинок у Лінкольн Парку, тільки в іншому обрамленні. Ось чому:

Почнемо з вельми простого, але часто нехтуваного моменту: щоразу, як ви купуєте акцію (чи якийсь інший актив), хтось її вам продає. Той, хто продає вам цю «гарячу акцію», вирішив, що краще мати гроші. Він хоче отримати поточну вигідну ціну й піти, так само, як ви хочете увійти. Звичайно, йому потрібні гроші на щось іще, однак він усе ж хоче отримати чесну ринкову ціну, подібно до того, як ми мог­ли б очікувати, що той, хто продає будинок у Лінкольн Парку, проситиме 500 тисяч доларів, а не 250 тисяч. Ринок акцій — це ринок. Ціна акції в будь-який момент часу — це ціна, при якій число покупців дорівнює числу продавців. Половина інвесторів, що торгують вашою «гарячою акцією», намагаються позбутися її.

А можливо, ви знаєте щось, чого не знає продавець. Мабуть, усі, хто скидає акції XYZ Corp., не читали статтю в Wall Street Journal про новий популярний засіб від чоловічої лисини. Ну, все буває. Однак де поділися інші досвідчені покупці у світі? Ця акція явно коштує 45 доларів, однак із якихось причин Воррен Баффет, торговці від Goldman Sachs і менеджери портфоліо Fidelity не кидаються їх купувати. (Якби кинулися, ціна акції піднялася б значно вище, подібно до будинку в Лінкольн Парку.) Може, ви знаєте щось, що ніхто інший на Волл-стрит не знає (пам’ятаючи, що торгівля з використанням таємної інформації протизаконна)?

А може, хтось на Волл-стрит підсовує вам цю ідею з акціями? Брокерські організації Америки залучають аналітиків, що цілими днями відстежують корпоративну Америку. Може, уся ця інформація хибна? Ні, хоча є багато випадків некомпетентності й конфлікту інтересів. Аналітики надають різну законну інформацію, подібно до того, як це робив ваш агент із нерухомості. Коли ви хочете купити будинок, ваш агент може розповісти вам про район, школи, податки, кримінальну ситуацію — про ті питання, які мають значення. Аналітики Волл-стрит роблять те саме для компаній: вони повідомляють про менеджмент, майбутню продукцію, галузь, конкуренцію. Однак це не гарантує того, що ви отримаєте дохід від купленої акції вище середнього.

Проблема в тому, що кожен інший також має доступ до тієї самої інформації. Це суть теорії ефективних ринків. Головна передумова цієї теорії полягає в тому, що ціни на активи вже відображають всю наявну інформацію. Тому важко, фактично неможливо обрати акції, що будуть суперконкурентними на ринку з будь-якою часткою послідовності. Чому ви не можете купити будинок у Лінкольн Парку за 250 тисяч доларів? Бо продавці й покупці усвідомлюють, що цей будинок коштує значно більше. Акції XYZ Corp. нічим не відрізняються від цього. Ціни акцій встановлюються на чесному рівні, якщо вважати, що ми знаємо чи можемо передбачити все; ціни зростатимуть чи падатимуть у майбутньому лише у відповідь на неочікувані події, про які ми не знаємо нині.

Купівля акцій значною мірою схожа на вибір найкоротшої черги до каси в супермаркеті. Може, одна черга рухається швидше, ніж інша? Цілком можливо, так само як одні акції перевершують інші. Чи є якісь ознаки, що підказують вам, наскільки одна черга рухається швидше за інші? Так. Ви не хочете опинитися позаду чоловіка з двома доверху пов­ними візками або літньої жінки, котра повільно перебирає пачку купонів. То чому ж ми рідко опиняємося в найкоротшій черзі (а найбільш професійні торговці акціями не б’ють ринкові ціни)? Бо кожен інший шукає того самого, що й ми, і діє відповідно. Він може бачити мужика з двома візками, стажиста-касира на третій касі, даму з купонами в черзі до шостої каси. Кожний на виході намагається потрапити до найшвидшої черги. Іноді вам пощастить, іноді ні. Поступово все усередниться, і якщо ви ходите до супермаркету досить часто, ви в середньому витрачатимете на чергу стільки ж часу, як і будь-хто інший.

Насправді ми можемо піти у своїй аналогії ще далі. Припустімо, що десь у проході ви помітили літню жінку, котра вкладає пачку купонів до кишені. Коли ви підходите до черги й бачите її там, ви мудро скеруєте візка в іншу чергу. І коли вона витягатиме свого гаманця, відраховуватиме монети й купони, ви привітаєте себе з успіхом. За секунду, правда, ви можете виявити, що чоловік перед вами забув зважити свої авокадо. «Цінник на авокадо на третю касу!» — волає ваш касир раз по раз, а ви бачите, що дама з купонами вже виїжджає з дверей магазину. Хто міг це передбачити? Ніхто, так само, як ніхто не міг передбачити, що MicroStra­tegy, вельми успішна компанія програмного забезпечення, перегляне свої доходи 19 березня 2000 року, значною мірою вимиваючи мільйони зароб­лених доларів зі своїх рахунків. Акції впали за один день до 140 доларів, що було зниженням на 62 %. Чи очікували інвестори й менеджери портфоліо, які купували акції MicroStrategy, що таке може трапитись? Звичайно, ні. Це те, чого ви не можете передбачити. Дійсно, наступного разу, коли ви подумаєте інвестувати великі суми грошей в акції однієї компанії, навіть великої фірми, що добре дивиться на ринку, повторюйте ці магічні слова: «Енрон, Енрон, Енрон». Або «Леман, Леман, Леман»[157].

Прихильники теорії ефективних ринків радять інвесторам: виберіть одну чергу і стійте в ній. Якщо активи отримують ефективну ціну, тоді мавпа, кидаючи стрілки дартс у зведення акцій, повинна обрати портфоліо, що має в середньому такі самі показники, як і портфоліо, обрані зірками Волл-стрит. (Бертон Малкіл зазначив, що через важливість диверсифікації мавпа повинна фактично кидати мокрого рушника[158] на зведення акцій.) Дійсно, інвестори тепер мають доступ до своєї власної мавпи з рушником: індексні фонди. Індексні фонди — це інвестиційні фонди відкритого типу (взаємні фонди), що не прагнуть до перемоги: замість цього вони купують і утримують заздалегідь визначений кошик акцій, такий, як S&P 500, індекс, що вміщує п’ятсот найбільших американських компаній. Оскільки S&P 500 — широке ринкове усереднення, можна очікувати, що половина американських активно керованих взаємних фондів матимуть кращі показники, а половина — гірші. Однак це — до врахування витрат. Менеджери фондів встановлюють плату за всі «удари по колесах»; вони також зумовлюють витрати своєю агресивною торгівлею. Значно дешевше керувати індексними фондами, як і мавпами, що кидають рушники.

Однак усе це — теорія. Що засвідчують дані? Виявляється, що мавпа з рушником може бути найкращим другом інвестора. Згідно з Morningstar, фірмою, що відстежує взаємні фонди, трохи менше половини американських активно керованих диверсифікованих фондів б’ють компанії з S&P 500 за останній рік. Ще більш вражає те, що 66 % активно керованих фондів б’ють S&P 500 за останні п’ять років. Однак погляньте, що відбувається, якщо розширити часові рамки: за останні двадцять років лише 45 % активно керованих фондів б’ють S&P 500, і це найбільше відповідає часовим рамкам для людей, що заощаджують на пенсію чи навчання в університеті. Іншими словами, 55 % взаємних фондів, які заявляють про свою особливу здатність купувати акції, протягом двадцяти років знизили свої показники порівняно з простими індексними фондами, нашим сучасним еквівалентом мавпи, що кидає рушника на зведення акцій.

Якби ви інвестували 10 тисяч в середній активно керований акціо­нерний фонд у 1973 році, коли єретична книга Малкіла «A Random Walk Down Wall Street» уперше вийшла у світ, нині вони коштували б 355091 долар (після багатьох перевидань). Якби ви інвестували ті самі гроші в індексний фонд S&P 500, це принесло б сьогодні 364066 доларів.

Незважаючи на дані, теорія ефективних ринків не належить до найпопулярніших на Волл-стрит. Є старий анекдот про двох економістів, що йдуть вулицею. Один із них бачить 100-доларову банкноту, що лежить на тротуарі, й показує на неї своєму колезі: «Це що, сто доларів валяються в багнюці?»

«Ні, — каже його друг. — Якби це були сто доларів, хтось би їх уже давно підняв».

І вони йдуть далі.

Ані ринок житла, ані ринок акцій останнім часом не поводилися у спосіб, характерний для уважної й послідовно мислячої людини. Деякі най­яскравіші вчені в галузі фінансів розкритикували теорію ефективних ринків. Економісти-біхевіоралісти задокументували, як індивіди приймають хибні рішення: ми схильні до стадної поведінки, ми надто довіряємо власним здібностям, ми надаємо надто великого значення останнім тенденціям, прогнозуючи майбутнє, і так далі. Враховуючи, що ринок є просто набором рішень індивідів, резонно припустити, що коли індивіди систематично помиляються (наприклад, надто активно реагують на хороші й погані новини), то і на ринках справи йдуть погано (мильні бульки й банкрутства).

Існує навіть нова галузь науки — нейроекономіка, що поєднує економіку, когнітивну неврологію і психологію для дослідження того, яку роль біологія відіграє у прийнятті нами рішень. Одним із найбільш неочікуваних і загадкових відкриттів є те, що люди з пошкодженнями мозку можуть бути особливо хорошими інвесторами. Чому? Бо пошкодження певних областей мозку може ослабити емоційні реакції, які змушують решту людей робити дурниці. Команда дослідників від університетів Карнегі Меллон, Стенфорду й Університету Айова провели експеримент із порівнянням рішень про інвестування, зроблених п’ятнадцятьма пацієнтами з пошкодженням тих ділянок мозку, які кон­тролюють емоції (однак із непошкодженими функціями логіки й пізнання), з рішеннями, які приймала контрольна група. Інвестори з пошкодженням мозку виграли цю гру, отримавши на 13 % більше грошей, ніж контрольна група, значною мірою, на думку авторів, завдяки тому, що вони не відчували страху й занепокоєння. Інвестори з пошкодженням мозку більше ризикували, коли була висока можливість потенційного заробітку, і проявляли менше емоцій, коли зазнавали втрат[159].

Ця книга не прописує пошкодження мозку як стратегію інвестування. Однак економісти-біхевіоралісти вважають, що, очікуючи хибних рішень, які, ймовірно, робитимуть звичайні інвестори, ми можемо перемогти ринок (чи принаймні уникнемо його деструктивної дії). Економіст з Єлю Роберт Шиллер уперше кинув виклик теорії ефективних ринків на початку 1980-х років. Він став значно знаменитішим після своєї книги «Irrational Exuberance»[160], яка у 2000 році стверджувала, що ринок акцій був переоцінений. Він мав рацію. Через п’ять років він стверд­жував, що в ринку житла виникла мильна булька. І знову мав слушність.

Якщо ірраціональні інвестори нехтують розкиданими стодоларовими банкнотами, може, варто нам якось підібрати їх? Так, говорить Ричард Талер, економіст із Університету Чикаго (і той самий, хто забрав миску з кеш’ю у своїх гостей у розділі 1). Талер навіть хотів вкладати свої гроші згідно з теорією. Він і дехто зі співробітників створили взаємний фонд, що скористався б нашою людською недосконалістю: біхевіоральний фонд акцій зростання. Навіть скажу, що після того, як я брав інтерв’ю у містера Талера для Чиказького радіо, то вирішив відкласти убік свою сильну віру в ефективні ринки й інвестувати невелику суму в його фонд. І як? Дуже добре. Біхевіоральний фонд акцій зростання дав середню віддачу 4,5 % на рік після початку своєї діяльності порівняно із середньою річною віддачею 2,3 % для S&P 500.

Теорія ефективних ринків скоро зайде в глухий кут. Фактично для кожного інвестора це все ще вирішальна концепція для розуміння з двох причин. По-перше, ринки можуть робити ірраціональні речі, однак це не полегшує завдання на цих божевільних рухах, принаймні не дуже довго. Коли інвестори отримують вигоду від ринкової аномалії, скажімо, купуючи акції, що були ірраціонально недооцінені, вони виправлять саму неефективність, яку використали (піднімаючи ціну на недооцінені акції, поки вони не перестануть бути недооціненими). Пригадайте початкову аналогію з намаганням знайти найшвидшу чергу в супермаркеті. Припустімо, що ви знайшли одну чергу, яка рухається прогнозовано швидше, ніж інші, — можливо, там сидить меткий касир і жвавий пакувальник. Цей результат спостерігають інші покупці, вони починають переходити до вашої черги, поки вона не перестане бути найшвидшою. Шанси, що ви знаходитимете найкоротшу чергу з тижня в тиждень, фактично нульові. Взаємні фонди працюють так само. Якщо менеджер портфоліо починає перемагати ринок, інші бачать його надзвичайні здобутки й копіюють цю стратегію, що робить її менш ефективною в цьому процесі. Тож навіть якщо ви вірите, що на землі лежатиме стодоларова банкнота, не забувайте, що вона не лежатиме там довго.

По-друге, найефективніші критики теорії ефективного ринку вважають, що середньостатистичний інвестор навряд чи обіграє ринок і не повинен намагатися. Ендрю Лоу з Массачусетського технологічного інституту і А. Крейґ МакКінлі з Вортон Скул є авторами книги під назвою «A Non-Random Walk Down Wall Street»[161], де вони наполягають, що фінансові експерти з надзвичайними ресурсами, такими, як супер­комп’ютери, можуть перемогти ринок, знаходячи й використовуючи аномалії ціноутворення. В огляді цієї книги в журналі «BusinessWeek» зазначалося: «Мабуть, несподівано Лоу і МакКінлі фактично погоджуються з порадою Малкіла до «середнього» інвестора. Якщо у вас немає спеціальних знань або часу чи грошей, щоб здобути пораду експерта, кажуть вони, то вперед — вкладайте в індексні фонди»[162].

Воррен Баффет, явно найкращий покупець акцій в усі часи, каже те саме[163]. Навіть Ричард Талер, той, хто переміг ринок зі своїм біхевіоральним фондом акцій зростання, казав у Wall Street Journal, що більшу частину своїх пенсійних заощаджень він вкладає в індексні фонди[164]. Індексування для інвестицій — регулярна вправа, як безжирова дієта для схуднення: хороша стартова позиція. Кожен, хто заявляє, що у нього є кращий спосіб, повинен довести це.

Як я вже зазначав, цей розділ не є посібником з інвестування. Нехай інші пояснюють «за» і «проти» планів заощадження на університетське навчання, муніципальних облігацій, плаваючих рент і всіх інших сучасних варіантів інвестування. Слід сказати, що фундаментальна економічна наука може дати нам «тест на нюх». Вона пропонує нам базовий набір правил, яким має слідувати будь-який пристойний інвестор:

Зберігати. Інвестувати. Повторювати. Повернімося до найбільш базової ідеї цього розділу: капітал дефіцитний. Це єдина причина того, що будь-який вид інвестування зумовлює прибуток. Якщо у вас є вільний капітал, то хтось заплатить вам, щоб скористатися ним. Однак вам спершу треба мати цей вільний капітал, і єдиний спосіб створити вільний капітал — це витрачати менше, ніж ви заробляєте, тобто заощаджувати. Що більше ви заощаджуєте, і що раніше ви почнете заощаджувати, то більшу ренту з фінансового ринку ви зможете отримувати. Кожна хороша книжка про особисті фінанси сліпитиме вас чеснотами складних відсотків. Тут достатньо згадати, що Альберт Ейнштейн, кажуть, назвав це найбільшим винаходом усіх часів.

Зворотним боком, звичайно, є те, що, коли ви витрачаєте більше грошей, ніж заробляєте, тоді ви мусите «орендувати» десь різницю. І ви муситимете платити за цей привілей. Оплата оренди капіталу нічим не відрізняється від оренди всього іншого: це витрати, що відсувають на другий план те, що ви хотіли би спожити пізніше. Вартість гарного життя сьогодні — це гірше життя в майбутньому. І навпаки, винагорода за економне життя сьогодні — це краще життя в майбутньому. Отже, відкладіть убік питання, чи ваші збереження в приватному пенсійному фонді будуть в акціях, а чи в облігаціях. Перший крок значно простіший: починайте заощаджувати якомога раніше, заощаджуйте часто і повертайте кошти на кредитні картки.

Ризикуйте, заробляйте винагороду. Гаразд, тепер поговоримо про те, в акціях чи в облігаціях має бути ваше заощадження в пенсійному фонді. Припустімо, у вас є капітал для того, щоб його здавати в оренду, і ви обираєте між двома варіантами: позичити його федеральному уряду (облігації Скарбниці) чи вашому сусідові Лансу, який три роки штукатурив свій льох і заявляє, що винайшов двигун внутрішнього згоряння, який працює на соняшниковому насінні. І федеральний уряд, і ваш сусіда Ланс пропонують вам 6 % на позику. Що робити? Якщо у Ланса немає вашої фотографії в компрометуючій позі, ви повинні придбати урядові облігації. Двигун на соняшниковому насінні — ризикована пропозиція, а урядові облігації — ні. Можливо, Ланс знайде капітал, необхідний, щоб побудувати свій винахід, однак не пропонуючи повернення з 6 % згори. Більш ризиковані інвестиції повинні забезпечувати вищий очікуваний прибуток, щоб залучити капітал. Це не якийсь таємний закон економіки: це просто ринки в роботі. Жодна розумна людина не інвестуватиме гроші кудись, якщо вона може отримати той самий очікуваний прибуток з меншим ризиком.

Це має чітке значення для інвестора: вам мають компенсувати більший ризик. Отже, що ризикованішим є ваше портфоліо, то вищим є ваш прибуток — в середньому. Так, тут знову надокучливе поняття «в середньому». Якщо ваше портфоліо містить ризик, це також означає, що можуть трапитися вельми неприємні речі. Ніщо не виражає цю думку краще, ніж колишній заголовок у Wall Street Journal: «Облігації дають вам змогу спати вночі, однак за певну ціну»[165]. У тій статті розглядалися прибутки від акцій та облігацій за період із 1945 по 1997 рік. За той період портфоліо зі 100 % акцій дало середній прибуток 12,9 % на рік, а портфоліо зі 100 % облігацій — відносно помірний середній річний прибуток у 5,8 %. Тож ви можете запитати себе, хто ж ті дурні, що мають облігації? Не так швидко. Та сама стаття далі розглядала, як поводилися різні портфоліо в їхні найгірші роки. Портфоліо акцій утратило 26,5 % своєї вартості у свій найгірший рік, тоді як портфоліо облігацій ніколи не втрачало більше, ніж 5 % своєї вартості за один поганий рік. Подібним чином портфоліо акцій мало негативний річний прибуток вісім разів за період 1945—1997 рр., а портфоліо облігацій — лише раз. Підсумок: ризик винагороджується, якщо ви поблажливо до цього ставитеся.

Це повертає нас до ендавменту Гарвардського університету, що втратив приблизно третину своєї вартості під час фінансової кризи 2008 року. А Єль утратив чверть свого ендавменту лише за один рік. Водночас за той самий період негативних економічних обставин моя теща заробила близько 3 % прибутку, тримаючи майже всі свої активи на депозитних сертифікатах і поточному рахунку в банку. Може, моя теща — геній інвестування? Чи повинен Гарвард класти більше своїх активів на величезний банківський рахунок? Ні й ні. Моя теща завжди тримає свої активи в безпечних, але малоприбуткових інвестиціях, бо в неї несмак до ризику. Вона захищена в погані часи. Звичайно, це означає, що, коли ринок акцій дає приріст 18 % на рік, вона заробляє… 3 %. З іншого боку, Гарвард і Єль, та й інші школи з великим ендавментом заробляли величезні прибутки в найкращі роки, суттєво ризикуючи й роблячи відносно неліквідні інвестиції. (Ліквідність — це відображення того, наскільки швидко й передбачувано щось може бути перетворено на гроші. Неліквідні інвестиції, як і рідкісне мистецтво венесуельських корпоративних облігацій, мають платити відсотки для компенсації за цей недолік. Звичайно, якщо вам потрібно терміново позбутися їх, щоб отримати гроші, матимете проблему.) Ці інституції сплачують випадкову ціну за свої агресивні портфоліо, однак ці перешкоди мають більш ніж покриватися в довготривалій перспективі прибутками, що набагато вищі за депозитний сертифікат. Найважливіше те, що ендавменти відрізняються від типового інвестиційного планування на навчання чи пенсію, їхній інвестиційний горизонт теоретично нескінченний, а отже, вони можуть дозволити собі деякі дуже погані роки чи навіть десятиліття, якщо це максимізує прибуток за наступні сто або двісті років (хоча і Гарвард, і Єль мусили серйозно скоротити свої бюджети, щоб урівноважити втрати прибутку від ендавменту). Президент Єльського університету Ричард Левін казав у Wall Street Journal: «Ми отримали величезні додаткові прибутки в часи розвитку. Коли все це закінчиться і справи стабілізуються, гадаю, ми побачимо, що загальні показники (ендавменту) в довготривалій перспективі кращі, ніж якби ми цього не робили»[166]. Напевно, він має рацію, однак це не обов’язково вказує на мудру стратегію для моєї тещі.

Диверсифікуйте. Коли я викладаю фінанси, мені подобається, як мої студенти підкидають монетку. Це найкращий спосіб приймати певні рішення. Ось один приклад: вельми урізноманітнений портфоліо значно знизить ризики серйозних втрат, не знижуючи вашого очікуваного прибутку. Звернімося до монет. Припустімо, що прибуток від 100 тисяч доларів, які ви поклали в пенсійний фонд, залежить від того, як впаде монетка: орел — ваш прибуток зростає вчетверо, решка — ви втрачаєте все. Середній результат цієї вправи дуже хороший. (Ваш очікуваний прибуток 100 %.)[167] Проблема, звичайно, в тому, що втрати неприйнятні. Ви маєте 50 % шансів, що втратите весь кошик з яйцями. Спробуйте пояснити це своїй дружині.

Тоді давайте принесемо більше монет. Припустімо, що ви розклали свої 100 тисяч доларів у приватному пенсійному фонді на десять різних інвестицій, які мають однакову схему виграшу: орел — інвестиції збільшуються вчетверо, решка — стають нічого не варті. Ваш очікуваний прибуток узагалі не змінився: в середньому ви викинете п’ять разів орла і п’ять — решку. П’ять ваших інвестицій зумовлять збільшення вартості вчетверо, а п’ять зовсім знеціняться. Це приводить до тих самих 100 % прибутку. Однак подивіться, що сталося з вашим неприйнятним ризиком. Єдиний варіант, коли ви втратите всі гроші приватного пенсійного фонду, — це якщо ви десять разів підряд викинете решку, що дуже малоймовірно. (Ймовірність — менш ніж один випадок на тисячу.) Тепер уявіть собі ту саму вправу, коли ви купуєте декілька індексних фондів, що мають тисячі акцій з усього світу[168]. Така кількість монеток ніколи не дасть вам усіх решок.

Звичайно, для вас краще буде, якщо всі ці інвестиції матимуть наслідки, повністю незалежні один від одного. Одна справа — кидати монетку, коли наслідок одного підкидання не корелює з наслідком від наступного. Зовсім інша справа — купувати акції Microsoft та Intel і потім вважати, що ви безпечно розділили своє портфоліо на два кошики. Так, це дві різні компанії з різною продукцією та різним менеджментом, однак якщо Microsoft матиме дійсно поганий рік, то є досить великі шанси на те, що й Intel теж матиме клопіт. Однією з помилок, що призвели до цієї фінансової кризи, було вважати, що групування лотів іпотеки разом у єдині цінні папери, підкріплювані іпотекою, створювало інвестицію, що була безпечнішою й несподіванішою, ніж будь-яка окрема іпотека, — так само, як підкидання сотні монет замість однієї. Якщо ви є банком з одним затриманим іпотечним кредитом, це може привести до дефолту, забравши з собою увесь ваш капітал. Однак якщо ви купуєте фінансовий продукт, що складається з тисяч іпотек, більшість із них будуть хорошими, що попередить ризик випадкового дефолту.

У нормальні часи це, мабуть, справедливо. Іпотека йде до дефолту, якщо людина захворює чи втрачає роботу. Навряд чи це буде сильно корелювати з великою кількістю сімей: якщо один будинок на квартал потрапить під вилучення застави, то можна не очікувати, що й з іншими станеться те саме. Коли ж лускає мильна булька нерухомості, усе змінюється. Ціни на житло стали свинцевим тягарем для всієї країни, а рецесія, що їх супроводжувала, означала, що все більше й більше людей втрачали роботу. Позірно розумні цінні папери, підкріплені позиками на нерухомість, перетворилися на «токсичні активи», які з того часу ми намагаємося відчистити.

Інвестувати на тривалий період. Ви були коли-небудь у казино, коли хтось зриває великий куш? Оператори казино щасливі від цього так само, як і всі інші. Чому? Бо вони хочуть отримати велику суму грошей у довготривалій перспективі, і це стає невеликою неприємністю на цьому шляху. Вигода від володіння казино в тому, що числа складаються на вашу користь. Якщо ви захочете почекати досить довго — й позувати на фото, як ви вручаєте величезний чек випадковому переможцю, — тоді ви будете багатим.

Інвестування має ті самі вигоди, що й володіння казино: шанси складаються на вашу користь, якщо ви маєте терпіння й згодні пережити випадкові втрати. Будь-яке портфоліо розумних інвестицій повинен дати позитивний очікуваний прибуток. Пам’ятайте, ви віддали в оренду капітал різним особам й очікуєте отримати якийсь прибуток. Справді, чим ризикованіша угода, тим більше ви очікуєте отримати в середньому. Отже, чим довше ви триматимете ваші (диверсифіковані) інвестиції, тим довше матимете ймовірність, що вони спрацюють. До чого індекс Доу буде ближчим завтра? Не знаю. Де він буде через рік? Не знаю. Де він буде через п’ять років? Мабуть, вище, ніж сьогодні, однак не обов’язково. Де він буде через двадцять п’ять років? Значно вище, ніж сьогодні, — я в цьому абсолютно впевнений. Ідіотизм щоденної торгівлі — придбання акцій у сподіванні продати їх через кілька годин з вигодою — полягає в тому, що сюди входять усі витрати на торгівлю акціями (комісія й податки, не кажучи вже про ваш витрачений час) без будь-якого прибутку, що можна було б отримати, зберігаючи цінні папери тривалий час.

Отже, тепер ви маєте його — тест на нюх для особистого інвестування. Наступного разу, коли інвестиційний радник прийде до вас із пропозицією 20 чи 40 % прибутку, ви знатимете, що справедливе одне з трьох тверджень: (1) це може бути дуже ризикованою інвестицією, щоб виправдати такий високий очікуваний прибуток, — згадайте ендавмент Гарварду; (2) ваш інвестиційний радник натрапив на можливість, якої ще не помітили найкращі у світі інвестори, і він достатньо порядний, щоб поділитися з вами, — будь ласка, зателефонуйте мені; чи (3) ваш радник некомпетентний або/і непорядний — згадайте Берні Мейдоффа[169]. Надто часто відповіддю є варіант (3).

Захопливою стороною економічної науки є те, що її фундаментальні ідеї не змінюються. Монархи в середньовіччі потребували збільшення капіталу (зазвичай, щоб вести війни), так само, як і сучасні біотехнологічні стартапи. Не знаю, якою буде наша планета через сто років. Можливо, ми заселятимемо Марс чи перетворюватимемо солону воду на чисте відновлюване джерело енергії. Але я точно знаю, що будь-яке з цих досягнень використовуватиме фінансові ринки, щоб збільшувати капітал і зменшувати ризик. І я твердо переконаний, що американці не стануть худенькими й здоровими, коли їстимуть лише грейпфрути й морозиво.