The Courage to Act: A Memoir of a Crisis and Its Aftermath

Мы уже объявили о CPFF, и теперь, неожиданно, деньги TARP оказались недоступны. Мы бросились искать способ гарантировать, что наши займы в фонд будут достаточно обеспечены. Потребовалось несколько длительных совещаний и звонков, но в конце концов мы нашли приемлемую формулу. Во-первых, мы оговорили, что CPFF будет разрешено покупать только коммерческие бумаги с самым высоким рейтингом (что, к сожалению, не учитывало некоторые важные компании). Мы также потребовали от компаний, которые хотели продать свои коммерческие бумаги фонду, заплатить предварительный взнос и достаточно высокую процентную ставку, чтобы ускорить их возвращение на обычный рынок, когда условия нормализуются. Эти сборы были заложены в резерв на случай возможных потерь. Наконец, мы ограничили риск, установив предельную сумму коммерческих бумаг, которую одна фирма может продать в CPFF. При соблюдении этих условий Совет директоров и ФРС Нью-Йорка были готовы оговорить, что займы, выдаваемые CPFF, имеют достаточное обеспечение. За время своего существования фонд не понесет убытков и принесет прибыль налогоплательщикам, собрав 849 миллионов долларов в виде комиссионных.

Во время дебатов в Конгрессе по поводу TARP многие законодатели, особенно демократы, горячо отстаивали необходимость помощи домовладельцам, столкнувшимся с проблемой лишения прав собственности. В принятом виде законопроект TARP требовал от правительства модифицировать ипотечные кредиты, приобретенные через покупку активов . Что еще более важно, законопроект также разрешал использовать деньги TARP для программ по предотвращению лишения прав собственности.

Эти положения стали лишь последней попыткой что-то сделать с эпидемией лишения прав собственности. В июле Конгресс также принял программу под названием Hope for Homeowners - не путать с Hope Now, добровольной инициативой частного сектора, которая была принята годом ранее. Программа H4H, как называли новую программу в округе, разрешала Федеральному управлению жилищного строительства рефинансировать проблемные ипотечные кредиты на сумму до 300 миллиардов долларов, возложив убытки на частных держателей ипотечных кредитов. В ФРС мы считали, что подход, за который выступали Барни Фрэнк и другие, был многообещающим. Рефинансирование позволило бы снять проблемные ипотечные кредиты с баланса кредиторов (после соответствующего признания убытков), сократив при этом ежемесячные платежи заемщиков. ФРС, наряду с другими агентствами, было поручено следить за программой. Бетси Дьюк, которая теперь уделяла много времени жилищным вопросам, представляла Совет.

Программа провалилась. Лишь несколько сотен заемщиков подали заявки. Очень важно, что Конгресс не захотел тратить много средств на модификацию кредитов. Он сделал условия рефинансирования FHA непривлекательными для кредиторов, которые в большинстве своем отказались участвовать в программе. Сдержанность Конгресса была кивком в сторону фискальной честности, но она также отражала тот факт, что многие люди, очевидно, рассматривали помощь проблемным домовладельцам как "еще одно спасение" безответственных субъектов. Я нахожу такое отношение удивительным. К тому времени эпидемия лишения прав собственности распространилась далеко за пределы тех, кто сознательно приобретал дома, которые не мог себе позволить. В условиях экономического спада и перебоев с кредитами миллионы людей либо испытывали трудности с выплатами по ипотеке, либо знали кого-то, кто их испытывал. Более того, помощь проблемным заемщикам могла принести пользу не только самим заемщикам, но и районам, пострадавшим от конфискованных домов, всему рынку жилья (где лишение прав собственности и вынужденные продажи приводили к снижению цен и снижению объемов строительства) и экономике в целом.

В то время как мы работали над реализацией новых программ у себя дома, я внимательно следил за экономикой и финансовыми системами наших торговых партнеров. За рубежом, особенно в Европе, дул сильный холодный ветер.

Я продолжал призывать другие крупные центральные банки присоединиться к нам в скоординированном снижении процентных ставок. Я верил, что снижение ставок само по себе поддержит глобальный экономический рост, а демонстрация единства подбодрит рынки. Когда 26 сентября я разговаривал с Мервином Кингом и Жан-Клодом Трише, они были заинтересованы, но у них были и сомнения. В частности, Европейский центральный банк все еще нервничал по поводу инфляции. Однако по мере ухудшения финансовых условий и экономических данных сопротивление таяло. Другие центральные банки захотели присоединиться.

Скоординированное снижение ставок было сопряжено с непростыми логистическими проблемами. Каждый из участвующих центральных банков должен был организовать специальное заседание или конференц-связь со своим комитетом по политике. Затем мы должны были согласовать время и формулировки наших заявлений, не давая заранее никаких намеков на то, что нас ожидают новости, способные изменить ситуацию на рынке.

Во вторник, 7 октября, во второй половине дня Федеральный комитет по открытым рынкам провел заседание в режиме видеоконференции. Два "ястреба" FOMC - Ричард Фишер и Чарльз Плоссер - оказались в Нью-Йорке, поэтому они присоединились к Тиму Гайтнеру в ФРС Нью-Йорка. "Я просто хотел отметить, что сегодня в Нью-Йорке я собрал историческую коалицию ястребов по обе стороны от меня", - пошутил Гайтнер. Фишер, вечный техасский шовинист, отшутился: "Господин председатель, нам нравится посещать страны третьего мира". А Плоссер ответил: "Мы просто думали обойти его, но у нас ничего не получилось".

Не обращая внимания на мелкие любезности, встреча носила мрачный оттенок. Билл Дадли описал "чрезвычайно опасную и хрупкую" финансовую ситуацию. В дополнение к увеличению лимита своп-линий с другими центральными банками более чем в два раза - до 620 миллиардов долларов - мы ответили шестикратным увеличением запланированных аукционов по предоставлению банкам США кредитов из дисконтного окна - до 900 миллиардов долларов. Цель, как всегда, заключалась в том, чтобы обеспечить банкам доступ к финансированию, несмотря на потрясения на кредитных рынках. Огромные суммы свидетельствовали о масштабах проблемы. Но, несмотря на все наши усилия, паника сохранялась, и кредитование оставалось замороженным.

Я сказал FOMC, что финансовая ситуация представляет собой огромные и растущие экономические риски. Скоординированные ответные меры, демонстрирующие решимость и сотрудничество крупнейших центральных банков, могли бы оказать более сильное воздействие на американскую и мировую экономику, чем если бы мы действовали в одиночку. Я также считал, что согласованные действия могут послужить прикрытием для других центральных банков, которые будут снижать ставки, в частности ЕЦБ, который является наследником "ястребиных" традиций немецкого Бундесбанка. FOMC единогласно проголосовал за снижение ставки по федеральным фондам на полпроцента, до 1-1/2 процента.

Кульминацией хореографических переговоров с другими центральными банками стало совещание, в котором приняли участие я, Трише, Кинг, Марк Карни из Банка Канады и Масааки Сиракава из Банка Японии. Наконец, 8 октября в 7:00 утра по нью-йоркскому времени ФРС, Европейский центральный банк, Банк Англии, Банк Канады, Национальный банк Швейцарии и Риксбанк Швеции объявили о снижении процентных ставок на половину процентного пункта. * Банк Японии, чья учетная ставка уже близка к нулю, выразил решительную поддержку. Мы не координировали свои действия с Народным банком Китая, но он тоже снизил ставки в то утро. Было приятно разыграть такой сложный спектакль. Я надеялся, что психологический эффект от согласованных действий крупнейших мировых центральных банков окажется не менее важным, чем стимулы, вызванные снижением ставок.

Однако каким бы драматичным ни было скоординированное снижение ставок, оно не решило фундаментальных проблем мировой финансовой системы: непрекращающейся паники и растущего беспокойства по поводу здоровья крупнейших финансовых институтов. Промышленный индекс Доу-Джонса вырос на 180 пунктов после того, как мы объявили о скоординированном снижении ставок, но по итогам дня упал на 189 пунктов, или на 2 %. Рынки подавали недвусмысленный сигнал: Необходимы дополнительные усилия, и как можно скорее.

До сих пор глобальная реакция, помимо центральных банков, была в основном разовой и зависела от конкретной страны. Европейцы выручили еще больше финансовых фирм, чем мы, но не разработали комплексных мер. Немецкая риторика о моральной опасности спасения - несмотря на спасение Hypo Real Estate и IKB - мешала сотрудничеству на континенте. Тем временем некоторые страны жаловались на побочные эффекты. Когда 29 сентября Ирландия объявила о том, что гарантирует вклады и долги своих банков, британцы забеспокоились, что ирландские банки будут вытягивать средства из британских банков. Это привело к тому, что девять дней спустя британцы последовали примеру, предоставив собственную гарантию банковских обязательств.

Некоторым небольшим странам с крупными банками просто не хватало ресурсов, чтобы действовать в одиночку. Например, в крошечной Исландии с населением в 300 000 человек находились три крупных банка, чьи операции распространялись на другие скандинавские страны, Великобританию и Нидерланды. К началу октября все три банка рухнули, разорив своих акционеров (в основном отечественных) и держателей облигаций (в основном иностранных). Мы отклонили просьбу Исландии о предоставлении валютного свопа, как и Европейский центральный банк и Банк Англии. Финансовые институты Исландии были мало связаны с американскими финансовыми институтами, и их проблемы в любом случае были слишком серьезными, чтобы решить их с помощью валютных свопов.

Возможность укрепить глобальное сотрудничество появилась в пятницу, 10 октября, когда министры финансов и главы центральных банков мира съехались в Вашингтон на очередную осеннюю встречу стран-членов Международного валютного фонда (МВФ) и Всемирного банка. Эти два института, которые ведут свою историю от международной конференции в Бреттон-Вудсе, штат Нью-Гэмпшир, в 1944 году, были призваны содействовать международному экономическому сотрудничеству, при этом МВФ сосредоточился на поддержании экономической и финансовой стабильности, а Всемирный банк - на стимулировании роста в развивающихся странах. Эти институты, членами которых являются 188 стран, стали также важными площадками для международных консультаций и координации политики.

Ряд небольших встреч предшествовал более широкому собранию. Сначала, в пятницу, состоялась встреча Группы семи (G-7): США, Канады, Японии, Франции, Германии, Италии и Великобритании. В субботу состоится встреча более крупной "Большой двадцатки". Помимо крупных индустриальных стран, в нее вошли важнейшие страны с развивающейся экономикой, в том числе Китай, Индия, Бразилия, Мексика и Россия. Политическая роль G-20 росла по мере увеличения глобального экономического веса стран с формирующимся рынком. Однако, поскольку в странах G-7 сосредоточено большинство крупнейших мировых финансовых институтов и финансовых рынков, я ожидал, что в данном случае встреча G-7 будет более важной. Как оказалось, это была самая значимая международная встреча, на которой я присутствовал за время своего пребывания на посту председателя ФРС.

Мы встретились в Кассовом зале Министерства финансов - двухэтажном мраморном зале с огромными латунными люстрами, расположенном прямо напротив главного входа в Казначейство. Открытый для работы в 1869 году, он использовался для финансовых операций с банкирами и населением до 1976 года. Теперь здесь проходили официальные мероприятия и светские рауты. Для встречи "Большой семерки" длинные столы были расставлены по квадрату, а на сиденьях висели таблички с названиями стран. Для американской делегации были предусмотрены услуги переводчиков, но они не требовались; все обсуждения велись на английском языке. Заместители и помощники входили и выходили из комнаты, а помощники, агенты службы безопасности и другой вспомогательный персонал суетились в коридоре снаружи. По традиции председательствовал Полсон, министр финансов принимающей страны.

Международные встречи - это часто сонные мероприятия, которые нужны прежде всего политикам и старшим сотрудникам для поддержания связи со своими международными коллегами. На встречах повторяются одни и те же темы повестки дня. Повторяются одни и те же банальности. Депутаты заранее пишут и согласовывают коммюнике по итогам заседания, составленное на размытом бюрократическом языке, призванном заручиться единодушной поддержкой.

Тон этого заседания был каким угодно, только не сонным. В отличие от предыдущего момента, начиная с 1930-х годов, сама глобальная экономическая система казалась под угрозой. Большинство собравшихся министров финансов и глав центральных банков возлагали вину за кризис на Соединенные Штаты. Чье финансовое дерегулирование привело к тому, что мир подвергся нападкам "ковбойского капитализма"? Чьи субстандартные ипотечные кредиты заразили активы финансовых учреждений по всему миру? Кто допустил крах Lehman? По последнему вопросу Жан-Клод Трише на своем звонком галлицизированном английском был особенно красноречив, передавая график, показывающий резкое ухудшение ситуации на рынках финансирования, которое произошло после уикенда Lehman. Другие вторили Жан-Клоду, и на мгновение показалось, что встреча может превратиться в перебирание пальцев.

В условиях глобального кризиса Соединенные Штаты были естественным лидером. Но престиж и доверие к нашей стране были на низком уровне. Первоначальная сентиментальность других развитых стран по поводу кризиса в США переросла в гнев, когда последствия кризиса распространились по всему миру и набрали силу. Кто мы такие, чтобы давать советы? Мы услышали это послание как от членов "Большой семерки", так и, возможно, даже более последовательно, от представителей стран с развивающимися рынками на встрече "Большой двадцатки" в субботу.

Несмотря на напряженность, представители G-7 были полны решимости работать вместе. Слишком многое было поставлено на карту, чтобы группа могла покинуть Вашингтон, не имея хотя бы набросков скоординированных ответных мер. И, несмотря на некоторую раздражительность, люди за столом переговоров уважали друг друга. Мы знали, что мы одни из немногих, кто может остановить кровотечение. Нарушив многолетний протокол, мы проигнорировали повестку дня встречи и приступили к свободному и предметному обсуждению.

Я уже некоторое время размышлял о том, что нужно сделать. В среду перед встречей я закончил работу над набором принципов, которые, как я надеялся, G-7 примет. Они были базовыми, но я считал, что в них заложены меры, которые уже не раз успокаивали панику в прошлом. Вкратце, я хотел, чтобы собравшиеся чиновники обязались сотрудничать в целях стабилизации финансовых рынков, восстановления кредитного потока и поддержки глобального экономического роста. Для достижения этих целей, писал я, страны, представленные на встрече, должны предоставить необходимые краткосрочные кредиты и капитал для своих банков, сотрудничать в области надзора за банками, работающими на международном уровне, и больше не допускать краха системно важных учреждений. И я хотел, чтобы мы обязались возобновить работу важнейших рынков ипотечных ценных бумаг, коммерческих бумаг и межбанковского кредитования. Заручившись поддержкой Казначейства, я представил список предлагаемых политических обязательств депутатам, работавшим над коммюнике.

Принципы перекликались с идеями, которые предлагали другие. В итоговом заявлении, опубликованном "Большой семеркой", мой первоначальный список был сокращен до пяти пунктов. Во-первых, страны-участницы пообещали не допустить новых "Леманов", то есть предотвратить новые крахи системообразующих институтов. (Соединенные Штаты могут с уверенностью дать такое обещание после принятия TARP). Во-вторых, мы обязались работать над тем, чтобы разморозить рынки финансирования (примером такой попытки может служить механизм ФРС по выпуску коммерческих бумаг). В-третьих, мы обязались рекапитализировать банки, чтобы стимулировать приток кредитов. В-четвертых, мы заявили, что введем страхование вкладов, чтобы защитить рядовых вкладчиков и поддержать доверие к банкам. (Этот пункт не был включен в мой первоначальный список, потому что в Соединенных Штатах уже давно существует федеральное страхование вкладов. Но это было проблемой для Европы, где в большинстве стран отсутствовало всеобъемлющее страхование вкладов). И, в-пятых, мы пообещали работать над возобновлением секьюритизации, чтобы ипотечные и другие виды кредитов могли финансироваться инвесторами.

Участники покидали встречу G-7 с восстановленной решимостью. В Соединенных Штатах мы выходили за рамки специальных мер, принятых в период до Лемана. Мобилизация шла медленно, но я верил, что теперь у нас есть шанс начать систематическую атаку на кризис на глобальном уровне.

ГЛОБАЛЬНЫЕ ПОЛИТИКИ СДЕЛАЛИ СВОИ ОБЕЩАНИЯ. Самое главное, что в воскресенье вечером страны еврозоны согласились осуществить вливания капитала и предоставить гарантии своим банкам. Австрия, Франция, Германия, Италия, Нидерланды, Португалия, Испания и Швеция объявили о гарантиях банковских долгов, аналогичных тем, что предлагает FDIC в США. Еще большая группа стран расширила свои системы страхования вкладов. Несколько стран, в том числе Норвегия и Испания, объявили, что будут покупать активы. В понедельник на сайте Великобритания по сути национализировала два своих крупнейших банка - Royal Bank of Scotland и HBOS. По большей части принятые планы соответствовали принципам G-7.

В Соединенных Штатах работа над планом Казначейства по рекапитализации банков, получившим название "Программа покупки капитала" (Capital Purchase Program, CPP), продолжалась до Дня Колумба - понедельника, 13 октября. Благодаря тому, что Полсон изменил свое мнение, ФРС и Казначейство теперь придерживаются единой позиции в отношении необходимости вливания капитала в банки, а FDIC и Управление контролера валютного рынка согласились поддержать этот подход. Чтобы избежать стигматизации, которая может оказаться фатальной для наших планов, мы хотели, чтобы программа была привлекательна для всех банков, а не только для слабых. Если бы принятие капитала CPP воспринималось как признак слабости, банки сделали бы все возможное, чтобы избежать его принятия, и мы не смогли бы влить в систему достаточно капитала, чтобы положить конец панике и возобновить поток кредитов. Нам нужно было установить условия, справедливые для налогоплательщиков, но не настолько карательные, чтобы отбить у сильных банков желание принимать капитал.

Нам также нужно было избежать видимости поглощения банковской системы государством, что было одним из первоначальных опасений Полсона. Мы договорились, что вливания капитала будут осуществляться в форме покупки правительством вновь созданных неголосующих привилегированных акций. Поскольку акции были неголосующими, правительство не контролировало бы деятельность банков, получающих помощь, за исключением ограничений на оплату труда руководителей, предусмотренных законопроектом TARP. Поскольку акции правительства были привилегированными, оно должно было первым в очереди получить дивиденды, опередив держателей обыкновенных акций. Кроме того, как того требует законодательство, правительство получило бы варранты, которые позволили бы налогоплательщикам участвовать в прибылях, если бы цены на акции банков выросли. Правительство будет получать дивиденды на свои акции в размере 5 процентов в год в течение трех лет. Затем дивиденды повышались бы до 9 процентов, чтобы стимулировать банки к замещению государственного капитала частным, которого, как мы надеялись, к тому времени будет предостаточно.

Чтобы обеспечить широкое участие, в том числе более сильных банков, нам нужно было, чтобы ведущие банки страны приняли в нем участие. (Мне вспомнились наши усилия по привлечению банков к дисконтному окну в августе 2007 года). Днем в День Колумба Хэнк созвал девять руководителей крупнейших банков в свой большой конференц-зал. По одну сторону длинного овального стола сидели Джейми Димон из JPMorgan, Дик Ковачевич из Wells Fargo, Викрам Пандит из Citigroup, Кен Льюис из Bank of America, Ллойд Бланкфейн из Goldman Sachs, Джон Мак из Morgan Stanley, Джон Тейн из Merrill Lynch, Рональд Лог из State Street и Боб Келли из Bank of New York Mellon. Полсон, Шейла Бэйр, Тим Гайтнер, Контролер валютного контроля Джон Дуган и я сидели напротив руководителей компаний. Мы с Хэнком сказали, что важно, чтобы в конкурсе участвовали как сильные, так и слабые банки. Шейла рассказала руководителям о гарантиях банковского долга. Тим рассказал о размере предлагаемого капитала - до 3 процентов от активов каждого банка, взвешенных с учетом риска. Хэнк попросил руководителей взять на себя обязательство принять капитал и при необходимости проконсультироваться с советами директоров.

Джон Мак из Morgan Stanley сразу же нацарапал свое согласие на листе бумаги и протянул его через стол. Дик Ковачевич из Wells Fargo, как всегда вздорный, настаивал на том, что его банку не нужен капитал, но в конце концов согласился посоветоваться с советом директоров. Викрам Пандит заявил, что это дешевый капитал и банки должны радоваться его наличию. Кен Льюис из Bank of America призвал группу не торговаться по мелочам, а пойти навстречу интересам системы. В конечном итоге все банки взяли рекомендованные суммы капитала, в общей сложности 125 миллиардов долларов, или половину от 250 миллиардов долларов, первоначально выделенных на программу покупки капитала. Merrill Lynch, который позже в том же году объявит о крупных убытках, взял свой собственный транш капитала, несмотря на то что его планировал приобрести Bank of America.

Новости из Европы и утечки о новой программе капиталовложений в США вызвали эйфорию на фондовом рынке. В понедельник промышленный индекс Доу-Джонса подскочил на 936 пунктов (11 %) до 9 387 пунктов, частично восстановившись после потери 1 874 пунктов на предыдущей неделе. Это был самый большой однодневный рост индекса в процентном выражении за последние семьдесят шесть лет.

УТРОМ ВОСКРЕСЕНЬЯ Хэнк, Шейла и я стояли в кассовом зале Казначейства на пресс-конференции. Полсон рассказывал о новой программе покупки капитала. Покупка активов по-прежнему рассматривалась, но была отложена. Шейла рассказала о расширении страхования депозитов FDIC и программе гарантирования банковских долгов. Наконец, я подробно рассказал о Фонде финансирования коммерческих бумаг ФРС, который начнет покупать коммерческие бумаги через две недели, 27 октября.

До стабильности оставались еще месяцы, но вместе с шагами, предпринятыми за рубежом, наконец-то сформировалась последовательная и мощная стратегия.

* После снижения ставки в других центральных банках составили: ЕЦБ - 3-3/4 %; Банк Англии - 4-1/2 %; Банк Канады - 2-1/2 %; Риксбанк Швеции - 4-1/4 %.

Глава 17. Переходный период

Когда 4 ноября 2008 года Барак Обама победил Джона Маккейна, я поразился тому, что избрание первого афроамериканского президента произошло менее чем через сорок лет после того, как я учился в сегрегированных школах в Диллоне. Мне также вспомнилась экономическая неопределенность, вызванная четырехмесячным переходом между администрациями Гувера и Рузвельта в 1932-33 годах, что послужило причиной принятия поправки к конституции, сократившей на два месяца время ожидания между выборами и инаугурацией нового президента. Даже при таком коротком переходе передача власти от Джорджа Буша к Бараку Обаме усложнит управление кризисом, который еще не взят под контроль. В Федеральной резервной системе, не подверженной масштабным кадровым изменениям, с которыми столкнулись Министерство финансов и другие департаменты кабинета министров, мы решили обеспечить как можно большую преемственность в политике.

Предстояло принять важные решения. Должна ли администрация Буша просить Конгресс о выделении второй половины средств TARP? Следует ли использовать деньги TARP для помощи испытывающим трудности автомобильным компаниям? Что можно сделать для помощи домовладельцам, просрочившим выплаты по ипотеке? По этим и другим вопросам приходящей и уходящей администрациям пришлось выяснять, как сотрудничать, не нарушая принципа, что одновременно может быть только один президент.

В это время Полсон сосредоточился на том, чтобы запустить программу Казначейства по выкупу капитала. Девять крупных банков, представленных на заседании Министерства финансов 13 октября, взяли 125 миллиардов долларов нового государственного капитала, оставив половину из 250 миллиардов долларов, выделенных для других банков. Потребовалось некоторое время, чтобы проработать детали предоставления капитала более мелким учреждениям. Нельзя было сказать, что банки охотно примут участие в программе, но спрос на капитал TARP был велик со стороны банков всех размеров, и к концу 2008 года инвестиции Казначейства в банки приблизились к 200 миллиардам долларов.

Программа капиталовложений стала важным шагом в стабилизации банковской системы. И по меркам программ кризисной эпохи она не была особенно непопулярна среди широкой общественности. Ограничения на вознаграждение руководителей компаний, получающих государственный капитал, помогли в политическом плане, но не были настолько жесткими, чтобы препятствовать широкому участию. Помогло и то, что банки всех размеров, включая общественные банки , могли воспользоваться государственным капиталом, если регулирующие органы признавали их жизнеспособными. Тем не менее политики, беспокоясь о защите своих голосов за TARP, требовали от Казначейства и ФРС доказательств того, что программа капитала работает. Чаще всего вопрос звучал так: "Кредитуют ли банки те деньги, которые они получают от TARP?".

Кажется, что это простой вопрос, но это не так. Деньги - вещь взаимозаменяемая: Один доллар похож на любой другой. Следовательно, вопрос о том, выдан ли конкретный кредит на доллары TARP или на какие-то другие доллары, полученные кредитором в другом месте, мало что значит. Более того, цель капитала заключается главным образом в том, чтобы покрывать возможные убытки, что, в свою очередь, заставляет банки охотнее рисковать при выдаче кредитов. Лучше было бы задать вопрос так: "Позволяет ли наличие капитала TARP банкам выдавать больше кредитов, чем они выдали бы в противном случае?".

Но даже на этот вопрос было сложно ответить. Как мы могли бы доказать контрфактический факт - что произошло бы, если бы не было TARP? Я не сомневался, что TARP вместе со всеми другими мерами предотвратила финансовый крах, который вверг бы экономику в чрезвычайно тяжелую и затяжную рецессию или даже депрессию. Правда, объем банковского кредитования после введения программы капиталовложений был гораздо ниже, чем до кризиса, но это вряд ли справедливое сравнение. Рецессия значительно сократила число предприятий и домохозяйств, ищущих кредит, а также число тех, кто вообще мог претендовать на кредит.

Группа сотрудников Совета директоров под руководством старшего экономиста Нелли Лян собрала данные и разработала показатели для оценки влияния TARP на банковское кредитование. Но нам так и не удалось найти показатель, который был бы одновременно всеобъемлющим и легко объяснимым. Более того, хотя мы хотели, чтобы банки выдавали кредиты, мы не хотели, чтобы они выдавали плохие кредиты. Именно плохие кредиты привели к тому, что мы оказались в затруднительном положении. Поэтому установление целевых показателей кредитования для банков, взявших капитал TARP, за что выступали некоторые политики, не казалось разумным. Наша стратегия, которую, по общему признанию, трудно объяснить в двух словах, заключалась в том, чтобы противостоять чрезмерному консерватизму кредиторов и экспертов, который обычно следует за бумом и спадом кредитования. Вместе с другими федеральными органами банковского регулирования мы призывали банки выдавать кредиты кредитоспособным заемщикам. Мы также требовали от наших экспертов соблюдения баланса между поощрением разумной осмотрительности и обеспечением того, чтобы кредитоспособные заемщики могли получать кредиты.

Тем временем новый механизм ФРС по финансированию коммерческих бумаг быстро доказал свою ценность. К концу дня 29 октября, через два дня после открытия, он приобрел трехмесячные коммерческие бумаги на сумму 145 миллиардов долларов. Неделю спустя в нем было 242 млрд долларов, а на пике в январе 2009 года - 350 млрд долларов. Программа остановила стремительное сокращение этого важнейшего рынка финансирования и помогла вернуть процентные ставки по коммерческим бумагам на более нормальный уровень.

Но даже с этими новыми важными инструментами и политическими инициативами финансовая система все еще не оправилась от шока, вызванного деятельностью Lehman. Инвесторы, чьи опасения годом ранее были сосредоточены на субстандартных ипотечных кредитах, стали избегать финансирования практически всех видов частных кредитов, таких как кредитные карты и автокредиты. У них не было причин думать, что эти другие виды кредитов понесут аналогичные потери, и они так и не понесли. Но, как и субстандартные ипотечные кредиты, эти виды кредитов также регулярно объединялись в ценные бумаги и продавались инвесторам, что привело к возникновению чувства вины по ассоциации. Резкое падение спроса инвесторов на эти ценные бумаги, обеспеченные активами, создало еще один риск для всей экономики.

В ответ на это мы совместно с Казначейством разработали еще одну программу. Мы снова обратились к разделу 13(3) и 25 ноября объявили о создании TALF (Term Asset-Backed Securities Loan Facility). Но, учитывая сложности, связанные с созданием этой программы, первый кредит был выдан только через четыре месяца. В рамках TALF мы будем предоставлять кредиты на срок до пяти лет инвесторам, которые будут покупать ценные бумаги с рейтингом ААА, обеспеченные кредитами по кредитным картам, студенческими кредитами, автокредитами, коммерческими ипотечными кредитами и кредитами, гарантированными Администрацией малого бизнеса. Наши кредиты были без права регресса, то есть заемщик мог отдать нам приобретенные им ценные бумаги, обеспеченные активами, вместо того чтобы полностью погасить кредит. Это обеспечивало заемщикам "защиту от потерь". Но передавать нам ценные бумаги до наступления срока погашения имело смысл только в том случае, если доходность по ним падала ниже стоимости кредита.

Мы приняли меры, чтобы обезопасить себя. Инвесторы могли взять в долг только часть того, что они заплатили за ценные бумаги. Таким образом, они несли первые убытки, если таковые возникали, и у них была "кожа в игре". Кроме того, отказавшись от шага, предпринятого в отношении механизма коммерческих бумаг ФРС, Казначейство выделило 20 миллиардов долларов из TARP в качестве капитала для поддержки кредитования ФРС на сумму до 200 миллиардов долларов. Деньги TARP были бы следующими в очереди после частного сектора на покрытие любых убытков. Как оказалось, ни одна из ценных бумаг, профинансированных TALF, никогда не будет "возвращена" ФРС. Программа не несла убытков и возвращала прибыль налогоплательщикам.

Уходящая администрация Буша и приходящая администрация Обамы - при консультациях ФРС и FDIC - также боролись с проблемой лишения жилья. Проблема обострялась по мере того, как миллионы домовладельцев теряли работу, а еще миллионы оказывались "под водой", когда их дома стоили меньше, чем сумма долга по ипотеке. Когда-то эта проблема в основном касалась субстандартных ипотечных кредитов с тизерными ставками, теперь же число случаев лишения прав собственности растет даже по обычным ипотечным кредитам. Экономические и социальные издержки выходят далеко за рамки убытков кредиторов и боли, которую испытывают семьи переселенцев. Пустующие дома, на которые обращается взыскание, захламляют целые районы, снижая стоимость соседних домов и уменьшая налоговую базу.

Добровольная программа Хэнка Полсона "Надежда сейчас", запущенная в октябре 2007 года, стала достойным началом в деле сокращения числа сделок с недвижимостью. Однако без государственного финансирования ее масштабы были ограничены. Последующий план "Надежда для домовладельцев", принятый в июле 2008 года, предусматривал рефинансирование через Федеральное управление жилищного строительства, но Конгресс фактически саботировал его, установив обременительные требования и сборы, которые отбили желание участвовать в программе как у домовладельцев, так и у кредиторов.

Тем временем ФРС выступила спонсором или одним из спонсоров более 100 мероприятий по предотвращению лишения права выкупа по всей стране. Например, Федеральный резервный банк Бостона помог организовать масштабный семинар в августе 2008 года на стадионе Gillette (где играет футбольная команда New England Patriots), в котором приняли участие более 2200 проблемных заемщиков, кредиторов, обслуживающих организаций и консультантов. Мы сотрудничали с некоммерческой организацией NeighborWorks America, чтобы помочь сообществам свести к минимуму разруху, вызванную лишением права выкупа.

После выборов, с приходом новой администрации и выделением денег по программе TARP на борьбу с лишением прав выкупа, казалось, наступило подходящее время для новых идей. Шейла Бэйр настойчиво требовала принятия более активных мер по предотвращению лишения прав собственности. После того как в июле 2008 года FDIC взяла под контроль IndyMac, она начала модифицировать ипотечные кредиты, которые принадлежали кредитору или обслуживались им. Выплаты по ипотеке для проблемных заемщиков были ограничены 31 процентом от их дохода. Для этого использовались различные стратегии, включая снижение процентной ставки по кредиту, прощение части основного долга и продление срока погашения ипотеки (например, с тридцати до сорока лет).

Это казалось стоящей задачей, но, как мы и обсуждали варианты в переходный период, судить о ее успехе было слишком рано. По состоянию на конец 2008 года было завершено всего несколько тысяч модификаций ипотечных кредитов IndyMac. Мы не знали, приживутся ли эти модификации или в конечном итоге приведут к очередному дефолту. (Более поздняя оценка FDIC показала, что две трети кредитов IndyMac с серьезными просрочками были реструктурированы в течение восемнадцати месяцев после реструктуризации). Тем не менее, в середине ноября то, что стало известно как протокол IndyMac от FDIC, было принято в измененной форме Fannie и Freddie. Шейла также настаивала на том, чтобы администрация использовала средства TARP для предоставления кредиторам гарантий в качестве стимула для принятия рекомендаций IndyMac. Если заемщик, получивший модифицированную ипотеку, впоследствии объявлял дефолт, то правительство возмещало половину убытков.

Я не всегда соглашался с мнением Шейлы, но я должен был восхищаться ее политическим талантом. Игнорируя обычный политический процесс администрации, используя средства массовой информации и лоббирование на Капитолийском холме, она убедила законодателей (в основном демократов) одобрить ее план - в том числе спикера Палаты представителей Нэнси Пелоси и сенатора Додда. Но Шейла очень близко подошла к тому, чтобы охарактеризовать любого, кто не поддержал ее план, как противника облегчения бремени взыскания долга в целом. Я помню, как Хэнка очень взволновала статья в New York Times , в которой Казначейство критиковалось за неспособность немедленно действовать так, как советовала Шейла, и сравнивалось с Федеральным агентством по управлению чрезвычайными ситуациями после урагана Катрина.

В ФРС мы были полностью согласны с целями плана Шейлы, но сомневались в некоторых деталях. Заместитель директора по исследованиям Дэвид Уилкокс и его команда сравнили альтернативные стратегии. Среди нескольких недостатков план гарантий FDIC казался излишне щедрым по отношению к кредиторам. В своем первоначальном виде он создавал обратный стимул для кредиторов модифицировать ипотечные кредиты заемщиков с наименьшими возможностями по сохранению текущих платежей, поскольку в случае повторного дефолта заемщика кредитор прикарманивал выплаты по государственной гарантии и все равно мог обратить взыскание на дом.

Экономисты ФРС предложили альтернативные планы, в том числе варианты протокола IndyMac от FDIC, которые, по их мнению, позволят добиться более устойчивых модификаций при меньших затратах для государства. Мы также предложили ФРС и Казначейству создать новый специальный механизм для массового выкупа рискованных ипотечных кредитов у кредиторов и инвесторов. Согласно нашему плану, эта новая государственная структура будет капитализирована на 50 миллиардов долларов из TARP и сможет брать кредиты у ФРС. Приобретенные ипотечные кредиты будут модифицироваться независимыми специалистами, а не частными кредиторами и инвесторами, и рефинансироваться Федеральной жилищной администрацией.

У Хэнка были сомнения по поводу плана Шейлы использовать средства TARP для частичного гарантирования модифицированных ипотечных кредитов по причинам, схожим с нашими. Но его время на посту министра финансов было коротким, поэтому он сосредоточил свою команду на анализе конкурирующих предложений, не давая рекомендаций. Ларри Саммерс, который был выбран главой Национального экономического совета Обамы, 15 декабря, посоветовавшись с другими советниками Обамы, написал записку для избранного президента. Как и ФРС, Ларри выступал за исправление программы "Помощь домовладельцам", чтобы сделать ее более привлекательной как для кредиторов, так и для заемщиков. Он также разделял опасения ФРС по поводу плана FDIC по выплате компенсаций кредиторам за повторные дефолты по измененным ипотечным кредитам. Вместо этого он поддержал идею стимулирования кредиторов к снижению процентных ставок по проблемным ипотечным кредитам. В записке Ларри не рассматривалась идея ФРС о том, чтобы специальная компания массово скупала проблемные ипотечные кредиты, но он дал нам понять, что ему не нравится политическая оптика, когда правительство обращает взыскание на людей, что иногда происходит, если новая государственная структура берет на себя ответственность за модификацию ипотечных кредитов. Окончательные решения должны быть приняты после приведения к присяге нового президента и его нового секретаря казначейства.

Разработка монетарной политики продолжалась без учета смены президента. Продолжающиеся рыночные потрясения дали нам много поводов для обсуждения на заседании FOMC 28-29 октября, незадолго до выборов. Покупатели по-прежнему полностью отступали. С сентябрьского заседания FOMC до дня перед октябрьским заседанием индекс Dow Jones упал почти на 2900 пунктов, потеряв около четверти своей стоимости. Волатильность рынка была просто умопомрачительной; после резкого падения Dow взлетел почти на 900 пунктов в первый день нашего заседания, причем без каких-либо очевидных хороших новостей, которые могли бы объяснить этот скачок.

Падение цен на дома и акции, а также ужесточение кредитования, в свою очередь, ускорили спад в экономике. Уверенность домохозяйств и бизнеса - "животные духи", столь важные для экономического роста, - казалось, находилась в свободном падении. Известный опрос домохозяйств, проведенный Мичиганским университетом, показал, что настроения потребителей находятся на самом низком уровне за последние почти тридцать лет. Экономисты прогнозировали рецессию, которая продлится до середины 2009 года. Их предположения о сроках оказались точными, но, как и большинство внешних прогнозистов, ни сотрудники, ни большинство участников FOMC еще не понимали, насколько необычайно глубоким будет спад. Теперь мы знаем, что в третьем квартале 2008 года экономика США сократилась на 2 % в год, в четвертом квартале - на 8,2 % (худший показатель за последние пятьдесят лет), а в первом квартале 2009 года - на 5,4 %. Это была самая глубокая рецессия со времен Депрессии. Инфляция, тем временем, стремительно снижалась, отражая падение цен на нефть на 30 долларов за баррель и общую слабость экономики.

Провальные рынки и сокращение экономики стали глобальным явлением как в странах с развивающимися рынками, так и в странах с развитой экономикой. Россия приостановила торги, чтобы попытаться остановить падение своего фондового рынка, а Мексика потратила 15 % своих валютных резервов, пытаясь остановить падение песо. Японский фондовый индекс Nikkei достиг двадцатишестилетнего минимума в первый день нашей встречи в конце октября. Учитывая американские корни кризиса, было парадоксально, что глобальные инвесторы, отчаянно ищущие активы, считающиеся безопасными, скупали долларовые активы, особенно казначейские ценные бумаги. С момента нашей последней встречи стоимость доллара выросла на 9 %. В условиях стремительного спада в экономике США рост курса доллара вряд ли был хорошей новостью. Он делал американский экспорт более дорогим и, следовательно, менее конкурентоспособным на мировых рынках.

На встрече мы еще раз расширили наши линии валютных свопов, добавив четыре тщательно отобранные страны с развивающейся экономикой: Мексику, Бразилию, Южную Корею и Сингапур. Мы выбрали эти страны, исходя из их важности для американской и мировой финансовой и экономической стабильности, отклонив запросы на свопы от нескольких других стран. В результате этих добавлений общее число своп-линий центральных банков достигло четырнадцати. Двумя неделями ранее мы сняли ограничения на привлечение средств Европейским центральным банком, Банком Англии, Швейцарским национальным банком и Банком Японии, что отражает как спрос на доллары в Европе и Японии, так и наши тесные отношения с этими центральными банками.

Доводы в пользу дальнейшего снижения процентных ставок выглядели убедительными. Я сказал Комитету, что меры, принятые до сих пор для выхода из кризиса, вероятно, еще не достигли своего полного эффекта. Тем не менее, утверждал я, нам предстоит глубокая и затяжная рецессия, и это требует решительных действий. Комитет без разногласий одобрил 1/2-процентное снижение ставки по федеральным фондам, опустив ее до 1 процента - того же уровня, которого мы достигли на пике наших опасений по поводу дефляции в 2003 году.

Накануне вечером я встретился с президентами резервных банков на их обычном ужине перед заседанием FOMC. Они были глубоко обеспокоены политическими рисками, вызванными нашими интервенциями, особенно спасением AIG. И хотя за программы кредитования 13(3) отвечал Совет директоров, а не FOMC, некоторые президенты считали, что я недостаточно с ними посоветовался. Каждый президент хотел получить гарантии того, что его будут держать в курсе событий, хотя бы для того, чтобы иметь ответы на неизбежные вопросы, задаваемые во время его публичных выступлений. Учитывая темп последних событий, у меня были веские причины отойти от предпочитаемого мною осторожного стиля достижения консенсуса. Но опасения президентов были обоснованными, и я предложил проводить видеоконференции раз в две недели, чтобы информировать их о любых инициативах Совета директоров, а также о финансово-экономических и законодательных событиях.

МЫ НАДЕЯЛИСЬ, что вливание капитала в рамках программы TARP положит конец страшным спасениям терпящих бедствие финансовых гигантов в выходные дни. К сожалению, ухудшающиеся экономические условия и растущие убытки продолжали давить на слабые институты. AIG, получившая в сентябре от ФРС помощь в размере 85 миллиардов долларов, была одной из них. В начале октября мы уже выделили еще 37,8 миллиарда долларов, чтобы помочь AIG профинансировать ее владения ипотечными ценными бумагами, выпущенными по частной схеме (не гарантированными государством). Но даже этого оказалось недостаточно. В третьем квартале убытки компании выросли до более чем 24 миллиардов долларов. Чтобы выжить, компании требовался капитал, а также некоторое облегчение жестких условий кредитования, на которые ее совет директоров согласился при первоначальном спасении в сентябре.

Допустить крах AIG было нельзя по тем же причинам, по которым мы вмешались двумя месяцами ранее, поэтому мы реструктурировали условия спасения и в процессе увеличили его размер (включая средства Казначейства) до более чем 150 миллиардов долларов. Полсон сначала хотел, чтобы ФРС предоставила все средства для новой сделки, но мы с Гайтнером убедили его, что ФРС не справится в одиночку. AIG нуждалась в крупном вливании капитала, который, в условиях фактически закрытых частных рынков, мог поступить только из Казначейства. 10 ноября ФРС и Казначейство объявили о реструктуризации программы спасения AIG, которая включала покупку Казначейством привилегированных акций на сумму 40 миллиардов долларов. AIG не подходила под Программу выкупа капитала, которая была широкомасштабной и нацеленной на укрепление относительно здоровых, а не проблемных компаний. Мы потребовали от нее принять более жесткие условия, включая более высокие дивиденды по акциям Казначейства. В рамках реструктуризации AIG погасила дополнительный кредит, предоставленный ФРС в октябре, и мы смогли сократить нашу первоначальную кредитную линию для AIG с 85 до 60 миллиардов долларов. В обмен на это мы согласились существенно снизить процентную ставку и увеличить срок погашения с трех до пяти лет.

Чтобы ограничить будущие риски для стабильности AIG, Совет директоров, вновь задействовав Раздел 13(3), разрешил ФРС Нью-Йорка создать и финансировать два новых юридических лица, которые будут называться Maiden Lane II и Maiden Lane III. ФРС Нью-Йорка предоставит кредит в размере 22,5 млрд долларов Maiden Lane II, которая, в свою очередь, приобретет частные ипотечные ценные бумаги, которые принесли AIG столько убытков. Maiden Lane III, получив кредит от ФРС Нью-Йорка в размере 30 миллиардов долларов, купит у контрагентов AIG залоговые долговые обязательства, застрахованные подразделением AIG по финансовым продуктам. Приобретая CDO, мы фактически закрывали страховые полисы, которые привели AIG на край пропасти в сентябре. Тим Гайтнер сравнил удаление проблемных активов из AIG со жгутом, призванным остановить кровотечение. По этой аналогии наши кредиты и капитал Казначейства были переливанием крови. Я надеялся, что их будет достаточно, чтобы спасти пациента - опять же, не из заботы об AIG, а ради всей системы. В частности, мы хотели избежать дальнейшего снижения кредитного рейтинга AIG, что автоматически привело бы к новым массовым требованиям о предоставлении залога и денежных средств.

Чтобы защитить ФРС, мы наняли внешних управляющих активами для оценки приобретаемых нами ценных бумаг. AIG предоставила 1 миллиард долларов для покрытия первых убытков по Maiden Lane II, а также еще 5 миллиардов долларов для покрытия первых убытков по Maiden Lane III. Эти два новых механизма должны были появиться на балансе ФРС с рыночной стоимостью ценных бумаг, которыми они владели, и обновляться ежеквартально. В воскресенье, за день до объявления 10 ноября, мы с Полсоном сидели в его кабинете и звонили лидерам Конгресса, объясняя, что это за новый пакет и почему у нас нет другого выбора, кроме как реализовать его. Как это часто бывает с Конгрессом, в тот момент реакция была минимальной. Они появятся позже.

Наполненная новым капиталом и освобожденная от многих проблемных активов, AIG казалась стабильной, по крайней мере, на данный момент. Но реструктуризация также вновь вызвала возмущение против спасения (некоторые из них были настоящими, а некоторые предназначались для телекамер), с которым мы столкнулись после первоначального спасения. Я понимал этот гнев, тем более что спасение не позволило предотвратить серьезную рецессию. Но я не сомневался, что сохранить AIG на плаву было необходимо для того, чтобы предотвратить дальнейшее распространение кризиса. Более того, помощь AIG в сохранении жизнеспособности была лучшим - действительно, единственным - способом вернуть деньги, вложенные в компанию налогоплательщиками.

Покупка в рамках Maiden Lane III CDO, застрахованных AIG, подняла новую проблему, которую, возможно, я должен был предвидеть, но не сделал этого. Покупая застрахованные ценные бумаги, мы, по сути, позволяли контрагентам AIG - в большинстве своем крупным финансовым институтам, некоторые из которых были иностранными - получать все выгоды от страхования. Когда эти факты стали очевидны, Конгресс и СМИ обвинили нас в "спасении с черного хода". Почему мы не настояли на том, чтобы эти контрагенты, среди которых были такие компании, как Goldman Sachs, понесли некоторые убытки?

Я был настолько сосредоточен на борьбе с паникой, что поначалу эта критика меня обескуражила. ФРС Нью-Йорка предложила некоторым контрагентам идею добровольного сокращения платежей, но безуспешно (что неудивительно). Как мы неоднократно отмечали, у нас не было законных средств принудить их к сокращению. Контрагенты AIG заключили договоры на получение страховых выплат, которые были не менее обоснованными, чем требования других кредиторов AIG или клиентов, имевших более традиционные виды страховых полисов в компании. Оказание надзорного давления на контрагентов с целью заставить их принять уменьшенные выплаты, как, по мнению многих критиков, мы должны были поступить, было бы явным превышением наших полномочий. К тому же многие контрагенты были иностранными организациями, находящимися вне нашей юрисдикции, чьи национальные регулирующие органы в некоторых случаях поддерживали их отказ от снижения выплат.

Мы также подверглись критике за то, что не сразу раскрыли личности контрагентов CDO. Хотя у нас были законные причины, наше решение в этом случае было глухим. Изначально мы сосредоточились только на юридических аспектах, включая положения Единого закона о коммерческой тайне, который не позволял нам делать такие односторонние раскрытия. И мы беспокоились о последующем желании контрагентов вести дела с AIG. Однако после того, как Конгресс и средства массовой информации в течение нескольких недель били нас по рукам, мы попросили AIG раскрыть имена контрагентов, что она незамедлительно и сделала.

Я сделал все возможное, чтобы объяснить наши действия и защитить наш ответ. Мишель Смит к тому времени отказалась от традиционно консервативной коммуникационной стратегии ФРС и приносила мне предложения по более интенсивному взаимодействию со СМИ и общественностью, включая приглашение выступить и ответить на вопросы репортеров в Национальном пресс-клубе (я появился там в феврале). Я сотрудничал с Джоном Кэссиди из журнала The New Yorker в написании объемной статьи, в которой предлагался один из первых взглядов изнутри на то, как ФРС боролась с кризисом. Я увеличил темп своих публичных выступлений, выбирая самые известные места по всей стране, чтобы рассказать о многочисленных шагах, которые мы предпринимаем для борьбы с кризисом, и о том, как они сочетаются друг с другом. Я также регулярно давал показания в комитетах Конгресса и поддерживал частые контакты с законодателями во время встреч без протокола или по телефону. Основное внимание я уделял лидерам партий и членам наших комитетов по надзору, но, за исключением случаев неразрешимых конфликтов в расписании, я всегда принимал просьбы о встрече или звонке от любого члена Конгресса.

AIG была не единственным корпоративным пациентом в реанимации. В течение нескольких недель Citigroup также казалась на грани. С момента своего основания в 1812 году как Городской банк Нью-Йорка Citi оставался влиятельным, но противоречивым учреждением, участвовавшим почти во всех финансовых паниках, которые пережила страна. Он едва не рухнул после того, как в 1970-х и 1980-х годах понес огромные убытки по кредитам, выданным странам Латинской Америки, а в 1990-х годах - после того, как понесли убытки его американские кредиты на коммерческую недвижимость. Он выжил благодаря вливанию $590 млн в 1991 году от принца Саудовской Аравии Аль-Валида бин Талала. После исторического слияния с Travelers Group в 1998 году Citi стала крупнейшим банковским холдингом страны, но к концу сентября 2008 года она опустилась на второе место после JPMorgan Chase. Компания несколько отошла от концепции "финансового супермаркета" Сэнди Вейла, но оставалась огромной, ее общие глобальные активы превышали 2 триллиона долларов.

Citi была разросшейся и сложной, с множеством направлений бизнеса и операциями в десятках стран. Его руководителям с трудом удавалось выработать согласованную стратегию. Наши надзорные органы были особенно обеспокоены способностью банка выявлять и оценивать риски в масштабах всей компании. Слабости в управлении и рискованные инвестиции делали его чрезвычайно уязвимым. Проблемы банка усугубились после того, как некоторые из его структурированных инвестиционных механизмов лишились внешнего финансирования и попали на баланс банка. Шейла Бэйр подвергла резкой критике руководство Citi, включая генерального директора Викрама Пандита, и совет директоров во главе с Ричардом Парсонсом. Насколько в бедах Citi можно винить Пандита, вопрос спорный: он стал генеральным директором только в декабре прошлого года. Но Шейла была права в том, что Citi - слабая организация и что ФРС и Управление контролера валютного контроля не сделали достаточно для ее исправления.

Citi получила поддержку в виде 25 миллиардов долларов капитала, которые Пандит принял на встрече в Казначействе в День Колумба, но ее состояние оставалось неустойчивым. Опасения рынка по поводу компании вновь усиливались по мере ухудшения состояния экономики в целом. Ее дочерний банк, Citibank, в значительной степени зависел от 500 миллиардов долларов в иностранных депозитах, которые не были застрахованы FDIC, и от оптового финансирования - и то, и другое потенциально могло быть подвержено бегству. Действительно, расширение доступа к американским депозитам, застрахованным FDIC, было основной причиной, побудившей Citi приобрести Wachovia. Как мы уже неоднократно наблюдали, менее стабильные источники финансирования Citi начали уходить.

В четверг, 20 ноября, я принимал членов Совета директоров в своей столовой в ФРС на нашем ежегодном обеде в честь Дня благодарения. Это было приятное событие, но звонки о Citi начались уже утром и продолжались до конца недели. Ходили слухи, что Citi хочет продать себя, хотя было неясно, какая организация может совершить такое крупное приобретение.

Еще одно осложнение возникло в пятницу, когда избранный президент Обама объявил о своем намерении выдвинуть Тима Гайтнера на пост министра финансов. Хотя Тим ранее не входил в ближний круг Обамы, во время предвыборной кампании его попросили проинформировать кандидата о кризисе. Обама, очевидно, был впечатлен. После объявления Тим сразу же взял самоотвод от выполнения своих обязанностей по борьбе с кризисом в ФРС Нью-Йорка, а также от принятия решений по денежно-кредитной политике. Но он будет поддерживать с нами тесную связь в своем новом качестве советника избранного президента.

На этот раз без Тима мы снова обсуждали, как стабилизировать гигантскую финансовую компанию, находящуюся под угрозой краха. На встрече "Большой семерки" в Вашингтоне в середине октября мы публично обязались не допустить краха ни одной системообразующей организации. Citi легко соответствовал этому критерию, но Шейла изначально заявила, что, по ее мнению, Citi можно позволить обанкротиться. Я подозреваю, что она вела себя вызывающе, и в любом случае в конечном итоге она присоединилась к нашим усилиям по предотвращению краха компании. Я был согласен с Шейлой в том, что Citi спасают от последствий ее собственных неверных решений. Но, как мы не могли сказать достаточно часто, мы делали это не ради Citi, ее руководителей, кредиторов или кого-либо на Уолл-стрит, а в интересах общей экономической и финансовой стабильности.

Как и прежде, мы оказались в режиме "перед открытием Азии", с неизбежными конференц-связями, электронными таблицами и коллективными перепадами настроения, когда предлагались и отвергались возможные решения. Наличие TARP несколько снизило давление. С другой стороны, не только мы вели переговоры с Citi, но и Казначейство, ФРС и FDIC также вели переговоры о доле каждого агентства в спасении. Руководители и сотрудники каждого из этих агентств чувствовали себя вымотанными - политически, финансово, а зачастую и физически - и находились под давлением. Не помогало и то, что Citi безумно медленно отвечал на наши запросы о предоставлении информации, что еще больше снижало наше доверие к руководству компании. В какой-то момент Шейла написала по электронной почте: "Не можем получить нужную информацию. Здесь царит беспорядок. Как мы можем что-то гарантировать, если Citi даже не может идентифицировать активы?" Несмотря на все эти напряженные ситуации, ставки, которые мы делали, не давали нам сбиться с пути. Я уверен, что все участники переговоров, даже Шейла, понимали, что в конечном итоге отпустить Citi - это не выход. Нам всем придется пойти на уступки, чтобы найти приемлемое решение.

Мы объявили о пакете мер по стабилизации Citigroup поздно вечером в воскресенье, 23 ноября. Он включал в себя дополнительные 20 миллиардов долларов капитала TARP в виде привилегированных акций, которые выплачивали государству 8-процентные дивиденды, а не 5-процентные, как того требует программа Казначейства по выкупу капитала. Кроме того, мы согласились предоставить "кольцевое ограждение" (гарантию поддержки) для портфеля проблемных активов Citi на сумму 306 миллиардов долларов, который включал ценные бумаги, обеспеченные жилыми и коммерческими ипотечными кредитами. Citi возьмет на себя первые 37 миллиардов долларов убытков по этому портфелю, включая 8 миллиардов долларов из существующих резервов, зарезервированных под эти убытки. Правительство должно было взять на себя 90 % всех дополнительных убытков, при этом Казначейство (через TARP) должно было взять на себя первые 5 миллиардов долларов, а FDIC - следующие 10 миллиардов долларов. В обмен на эту гарантию Казначейство и FDIC получили бы привилегированные акции Citi. В случае маловероятного сценария, когда убытки станут настолько серьезными, что исчерпают обязательства Citi, Казначейства и FDIC, ФРС предоставит резервный кредит в размере 90 % оставшихся активов, приняв все активы в качестве залога. В рамках сделки Citi согласился практически отказаться от дивидендов по акциям и принять процедуры модификации ипотечных кредитов, за которые выступали Шейла и FDIC, чтобы сократить количество ненужных лишений прав выкупа. Участие FDIC в этой сделке потребовало от агентств вновь прибегнуть к исключению системного риска из требования о том, что вмешательство FDIC должно осуществляться с наименьшими затратами. Рынку сделка понравилась, по крайней мере, на первых порах. Цена акций Citi взлетела почти на 60 процентов.

Почему мы оградили активы Citi кольцом, а не просто добавили дополнительный капитал? Кольцевое ограждение, созданное по образцу сделки, которую заключила FDIC, когда Citi пытался приобрести Wachovia, должно было защитить Citi от наихудшего сценария. Устранение относительно небольшого риска того, что Citi может понести огромные потери, успокаивало инвесторов, требуя при этом относительно меньших затрат из сокращающихся средств TARP.

Из 350 миллиардов долларов, составлявших первый транш TARP, Полсон уже выделил 250 миллиардов долларов на Программу выкупа капитала, 40 миллиардов долларов на AIG и теперь 20 миллиардов долларов в виде нового капитала для Citi. Ему требовалось помочь домовладельцам и автокомпаниям, и, конечно, было важно сохранить часть средств на случай непредвиденных обстоятельств. Очевидным решением было попросить Конгресс выделить вторые 350 миллиардов долларов из TARP, но, беспокоясь о политике и о том, пойдет ли Конгресс на это, администрация Буша пока не обращалась с такой просьбой.

НА ПОСЛЕДСТВИИ эпизода с Citi, во вторник, 25 ноября, ФРС сделала заявление, которое предвещало следующую фазу нашего ответа на кризис. Мы заявили, что планируем выкупить до 500 миллиардов долларов в ипотечных ценных бумагах, гарантированных Fannie, Freddie и Государственной национальной ипотечной ассоциацией, или Ginnie Mae. (Ginnie Mae полностью принадлежит государству, в отличие от Fannie и Freddie, которые до их поглощения Казначейством принадлежали частным акционерам). Мы также объявили о планах выкупить до 100 миллиардов долларов долговых обязательств, выпущенных Fannie, Freddie и другими государственными предприятиями, чтобы финансировать их собственные портфели. Мы руководствовались своими опасениями по поводу жилья. Неопределенность вытеснила покупателей с рынка MBS. Инвесторы не знали, как долго правительство будет поддерживать Fannie и Freddie и насколько ухудшится ситуация с жильем. Более того, некоторые финансовые институты, испытывая нехватку ликвидных активов и капитала, активно выбрасывали MBS на рынок, повышая ставки по ипотечным кредитам. Наша программа покупки обеспечила бы повышенный спрос на MBS, одновременно сигнализируя о приверженности правительства этим компаниям. Несмотря на то что на самом деле мы не будем покупать MBS до января, само заявление оказало мощное воздействие на доверие инвесторов. Спред между доходностью MBS, выпущенных Fannie и Freddie, и доходностью более долгосрочных казначейских ценных бумаг упал на 0,65 процентного пункта в течение нескольких минут после выхода пресс-релиза, что является большим шагом. Ставки по тридцатилетним ипотечным кредитам упали с 6 процентов в конце ноября до 5 процентов в конце декабря.

Учитывая ухудшение ситуации на рынке ипотечного кредитования, я хотел объявить о покупке MBS как можно скорее. Мы обсудили, что нужно сделать, чтобы санкционировать программу . Существующая директива FOMC позволяла ФРС Нью-Йорка покупать MBS, гарантированные Fannie, Freddie или Ginnie, при условии, что покупки соответствовали решениям Комитета по денежно-кредитной политике. По мнению Брайана Мэдигана, директора Отдела по денежно-кредитным вопросам Совета директоров, никакого дополнительного одобрения FOMC не требуется, если мы предпринимаем другие шаги для поддержания ставки по федеральным фондам на целевом уровне. Но главный юрисконсульт Совета директоров Скотт Альварес утверждал, и мы с Брайаном были убеждены, что программа такого масштаба и важности должна осуществляться с одобрения FOMC, хотя бы для того, чтобы сохранить хорошие отношения. Я не забыл об опасениях президентов резервных банков по поводу недостаточных консультаций.

В ходе видеоконференции мы рассказали FOMC о предложении и его обосновании. После этого мы с Доном по телефону выясняли, поддержат ли его участники FOMC и, если да, согласятся ли они на объявление до следующего заседания. Уверенные в том, что Комитет нас поддерживает, мы объявили о плане покупки MBS. Комитет официально утвердил программу на своем декабрьском заседании, а фактические закупки MBS начались примерно через месяц.

Несмотря на наши с Доном звонки перед объявлением, несколько президентов остались недовольны. Они считали, что, учитывая важность решения, я не должен был объявлять о программе до официального голосования FOMC. Я руководствовался необходимостью действовать быстро, но, поразмыслив, решил, что они правы. На заседании FOMC в январе 2009 года я признал, что совершил ошибку, сделав объявление только после неофициального одобрения, и пообещал, что в будущем буду придерживаться более взвешенного процесса. Мы договорились, что покупки активов будут подлежать такому же надзору со стороны FOMC, как и изменения краткосрочных процентных ставок.

КОГДА глава BANK OF AMERICA Кен Льюис отказался покупать Lehman в сентябре, положительным моментом стало то, что он согласился приобрести Merrill Lynch, который вполне мог стать следующим падающим домино. Льюис заключил сделку без помощи правительства с генеральным директором Merrill Джоном Тейном. Совет ФРС одобрил слияние 26 ноября, а акционеры обеих компаний - 5 декабря.

Мы с Полсоном с облегчением восприняли очевидную стабилизацию Merrill, поэтому были потрясены, узнав в середине декабря, что сделка грозит сорваться. Льюис попросил о встрече, и 17 декабря мы впервые услышали, что Bank of America подумывает об уходе. Льюис рассказал нам, что Bank of America только недавно определил, что в четвертом квартале Merrill, скорее всего, понесет гораздо большие убытки, чем ожидалось (в итоге банк объявит об убытках в размере 15,3 миллиарда долларов). Льюис сказал, что рассматривает возможность задействовать пункт договора с Merrill, известный как пункт о существенных неблагоприятных изменениях, или пункт MAC. Она позволяла Bank of America расторгнуть договор , если состояние Merrill окажется существенно хуже, чем представлялось на момент подписания договора.

Новость Льюиса означала, что нам грозит еще один мощный удар в борьбе за контроль над кризисом. Если бы слияние не состоялось, Merrill, несомненно, столкнулся бы с немедленным бегством со стороны финансистов, клиентов и других контрагентов, которое могло легко распространиться и на Bank of America. Как мы только что убедились, давление на Citi в плане финансирования можно отчасти объяснить его неудачей в слиянии с Wachovia. Я также был уверен, что, если Льюис откажется от сделки, паника в целом усилится, что не может быть хорошо для Bank of America. Мне было интересно, о чем он может думать.

Посоветовавшись со Скоттом Альваресом и нашими банковскими руководителями, я еще больше убедился в том, что план Льюиса задействовать оговорку MAC не имеет смысла. Как с точки зрения бизнеса, так и с точки зрения права, аргументы в пользу использования оговорки казались крайне слабыми. У Bank of America было достаточно возможностей проанализировать активы Merrill до голосования акционеров - никто не утверждал, что Merrill исказил информацию о своих активах, а изменения рыночной конъюнктуры были прямо исключены как основание для применения оговорки MAC. Если бы Льюис попытался воспользоваться оговоркой, он, скорее всего, спровоцировал бы длительный судебный процесс, который Bank of America в конечном итоге проиграл бы. Во время судебного разбирательства обе компании, несомненно, оказались бы под сильным давлением рынка, и в итоге Bank of America, скорее всего, был бы вынужден приобрести значительно ослабленный или даже неплатежеспособный Merrill Lynch.

ФРС осуществляла надзор за холдинговой компанией Bank of America, но у нас не было полномочий заставить компанию пойти на слияние. Когда Льюис попросил меня направить письмо его совету директоров с указанием провести сделку, я отказался. С юридической точки зрения решение должен был принять Bank of America. Мы также были осторожны и не советовали Льюису раскрывать акционерам информацию об убытках Merrill, планах слияния или переговорах с правительством. Мы с Хэнком дали понять, что считаем применение положения MAC ужасной идеей как для Bank of America, так и для финансовой системы. Мы также сказали ему то, что уже говорили публично: Мы сделаем все необходимое, чтобы предотвратить новые крахи системообразующих финансовых институтов. Получив эти общие заверения, Льюис убедил свой совет директоров пойти на слияние, которое было завершено в день Нового года.

В течение месяца, последовавшего за визитом Льюиса в Вашингтон, мы работали над тем, чтобы определить, что потребуется объединенной компании для сохранения жизнеспособности. Я подозревал, что обеспечение государственной помощи, вероятно, было одной из целей Льюиса, когда он угрожал применить положение о MAC. В то же время убытки Merrill были велики, и у Льюиса были основания беспокоиться о стабильности объединенной компании, особенно потому, что Bank of America понес значительные убытки. Мы поддержали AIG и Citi. Вероятно, инвесторы будут искать слабые места в Bank of America. Мы хотели действовать до того, как нас заставят это сделать.

По совету Кевина Уорша и многочисленных сотрудников надзорных и юридических органов - в том числе сотрудников ФРС Ричмонда, непосредственного руководителя Bank of America, - мы и Казначейство подготовили пакет документов по образцу сделки с Citi. Хэнк вложил в объединенную компанию на 20 миллиардов долларов больше капитала TARP, установив ту же 8-процентную ставку дивидендов, которую платили Citi и AIG. Как и в сделке с Citi, Казначейство, ФРС и FDIC применили исключение из правил о системном риске. Мы оградили портфель на 118 миллиардов долларов, состоящий в основном из активов бывшего Merrill Lynch. Как и в случае с Citi, Bank of America отвечал за первые 10 миллиардов долларов убытков и 10 процентов от всех последующих. Казначейство покрывало последующие убытки, но не более 7,5 миллиарда долларов. FDIC брала на себя следующие 2,5 миллиарда долларов. ФРС обещала выдать кредит в размере 90 процентов любых активов, оставшихся после исчерпания всех других средств. За эту защиту Bank of America предоставил бы правительству 4 миллиарда долларов в привилегированных акциях после введения кольцевого ограждения. Мы объявили об этом пакете 16 января 2009 года. Кевин Уорш в конце своего письма написал мне: "С днем инаугурации, господин президент!". Перед приходящей администрацией стояло множество проблем, но, похоже, Bank of America не был одной из них.

Кольцевые ограждения Citi и Bank of America успокаивали рынок, но никогда не стоили денег ни Казначейству, ни FDIC, ни ФРС. Более того, в мае Bank of America попросил бы правительство не выполнять соглашение о кольцевом ограждении, заявив, что не ожидает, что убытки превысят 10 миллиардов долларов, которые он обязан был покрыть. Мы разрешили бы Bank of America отменить сделку, но только после того, как он согласился бы выплатить правительству вознаграждение в размере 425 миллионов долларов в качестве компенсации за принятие на себя части рисков банка за период, прошедший с момента объявления.

Однако эпизод с Bank of America вызвал споры. Акционеры Bank of America критиковали Льюиса за то, что он не раскрыл информацию об убытках Merrill раньше. Нас с Хэнком обвинили в превышении полномочий, якобы заставив Bank of America пойти на сделку. Комитет Палаты представителей по надзору и правительственной реформе, возглавляемый демократом Эдольфусом Таунсом из Нью-Йорка и старшим республиканцем Дарреллом Иссой из Калифорнии, вынесет эти вопросы на напряженные слушания 25 июня. На встрече перед слушаниями демократ от штата Огайо Деннис Кучинич сказал мне, что они "не смогли повесить на меня никаких нарушений закона о ценных бумагах", но что мне все равно следует ожидать жесткого слушания. Нас с Хэнком привели к присяге, как будто мы были свидетелями на уголовном процессе. Я объяснил, что мы пытались убедить Льюиса пойти на слияние, но решение оставалось в его руках и в руках его совета директоров, равно как и ответственность за раскрытие акционерам информации об убытках Merrill Lynch. Слушания закончились после трех с половиной часов шумихи и инсинуаций. Обвинения комитета не нашли отклика, и он не стал заниматься этим вопросом дальше. Однако в сентябре 2012 года Bank of America согласился выплатить почти 2,5 миллиарда долларов, чтобы урегулировать претензии по поводу того, что он ввел акционеров в заблуждение относительно приобретения.

В ДЕКАБРЕ 2008 года руководители автопроизводителей "большой тройки" в Детройте и другие лица, выступавшие от их имени, обратились к Конгрессу с просьбой о помощи. В ФРС также поступали звонки от руководителей автопроизводителей, которые явно были очень обеспокоены тем, смогут ли их компании пережить следующие несколько месяцев. Компании страдали от совокупного воздействия рецессии и неудачного стратегического выбора, включая неспособность адаптировать свои легковые и грузовые автомобили к высоким ценам на бензин в предыдущие несколько лет. Кроме того, они переживали нечто похожее на медленный бег. Поставщики и другие кредиторы требовали деньги вперед, опасаясь, что одна или несколько компаний потерпят крах. Конгресс рассматривал различные способы оказания помощи, но решения так и не было найдено.

После того как первые попытки конгресса оказать помощь не увенчались успехом, лидер сенатского большинства Гарри Рид, спикер палаты представителей Нэнси Пелоси, сенатор Крис Додд и другие члены конгресса обратились к ФРС с призывом предоставить кредиты автомобильным компаниям. Мы крайне неохотно согласились. Мы считали, что, в соответствии с изначальным предназначением ФРС, мы должны сосредоточить свои усилия на финансовой панике. Мы вряд ли подходили для того, чтобы следить за реструктуризацией разросшейся обрабатывающей промышленности - области, в которой у нас практически не было опыта. К тому же, в отличие от финансовых чрезвычайных ситуаций, которые требовали быстрого реагирования, угрозы для автопрома разворачивались медленнее, что давало Конгрессу время на обсуждение вариантов. Если бы Конгресс решил бездействовать, ФРС не представлялось бы законным фактически отменить его решение.

К счастью, этот вопрос стал спорным, когда Полсон и президент Буш договорились использовать средства TARP для GM и Chrysler (Ford решил не участвовать), а также для их финансовых подразделений. Президент Буш объявил об этих инвестициях 19 декабря из комнаты Рузвельта, и администрация Обамы последует его примеру. Выделение средств автокомпаниям не оставляло сомнений в том, что потребуется второй транш TARP в размере 350 миллиардов долларов. За четыре дня до того, как мы объявили о пакете Bank of America, 12 января, президент Буш запросил второй транш, освободив будущего президента от этой политически неприятной обязанности, и Конгресс не стал его блокировать.

Заседание FOMC 16 декабря имело решающее значение, поэтому я продлил его на два дня, начав в понедельник, 15 декабря. Безработица в ноябре выросла до 6,7 %, а количество рабочих мест в этом месяце сократилось более чем на полмиллиона, что было огромным падением. Казалось, что мы катимся в пропасть. 1 декабря Национальное бюро экономических исследований официально подтвердило, что экономика США вступила в рецессию годом ранее, что спровоцировало падение Dow на 680 пунктов. Экономисты прогнозировали стремительное сокращение экономики в четвертом квартале и первом квартале 2009 года, в результате чего уровень безработицы к марту достигнет 7-3/4 %, а к концу 2009 года превысит 8 %. Но даже этот мрачный прогноз оказался весьма оптимистичным.

Мы были готовы еще больше снизить целевую ставку по федеральным фондам - с 1 процента. В 2003 году мы не хотели снижать ставку намного ниже этого уровня, отчасти из-за опасений, что фонды денежного рынка и другие учреждения не смогут нормально функционировать при таких низких ставках. Тем не менее, на этом заседании мы определили целевой диапазон для ставки по фондам между нулем и 1/4 процента. Это было непростое решение для некоторых "ястребов", которые сопротивлялись снижению ставок с самого начала кризиса, и дискуссия затянулась. Чарльз Плоссер отметил, что голосует "за" "с некоторой неохотой". Ричард Фишер первоначально проголосовал "нет", но во время перерыва на обед, когда до публичного объявления результатов голосования оставались считанные минуты, он сказал мне, что хочет изменить свое решение. Я объявил о смене голоса, когда Комитет собрался вновь, объяснив, что Ричард изменил свое решение "для того, чтобы сохранить единый фронт".

Это решение было историческим. Оно означало, что FOMC согласился с тем, что экономические условия требуют, чтобы ставка по кредитным средствам была близка к нулю. В этом отношении Соединенные Штаты стали Японией, где краткосрочные ставки годами держались около нуля.

Теперь, когда ставка по кредитным средствам была практически нулевой, мы больше не могли смягчать денежно-кредитную политику, просто снижая целевой уровень ставки по кредитным средствам. Придется искать другой способ. На декабрьском заседании мы подробно обсуждали возможные варианты, повторяя наши дебаты в последние годы председательства Грин-спэна, когда ставка по фондам достигла 1 % и мы опасались дефляции. Дискуссия также отражала темы, которые я поднял в своей речи "Вертолет Бен" в 2002 году о дефляции и нетрадиционных монетарных инструментах. Несмотря на то, что процентная ставка овернайт была практически на нуле, долгосрочные ставки были выше. Если бы нам удалось снизить долгосрочные процентные ставки, мы могли бы стимулировать спрос на жилье, автомобили и капиталовложения. Увеличение расходов, в свою очередь, должно обеспечить больше людей работой и помочь предотвратить дефляцию.

Мы сосредоточились на двух инструментах. Первый - крупномасштабные покупки активов, или LSAP, как их назвали сотрудники, - может включать покупку ценных бумаг на сотни миллиардов долларов для хранения на нашем балансе. Мы уже приступили к этой работе, когда Комитет официально одобрил покупку ипотечных ценных бумаг и долговых обязательств GSE на сумму 600 миллиардов долларов, о чем было объявлено тремя неделями ранее. Помимо покупки этих ценных бумаг, мы также могли бы увеличить объем закупок казначейских ценных бумаг, которые мы уже регулярно покупаем и продаем в небольших объемах в рамках обычных операций денежно-кредитной политики. Я затронул возможность систематической покупки больших объемов казначейских облигаций в своем выступлении несколькими неделями ранее в Остине, штат Техас, а в декабрьском заявлении FOMC мы сказали, что оценим такую возможность - довольно сильный намек рынку. Нашей целью при покупке долгосрочных ценных бумаг, таких как казначейские облигации, будет снижение процентных ставок по ним и оказание понижательного давления на другие долгосрочные ставки, что обеспечит дополнительный стимул для экономики.

Вторым инструментом, который мы обсуждали, была коммуникационная стратегия, или "операции с открытым ртом". Учитывая, что краткосрочные процентные ставки находятся практически на нулевом уровне, мы могли бы надеяться убедить общественность и рынки в том, что мы будем поддерживать краткосрочные ставки на низком уровне в течение длительного времени. Это, в свою очередь, должно способствовать снижению долгосрочных ставок, поскольку ожидания относительно будущих краткосрочных ставок влияют на решения инвесторов о том, какую доходность принимать по долгосрочным ценным бумагам. Мы также снова говорили о четком численном целевом показателе инфляции, за который я выступал с момента своего прихода в ФРС в 2002 году. В нынешних условиях, когда инфляция, скорее всего, будет очень низкой во время рецессии, установление четкой цели могло бы помочь убедить рынки в том, что политика будет оставаться мягкой столько, сколько необходимо для возвращения инфляции к нашему целевому уровню. Однако мы понимали, что установление численного целевого показателя будет серьезным шагом как с экономической, так и с политической точки зрения, и согласились лишь на дальнейшее обсуждение. Для заявления на этом заседании мы выбрали качественные формулировки. Повторив фразы Гринспена "значительный период" и "вероятно, будет измеряться", мы заявили, что ожидаем, что слабые экономические условия, вероятно, будут оправдывать исключительно низкие уровни ставки по федеральным фондам "в течение некоторого времени".

ТИМ ГЕЙТНЕР, взявший самоотвод после того, как пришедшая администрация объявила о своем намерении выдвинуть его на пост министра финансов, не присутствовал на заседании FOMC. Однако, как и положено любому уходящему члену FOMC, мы поджарили и почтили его на ужине после заседания. Я подшутил над Тимом, рассказав о его включении в статью New York Daily News под заголовком "Горячие штучки кабинета Обамы", но в заключение поблагодарил его за работу в течение последних полутора лет. "Вы были именно тем человеком, которого каждый хотел бы видеть рядом с собой в окопе финансового кризиса", - сказал я. Джефф Лакер, частый интеллектуальный спарринг-партнер Тима, выступая от имени президентов резервных банков, укорил его за явную готовность в любой момент выручить кого угодно. Тим ответил ему тем же, охарактеризовав часто высказываемое Джеффом мнение о том, что различные спасения сами по себе являются причиной рыночных потрясений, как теорию о том, что "пожарные вызывают пожары". Это было в основном добродушное высказывание, но с оттенком скрытой напряженности в Комитете в очень сложный период.

Уход Тима станет значительной потерей для ФРС. Мне будет не хватать той интенсивности, сдобренной ругательствами, которую он привносил в наши дискуссии, и его характерных афоризмов: "план побеждает отсутствие плана", "пена на взлетной полосе", "ветхозаветное мышление" и других. Тем не менее я был рад, что в новой администрации у меня появится умелый партнер. Выбрав Тима, избранный президент показал, что он готов пойти на политические авантюры, чтобы получить нужного ему советника. Тим терпеливо объяснил Обаме, почему он был бы плохим выбором для Казначейства, прежде всего из-за багажа, который он принес бы с собой как архитектор непопулярных программ спасения. Вместо него он рекомендовал Ларри Саммерса, одного из своих наставников. Но Обама уже принял решение и заставил Тима согласиться, что тот в итоге и сделал.

Мы с Анной познакомились с мягкой и приземленной женой Тима, Кэрол, социальным работником и автором романа для юношества. Реакция Кэрол на выдвижение Тима была примерно такой же, как у Анны на мою кандидатуру на пост председателя ФРС, - глубокое недовольство, вызванное осознанием того, чем эта работа может обернуться как для ее мужа, так и для всей семьи. Как и Анну, Кэрол совершенно не интересовал мнимый гламур супруги национального политика. К тому времени я уже хорошо понимал опасения Кэрол и Анны. Когда было объявлено о выдвижении Тима и фондовый рынок подскочил, я в шутку поздравил его с "ралли Гайтнера". Мы с ним оба знали, насколько переменчивыми могут быть суждения рынка (и СМИ).

Проблемы Тима начались раньше, когда ошибки, допущенные им при расчете налогов во время работы в Международном валютном фонде, стали центральной темой слушаний по его утверждению. Несмотря на все эти неурядицы, а их будет еще больше, Тим сохранял хладнокровие перед лицом трудностей. Его сильной стороной, воспитанной за годы работы в правительстве, была нацеленность на правильную политику, невзирая на препятствия. Он привлекал умных и преданных своему делу людей и подчеркивал командный подход - его стандарт при найме сотрудников гласил: "Никаких придурков, никаких павлинов, никаких нытиков". Я также оценил то, что Тим был не слишком терпелив к вашингтонскому пустословию и подтасовке фактов, хотя и понимал, что иногда это будет мешать его эффективности в новой, более политической роли министра финансов.

Я был доволен и другими выборами Обамы в качестве назначенцев по экономической политике. Я знал Ларри Саммерса на протяжении десятилетий. В то время как я наткнулся на экономику в колледже, казалось, что Ларри с детства готовили к тому, чтобы он стал звездой в этой области. Оба его родителя были экономистами, а два дяди - Кеннет Эрроу и Пол Самуэльсон - получили Нобелевские премии. На посту директора Национального экономического совета Ларри, скорее всего, будет отстаивать свои взгляды, а не играть роль "дорожного полицейского", с которой так хорошо справлялся Эл Хаббард в Белом доме Буша. Но его аналитические способности, особенно умение обнаружить слабые места в аргументах, сделают всех вокруг лучше и приведут к более эффективной политике.

На мою прежнюю должность председателя Совета экономических консультантов Обама выдвинул Кристину Ромер, мою бывшую коллегу по Принстону и соседку из Роки-Хилл, штат Нью-Джерси. Талантливый историк экономики, ныне работающий в Беркли, она, как и я, публиковала работы о Великой депрессии. Она знала, что пассивная, ортодоксальная политика значительно усугубила Великую депрессию, и, как и я, склонялась к агрессивной, нетрадиционной политике перед лицом серьезных угроз финансовой и экономической стабильности.

Избранный президент также выдвинет нового члена нашего совета директоров, Дэна Тарулло. Он займет место, которое занимал Рэнди Крош-нер, в результате чего Рэнди, так и не получивший подтверждения Сената на второй срок, должен был уйти в январе 2009 года. Дэн, профессор права Джорджтаунского университета, специализировавшийся на финансовом регулировании, занимал различные должности в администрации Клинтона и возглавлял рабочую группу по экономическим вопросам переходной команды. Я не работал с Дэном раньше, поэтому пригласил его встретиться со мной. На меня произвели впечатление его знания о ФРС и интерес к нашей работе. Я подумал, что он вполне может возглавить комитет по банковскому надзору после ухода Рэнди. Я не был так уверен в том, насколько хорошо Дэн, юрист среди экономистов, впишется в FOMC, но он с лихвой справился бы с дебатами по монетарной политике, особенно глубоко погрузившись в вопросы рынка труда. После его утверждения 27 января - 96 голосами против 1, причем только сенатор Баннинг проголосовал против - в состав Совета вошли Бетси Дьюк, Кевин Уорш, Дэн, Дон Кон и я, а два места остались незанятыми (в течение недели между уходом Рэнди и приведением Дэна к присяге Совет впервые в своей истории будет состоять только из четырех членов).

Переход от одной администрации к другой, разумеется, сопровождался как отъездом, так и появлением новых лиц. В понедельник, 5 января, я устроил в ФРС небольшой ужин в честь Хэнка Полсона. На нем присутствовали два прошлых министра финансов (Боб Рубин и Ларри Саммерс), будущий министр (Тим Гайтнер), два живых прошлых председателя ФРС (Пол Волкер и Алан Гринспен), а также заместитель председателя правления Дон Кон. Хэнк был задумчив. За время его правления произошло много событий, и он чувствовал облегчение от того, что они заканчиваются. Он тесно сотрудничал с пришедшей администрацией и считал, что дал Тиму и его коллегам средства для продолжения борьбы с кризисом - особенно деньги, предоставленные в результате выделения второго транша TARP.

Вернувшись в свой дом под Чикаго, Хэнк мог свободно заниматься своими страстями - Китаем и охраной окружающей среды. Он основал в Чикагском университете институт, занимающийся налаживанием деловых и культурных связей между Соединенными Штатами и Китаем. Он продолжит свои частые визиты в эту страну и опубликует книгу о ее экономических возможностях. Что касается экологии, то Хэнк и его жена Венди продолжали заниматься как своим хобби (они заядлые орнитологи), так и благотворительностью. Они основали фонд по сохранению острова Сент-Саймонс у побережья Джорджии.

20 января 2009 года мы с Анной присутствовали на инаугурации нового президента на ступенях Капитолия. Для нас обоих это была первая инаугурация. Моя охрана провела нас сквозь ряды полицейских в небольшую, богато украшенную комнату в Капитолии, где мы вместе с директором ФБР Робертом Мюллером и его женой Энн ждали, пока не пришло время занять свои места за трибуной для ораторов. Перед нами, насколько хватало взгляда, огромная толпа перекрывала торговый центр. Мы ждали, дрожа от порывистого ветра и 28- градусов мороза. Наконец церемония началась. Арета Франклин спела "My Country, 'Tis of Thee", председатель Верховного суда Джон Робертс принес присягу, и новый президент начал свою первую инаугурационную речь.

Президент вел свою предвыборную кампанию с надеждой, даже когда страна столкнулась с экономическим бедствием, и он снова озвучил эту тему. "Мы остаемся самой процветающей и могущественной нацией на земле", - сказал он. "Наши рабочие работают не менее продуктивно, чем в начале кризиса. Наши умы не менее изобретательны, наши товары и услуги не менее востребованы, чем на прошлой неделе, или в прошлом месяце, или в прошлом году. Наши возможности остаются неизменными. . . . Начиная с сегодняшнего дня мы должны взять себя в руки, смахнуть с себя пыль и снова начать работу по переделке Америки".

Сидя вместе с Анной на трибуне и слушая эти слова, я надеялся, что инаугурация станет возможностью вновь собрать наши коллективные силы и решимость, чтобы помочь восстановить процветание Соединенных Штатов и всего мира.

Глава 18. От финансового кризиса к экономическому кризису

Суматошная осень 2008 года стала испытанием для сотрудников и руководства Федеральной резервной системы. Когда давление нарастало и казалось, что плохие новости никогда не закончатся, я видел усталость на лицах каждого. Старший персонал оставался на связи практически круглосуточно, а сотрудники всех уровней были готовы работать столько часов, сколько потребуется. Брайан Мэдиган, находившийся в офисе в любое время дня и ночи, стал настолько бледным, что коллеги забеспокоились о его здоровье. Семейная и личная жизнь отошла на второй план. В один из выходных шестилетний сын Мишель Смит, Генри, спрятал ее постоянно жужжащий BlackBerry и был потрясен, когда нашел его. Однако моральный дух оставался на высоте: люди знали, что выполняют важную работу, и гордились своим профессионализмом и знаниями. Как можно чаще мы проводили свободные совещания, посвященные решению проблем, - "голубое небо". На этих встречах рождались лучшие идеи, и даже когда они ни к чему не приводили, они помогали нам сосредоточиться. Группа экономистов с гордостью называла себя "девятью придурками", когда после одной затянувшейся сессии "голубого неба", когда раздавались задания по написанию записок и проведению исследований, я пошутил: "Почему каждый раз вся работа достается одним и тем же девяти придуркам?" Однако я беспокоился о том, как долго мы сможем поддерживать наши усилия.

Я старался казаться, а на самом деле быть спокойным и взвешенным, хотя внутри у меня часто все клокотало. (Гайтнер однажды назвал меня "Буддой центрального банкинга", что я воспринял как комплимент, хотя с Тимом никогда нельзя было быть уверенным). Как я сказал Мишель, которая часто была моим собеседником, финансовые паники имеют существенную психологическую составляющую. Продемонстрировать спокойствие, рациональность и уверенность - это половина успеха. Думать о высоких ставках было непосильно, даже парализующе, поэтому я максимально сосредоточился на конкретной задаче - подготовке к выступлению или планированию встречи.

Анна превратила нашу домашнюю жизнь в оазис и подталкивала меня к тому, чтобы я заботился о себе и брал отпуск. По ее совету и после консультации с врачом я исключила из своего рациона глютен, и проблемы с пищеварением, беспокоившие меня в начале кризиса, ослабли. Она была далеко не заядлым бейсбольным болельщиком, но всегда была готова пойти со мной на матчи Nationals. В обмен на это я ходил с ней на танцевальные представления в Центр Кеннеди. Она делала такие мелочи, как покупка диффузора для ароматерапии, чтобы ароматизировать наш дом розмарином, лавандой и другими ароматами. (Как правило, я мог бы и не заметить, если бы она не указала на это.) И она всегда поддерживала меня: За ужином я рассказывал ей о многомиллиардных мерах, принятых ФРС, а она говорила: "Как мило" и напоминала мне вынести мусор и вторсырье. По выходным мы вместе ходили за продуктами в магазин, безуспешно пытаясь быть незаметными, когда за нами следовали агенты службы безопасности.

Две наши собаки, Скампер (древний бигль-бассет) и Тинкер (маленькая, дружелюбная собака неопределенной породы), помогали отвлечься. Утром они провожали меня до двери, а затем возвращались на свои места у окна гостиной, выходящего во двор. Во время кризиса я не раз мечтал о том, чтобы пропустить офис и посидеть с ними весь день.

В 2008 году Анна осуществила давнюю мечту - открыла в Вашингтоне образовательную программу для городских детей, которую назвала Chance Academy. По мере того как количество детей в программе росло в течение следующих нескольких лет, она добавляла учителей на неполный рабочий день, а родители добровольно предоставляли свое время вместо того, чтобы оплачивать небольшое обучение. Большую часть расходов мы покрывали сами, изредка помогая друзьям и фондам. Анна проводила в проекте шестьдесят часов в неделю или больше без оплаты и любила то, что делала. Мне было приятно слушать о ее ежедневных переживаниях, когда я возвращался домой. Я верил, что Федеральный резерв помогает людям, но Анна могла видеть плоды своих усилий гораздо конкретнее и сразу в успехах и радости своих учеников.

Вступление в должность президента действительно ознаменовало новый этап в борьбе с кризисом. Его команда привнесла разные идеи, но более существенный переход заключался в том, что сам кризис становился все менее финансовым и все более экономическим по своей природе. Вполне уместно, что свою первую крупную политическую инициативу президент Обама направил на борьбу с разрушительным экономическим спадом, который длится уже более года. Как и предсказывали новые (и старые) кейнсианцы, обвал частного спроса - потребительских расходов, покупок жилья, капиталовложений - привел к падению производства и занятости. Как впервые предположил Кейнс в 1930-х годах, в условиях экономического спада государственные расходы могут на время заменить частные. В условиях, когда экономика все еще находилась в свободном падении, а краткосрочные процентные ставки уже были близки к нулю, экономика, безусловно, нуждалась в фискальной помощи - увеличении государственных расходов, снижении налогов для стимулирования частных расходов или в том и другом. Я говорил об этом (хотя и в своей обычной осторожной речи центрального банка) осенью, до такой степени, что Wall Street Journal написал в редакционной статье, что я фактически поддержал Обаму на пост президента. Я не поддерживал кандидата, я поддерживал программу, точно так же, как я поддерживал фискальный стимул президента Буша (в виде снижения налогов), который был принят в начале 2008 года.

17 февраля, менее чем через месяц после инаугурации, Обама подписал крупный финансовый пакет - Закон о восстановлении и реинвестировании американской экономики 2009 года. Законопроект стоимостью 787 миллиардов долларов включал 288 миллиардов долларов на снижение налогов, чтобы стимулировать потребление и инвестиции - в первую очередь, временное снижение налогов на фонд социального обеспечения, - а также 144 миллиарда долларов на помощь штатам и местным органам власти, в основном для поддержки расходов на образование и Medicaid (основная государственная программа по предоставлению медицинских услуг бедным). Оставшиеся 355 миллиардов долларов были распределены между различными федеральными программами, включая 40 миллиардов долларов на продление пособий по безработице и 105 миллиардов долларов на инвестиции в инфраструктуру.

Я уверен, что Закон о восстановлении помог создать рабочие места и замедлить экономический спад - этот вывод разделяют наши сотрудники и внепартийное Бюджетное управление Конгресса. Тем не менее, восстановление будет медленным и затяжным. Оглядываясь назад, некоторые экономисты (в том числе председатель CEA при Обаме Кристи Ромер) говорят, что пакет стимулирующих мер был слишком мал. В ФРС некоторые наши специалисты по фискальной политике в то время выражали подобную обеспокоенность. В течение следующих нескольких лет я пришел к согласию, что с чисто экономической точки зрения программа, вероятно, была слишком маленькой.

Я знаю, что пакет в 787 миллиардов долларов трудно считать маленьким, но его размер нужно сравнивать с его целью - помочь остановить самую глубокую за последние семьдесят лет рецессию в экономике США, объем которой составляет 15 триллионов долларов. Кроме того, несколько соображений снижают влияние программы. Во-первых, цифры в заголовке несколько преувеличивают эффективный размер программы. Например, некоторые из расходов на программу Medicaid и некоторые налоговые поправки, включенные в законопроект, скорее всего, произошли бы в любом случае. Во-вторых, что немаловажно, значительная часть эффекта была компенсирована сокращением расходов и повышением налогов, предпринятыми органами власти штатов и местного самоуправления. В условиях спада экономической активности резко сократились поступления от налогов на прибыль, продажи и имущество в бюджеты штатов и местных органов власти. Многие из этих органов власти действуют в соответствии с законами, требующими сбалансированного бюджета, поэтому они отреагировали на снижение доходов увольнением работников (в том числе тысяч учителей, полицейских и пожарных), повышением налоговых ставок и отменой капитальных проектов. Федеральный пакет мер по стимулированию экономики оказал помощь органам власти штатов и местного самоуправления, но не настолько, чтобы компенсировать бюджетный кризис, с которым они столкнулись.

Защитники пакета утверждают, что это был самый политически приемлемый вариант. Возможно, они правы. (Три республиканца поддержали его в Сенате и ни один в Палате представителей.) Избиратели обычно радуются снижению налогов и увеличению расходов на социальные программы и инфраструктуру, по крайней мере, когда они получают прямую выгоду. Но огромный дефицит бюджета, вызванный этим пакетом, а также вызванное рецессией снижение налоговых поступлений и автоматическое увеличение социальных расходов (например, на пособия по безработице и продовольственные талоны), обеспокоил многих американцев. Не помогло и то, что некоторые избиратели, вероятно, восприняли стимул как "рождественскую елку", которая финансирует любимые проекты законодателей, независимо от их достоинств. Возможно, если бы пакет был более четко сфокусирован и продавался как способ укрепления инфраструктуры Америки и повышения долгосрочного производственного потенциала экономики, он получил бы более широкую поддержку. Но об этом трудно судить.

АДМИНИСТРАЦИЯ ОБАМЫ в первые недели своей работы также сосредоточилась на разработке планов по сокращению числа случаев отказа от ипотеки. После долгих разговоров и дебатов во время перехода от одной администрации к другой Тим и его команда выработали стратегию. 18 февраля президент Обама представил программу Making Homes Affordable. Она состояла из двух основных компонентов. Первый, под названием Home Affordable Refinance Program (HARP), должен был помочь домовладельцам, находящимся под водой и выплачивающим текущие платежи, рефинансировать ипотечные кредиты на более выгодных условиях и с более низкими ежемесячными платежами. Она повторяет некоторые аспекты предложения профессоров Колумбийского университета Кристофера Майера и Глена Хаббарда. (Именно Хаббард, будучи советником президента Буша, пригласил меня на собеседование с целью получения места в Совете управляющих). При более низких платежах у домовладельца, находящегося под водой, будет больше шансов остаться в живых. Однако под эту программу подпадали только ипотечные кредиты, принадлежащие или гарантированные компаниями Fannie и Freddie, которые косвенно контролировались правительством.

Второй компонент, Программа доступной модификации жилья (Home Affordable Modification Program, HAMP), предназначался для домовладельцев, которые уже пропустили платежи. В отличие от HARP, HAMP финансировалась из средств TARP и включала домовладельцев, чьи ипотечные кредиты не принадлежали Fannie и Freddie. Заемщики с ежемесячной долговой нагрузкой, превышающей 31 процент от их валового ежемесячного дохода, имели право на пробную модификацию кредита, которая могла быть преобразована в постоянную модификацию, если они были в состоянии поддерживать свои платежи в течение пробного периода. Программа HAMP будет выплачивать частным ипотечным управляющим фиксированную сумму за каждую завершенную ими постоянную модификацию. Чтобы стимулировать устойчивые модификации, обслуживающие организации также будут получать постоянные выплаты, если заемщики окажутся в состоянии продолжать выплачивать текущие платежи по измененным ипотечным кредитам.

Я по-прежнему недоумевал, почему помощь домовладельцам не стала более популярной с политической точки зрения. Но американцы, по-видимому, были настроены на спасение своих соседей не больше, чем на спасение Уолл-стрит. Более того, знаменитая тирада телеведущего Рика Сантелли о спасении домовладельцев на кабельном канале CNBC, по мнению некоторых, послужила толчком к возникновению движения "Чайная партия". В феврале 2009 года Сантелли, давая комментарии с площадки Чикагской товарной биржи, обратился к трейдерам и крикнул (неграмматично): "Сколько из вас хотят платить за ипотеку своего соседа, у которого есть дополнительная ванная комната и который не может оплачивать свои счета, поднимите руку". С торговой площадки поднялся хор "Нет!". "Президент Обама, вы слушаете?" - спросил он.

В ПЕРВЫЕ месяцы работы новой администрации завершение стабилизации банковской системы оставалось главным приоритетом. Рынки краткосрочного финансирования заметно улучшились, во многом благодаря кредитным программам ФРС. Но, несмотря на новый капитал TARP и меры по поддержке Citi и Bank of America, доверие рынка к банкам оставалось шатким. Цены на акции крупнейших банков упали в январе и феврале по адресу - примерно на 80 процентов в случае Citi и Bank of America и на половину или более для других крупных банков. Стоимость страхования долгов крупных банков на случай дефолта также оставалась тревожно высокой, что свидетельствовало о том, что участники рынка считали вполне возможным крах еще одного крупного учреждения. Ослабление экономики и сохраняющиеся опасения по поводу убытков банков, вероятно, были основными факторами, обусловившими обеспокоенность рынка, однако неопределенность в отношении того, что планы новой администрации будут означать для банковских инвесторов и кредиторов, не помогла.

Во время переходного периода и в течение нескольких дней после вступления в должность Тим проводил частые встречи с представителями Казначейства, Совета директоров, FDIC и Управления контролера валютного контроля, чтобы обсудить наши возможности. ФРС Нью-Йорка, которая осуществляла надзор за многими крупнейшими банковскими холдингами, обычно присоединялась к нам по телефону. Шейла Бэйр из FDIC и Джон Дуган из OCC были оставлены новой администрацией. Билл Дадли покинул свой пост руководителя торгового отдела открытого рынка, чтобы заменить Тима на посту президента ФРС Нью-Йорка.

Сначала мы и пришедшие чиновники Казначейства сосредоточились на стратегиях укрепления банковской системы, включая дальнейшие вливания капитала, покупку активов и новые формы гарантий. В конце декабря Дон Кон отчитался о работе ФРС Нью-Йорка по всем этим направлениям, и на следующий день после инаугурации сотрудники правления ознакомили меня с длинным списком возможных стратегий.

Шейла и FDIC также разработали предложения, включая создание "банка-агрегатора" - по сути, государственного банка, который будет покупать или гарантировать активы проблемных банков. Шейла также предложила разрешить банкам выпускать так называемые облигации с покрытием, под гарантию FDIC. Облигации с покрытием, распространенные в Европе, но редко встречающиеся в США, представляют собой банковские облигации, обеспеченные определенными высококачественными активами, как правило, ипотечными кредитами. Если кредит, подкрепляющий облигацию с покрытием, становится безнадежным, банк обязан заменить его другим, надежным кредитом. Следовательно, облигации с покрытием более безопасны для инвесторов, чем стандартные ценные бумаги, обеспеченные активами, в которых дефолт базовых активов может привести к потерям для инвесторов.

В ФРС мы поддерживали идею увеличения капитала банков и также положительно относились к облигациям с покрытием. Нас беспокоил план Шейлы по созданию банка-агрегатора: Она хотела, чтобы ФРС финансировала его за счет кредитов 13(3). Мы, конечно, не исключали такой возможности, но знали, что кредитование банка-агрегатора приведет к дальнейшему расширению нашего баланса (на тот момент составлявшего около 2,1 трлн долларов, что более чем вдвое превышало докризисный уровень), добавит еще больше резервов в банковскую систему и, возможно, еще больше усложнит проведение денежно-кредитной политики. Чтобы решить эту проблему, мы спросили представителей Казначейства, поддержат ли они законодательство, позволяющее нам продавать собственные краткосрочные долговые обязательства (которые мы условно назвали векселями ФРС) напрямую населению. Выпуск собственных краткосрочных долговых обязательств, как это делают многие центральные банки, позволил бы нам финансировать наши кредиты без создания банковских резервов и, таким образом, дал бы нам возможность лучше контролировать ставку по федеральным фондам. Представители Казначейства были настроены скептически. Они сомневались, что Конгресс одобрит это решение (я был вынужден согласиться), и не хотели, чтобы новый вид государственных обязательств конкурировал на рынке с ценными бумагами Казначейства, что могло бы усложнить финансирование Казначейством государственного долга. Опасения по поводу конкуренции также заставили их скептически отнестись к покрытым облигациям Шейлы, которые, согласно ее предложению, будут продаваться под "полное доверие и кредит" правительства США и, таким образом, будут фактически эквивалентны государственному долгу США.

Над этими дискуссиями постоянно висело опасение, что потери банков могут превысить возможности TARP, даже несмотря на то, что Конгресс выделил вторую часть кредита в размере 350 миллиардов долларов. Поэтому было очень важно получить максимальную выгоду от использования средств TARP. Как и в первоначальных дебатах о покупке активов и вливании капитала, это соображение, похоже, склонялось в пользу вливания в банки большего капитала, возможно, по мере необходимости, а не в рамках широкой программы покупки капитала.

После утверждения на посту министра финансов Тим стал принимать окончательные решения о выделении средств TARP. Он поощрял активное межведомственное обсуждение и творческое мышление, но в итоге отказался от многих вариантов, которые мы оценивали, в пользу относительно простого пакета. Он предложил подвергнуть крупнейшие, наиболее системно значимые банки процедуре, которую он первоначально назвал "оценочным упражнением", позже получившей название "стресс-тест". В ходе этого теста оценивалось, какой объем капитала потребуется этим банкам, чтобы выдержать глубокую рецессию, еще более глубокую, чем та, которую мы переживаем, а также значительное дальнейшее ухудшение ситуации на финансовых рынках. Если аналитики рынка сочтут оценки достоверными, стресс-тест повысит доверие к банкам, которые его пройдут. Банки, не прошедшие тест, получат шанс привлечь капитал в частном порядке; если они не смогут этого сделать, Казначейство заполнит дыру средствами TARP. В любом случае, надеялись мы, клиенты, контрагенты и потенциальные инвесторы будут уверены в жизнеспособности банков.

В дополнение к стресс-тестам Тим предложил значительно расширить возможности программы ФРС TALF, созданной для размораживания рынка ценных бумаг, обеспеченных активами, до 1 трлн долларов (с 200 млрд долларов), а также расширить ее, чтобы охватить больше видов активов, например, кредиты на финансирование бизнес-оборудования. Новый потолок, который, казалось, вряд ли будет достигнут, должен был продемонстрировать твердое намерение правительства разморозить важный рынок ценных бумаг, обеспеченных активами. Мы согласились на расширение TALF при условии, что Казначейство предоставит дополнительный капитал из TARP для защиты ФРС в случае убытков.

Тим также хотел, чтобы в TALF были включены более старые, "старые" активы, такие как существующие ипотечные ценные бумаги с частным покрытием, в качестве способа повышения цен и улучшения ликвидности этих активов. Мы сопротивлялись этому шагу, опасаясь последствий для размера нашего баланса и потому что хотели, чтобы программа была направлена в первую очередь на выдачу новых кредитов. В конце концов мы сделали ограниченное исключение для унаследованных ценных бумаг с высоким рейтингом, обеспеченных ипотечными кредитами на коммерческую недвижимость. Чтобы обеспечить актуальность оценок этих закладных, мы потребовали пересмотреть их рейтинг и переупаковать в новые ценные бумаги. Мы сделали это исключение, поскольку считали, что поддержка рынка существующих коммерческих MBS поможет оживить этот рынок, который в то время находился в состоянии покоя, и тем самым восстановить поток кредитов для новых коммерческих проектов.

Кроме того, Тим предложил новую программу Казначейства, без участия ФРС, направленную на другие унаследованные активы. В рамках программы PPIP - государственно-частной инвестиционной программы - частные инвесторы получили бы от TARP кредиты для финансирования покупки существующих активов, таких как частные жилищные MBS и структурированные кредитные продукты, созданные до кризиса. Инвесторы также подвергали риску свои собственные деньги, а они и правительство делили между собой любую прибыль, полученную от последующей перепродажи активов. Программа возлагала на частных инвесторов, а не на правительство, ответственность за принятие решений о том, какие активы покупать и сколько за них платить, что позволяло избежать установления государством цен на токсичные активы. У инвесторов были серьезные стимулы делать разумный выбор, поскольку их собственная доходность зависела от выбранных ими активов и их способности снизить затраты на их приобретение. Этого давно следовало ожидать, но Казначейство наконец-то нашло способ воплотить в жизнь первоначальную идею Полсона - использовать средства TARP для покупки проблемных активов, не переплачивая за них.

Тим публично представил идею стресс-теста, а также расширение программы TALF и создание государственно-частной инвестиционной программы в речи, произнесенной 10 февраля перед фалангой американских флагов в отделанном мрамором Кассовом зале его ведомства. Стратегия была скорее наработкой, чем полноценным планом, и финансовые рынки плохо отреагировали на отсутствие деталей. В тот день Доу упал на 382 пункта. В ходе телефонного разговора с членами FOMC, чтобы проинформировать их заранее, я предсказал, что рынкам не понравится отсутствие конкретики. Но, поскольку доверие к банкам снижалось с каждым днем, я понимал, что нужно срочно что-то объявить. Подробности появились не сразу: Через две недели после выступления Тима ФРС и другие агентства по надзору за банками обнародовали планы проведения стресс-тестов. 3 марта мы предоставили дополнительную информацию о расширении программы TALF, а в конце марта Казначейство изложило специфику PPIP.

Проведение стресс-тестов, однако, займет некоторое время, и пока мы ждали результатов, сомнения в состоянии банковской системы сохранялись. Постоянный вопрос, активно обсуждаемый Тимом и Ларри Саммерсом в Белом доме, заключался в том, что делать, если тест выявит дыру в капитале, более глубокую, чем можно было бы заполнить оставшимися средствами TARP. Саммерс был настроен пессимистично и полагал, что, если стресс-тесты будут достоверными, они должны будут показать катастрофические потери, которые перекроют TARP. Соответственно, он выступал за национализацию некоторых проблемных банков - то есть за то, чтобы правительство взяло их под свой контроль. Эта идея была не такой уж и диковинной, как могло показаться шестью или восемью месяцами ранее. Через неделю после того, как Тим объявил о проведении стресс-тестов, не менее известный поборник свободного рынка, чем Алан Гринспен, поднял вопрос о возможности временной национализации некоторых банков - по его словам, такое событие может произойти раз в сто лет. Другие видные комментаторы, например Пол Кругман из New York Times, согласились с тем, что это может быть необходимо. Но Тим хотел избежать национализации, если это вообще возможно, и я встал на его сторону. "Мы не планируем ничего подобного", - сказал я 25 февраля в Комитете по финансовым услугам Палаты представителей. Я повторил свою точку зрения на встречах в Казначействе и Белом доме.