Пенсионная система перед бурей. То, что нужно знать каждому о финансовом будущем своей страны

Кто кого

Если финансовые рынки приходят к выводу, что страна разорена и цены будут расти, у них есть способ гарантировать такой итог: они повышают номинальные ставки процента. Бизнес от этого, естественно, чумеет. Производители пристают к государству с требованиями сделать хоть что-нибудь. В ответ государство начинает печатать деньги и через банки и рынок облигаций закачивать их в частный сектор. Дополнительные деньги вызывают инфляцию, и тогда предположение рынка об ускорении инфляции превращается в самосбывающееся пророчество.

Если государство не хочет печатать деньги, высокие номинальные процентные ставки превращаются в высокие реальные процентные ставки. Предприятия понимают, что не могут рассчитывать на то, что инфляция размоет реальную стоимость их долгов. Придя к абсолютно верному выводу о том, что кредит нынче дорог, они мгновенно отказываются от дальнейших кредитов и начинают увольнять рабочих. Начинается рецессия, объем налоговых поступлений снижается, а государство все глубже погружается в фискальную трясину.

Таким образом, частный сектор и государство вовлекаются в игру: кто кого, чьи нервы быстрее сдадут^{90}. Если государству удастся убедить частный сектор, что оно способно оплатить свои счета, не прибегая к эмиссии новых денег, номинальные процентные ставки понизятся. Если нет, номинальные процентные ставки вырастут. В этом случае, чтобы не допустить роста реального процента, государству, возможно, придется прибегнуть к денежной эмиссии намного раньше, чем оно рассчитывало.

В последние годы в эту игру с исключительным мастерством играл Алан Гринспен. Он сумел убедить финансовые рынки и компании, что инфляция низка и таковой останется. Но, как мы уже отмечали, процентные ставки, особенно по долгосрочным кредитам, начинают расти. Набирает обороты дискуссия о ближайших и отдаленных фискальных проблемах. Как только финансовые рынки осозна́ют глубину проблемы, они мгновенно начнут избавляться от американских государственных облигаций, впрочем, как и от всех остальных. Трудно сказать, когда именно рынки в достаточной степени разберутся в ситуации и когда, соответственно, долгосрочные процентные ставки в США поползут вверх. Делать деньги, делая деньги

Печатание бумажных денег оказывает государству троякую помощь в решении фискальных проблем. Во-первых, государство может обменять сами по себе ничего не стоящие клочки бумаги на реальные товары и услуги. На экономическом языке этот вид дохода называется сеньораж (в память о феодальных сеньорах). Феодальные властители имели обыкновение чеканить монету, присваивать ей статус единственного узаконенного платежного средства, а затем покупали на эти деньги все, что удавалось купить. Сеньоры получали товары, а их подданным оставалось лишь утереться. Цены росли, потому что количество монет в обращении увеличивалось, покупательная способность денег уменьшалась, – вот почему экономисты называют сеньораж инфляционным налогом.

Второе преимущество инфляции с точки зрения фискальной политики заключается в том, что она уменьшает реальную величину официального долга. Чтобы оценить важность этого момента, представьте: государство напечатало столько денег, что цены поднялись на 5 %. На сколько при этом уменьшится реальная величина официального государственного долга? Если умножить 4 трлн официального государственного долга на 5 %, получим примерно 200 млрд долл. Что ни говори, деньги большие. Это приблизительно 25 % поступлений от подоходного налога на физических лиц и 40 % бюджетного дефицита за 2004 г., если принять сделанный в августе 2003 г. прогноз Бюджетного управления Конгресса.

В последние десять лет уровень инфляции у нас был столь низким, что 5-процентная инфляция может показаться чем-то маловероятным. Но не забывайте, что в течение десяти из последних тридцати лет инфляция составляла 5 % и более. В течение шести лет инфляция превышала 8 %, а три года была выше 12 %!

Дело в том, что даже небольшая, и недолгая инфляция может принести Вашингтону значительную выгоду. А если довольно значительный темп инфляции выдержать сколько-нибудь продолжительное время, рост цен будет очень заметным. Степень инфляционного обесценения государственного долга зависит от структуры долга по срокам погашения – через какое время какие суммы должны быть выплачены кредиторам. Чем больше длительность долга до погашения, тем меньше уровень инфляции, необходимый для экспроприации кредиторов.

Рассмотрим в качестве примера 30-летние казначейские облигации США, которые сегодня продают за 10 тыс. долл. и обязуются в течение тридцати лет ежегодно выплачивать 1000 долл. в качестве процентов, а на тридцатый год выкупить облигацию за 10 тыс. долл. Представим, что в момент продажи облигации уровень инфляции равен нулю, но буквально на следующий день устанавливается 5-процентная инфляция. Допустим также, что данный уровень инфляции воспринимается как устойчивый.

Что произойдет с рыночной стоимостью облигации, номинальная цена которой равна 10 тыс. долл.? Отвечаем: ее цена немедленно упадет на треть. Причина в том, что теперь инфляция будет год за годом «отъедать» 5 % от реальной покупательной способности, которую получает за свои деньги покупатель облигации. В частности, через тридцать лет покупательная способность 10 тыс. долл., которую владелец получит при погашении облигации, составит всего 2314 долл. в ценах на момент покупки, потому что за тридцать лет уровень цен вырастет более чем в четыре раза.

Теперь представим, что срок до погашения облигации составляет только один год. В этом случае 5-процентная инфляция не намного облегчит государству задачу выкупить облигацию номиналом 10 тыс. долл. Рыночная стоимость облигации уменьшится всего на 4 %.

Тот факт, что цены долгосрочных облигаций гораздо более чувствительны к инфляции, чем цены краткосрочных облигаций, объясняет характерный подъем кривой доходности: процентные ставки тем выше, чем больше срок до погашения. Поскольку инфляционный риск для долгосрочных облигаций выше, инвесторы требуют повышенную премию за риск.

Сегодня доходность долгосрочных облигаций почти на три процентных пункта выше, чем у краткосрочных. Это означает, что в будущем инвесторы ожидают инфляцию на уровне 3 %. Поскольку инфляция – не единственный фактор риска, то ожидаемый уровень инфляции еще ниже. Действительно, доходность долгосрочных облигаций последний раз была настолько же низкой только в 1965 г.

Третья и последняя фискальная функция инфляции заключается в уменьшении реальной величины государственных расходов. Государственные трансфертные платежи, такие как пенсии по системе социального страхования и пособия системы социального обеспечения, которые либо вообще не привязаны к инфляции, либо корректируются с задержкой, эффективно уменьшают покупательную способность получателей этих выплат. То же самое относится к дискреционным расходам, прежде всего к оплате труда государственных служащих.

Одним из последних примеров того, как с помощью инфляции можно сократить государственные расходы, служит Россия. В 1992 г. уровень инфляции в России составлял 292 % в месяц. В условиях гиперинфляции государство платило военным, госслужащим и пенсионерам примерно с трехмесячной задержкой. Деньги, начисленные в июне, выплачивались только в сентябре. Получать жалованье с задержкой неудобно даже при стабильном уровне цен, но когда они растут как сумасшедшие, задержка выплаты пенсий, жалованья и заработной платы – настоящий грабеж. Именно это и происходило. Сегодня жалованье офицера российской армии составляет всего 115 долл. в месяц, а государственная пенсия престарелым вдовам – лишь 25 долл. в месяц.